核心内容
天虹股份在2017年实现了收入和利润的双增长，展现出新零售转型的积极成效。公司全年实现营业收入185.36亿元，同比增长7.31%；归母净利润7.18亿元，同比增长37.03%。其中，第四季度（4Q17）收入增长13.9%，净利润增长40.7%，显示出业务改善趋势。尽管同店收入在全年中略显疲软（-0.23%），但第四季度已恢复正增长（+3.87%），利润总额增速达26.32%。
主要观点
- 收入与利润增长显著：2017年公司收入、净利润双增长，主要得益于门店改造、供应链优化及地产结算周期。
- 区域表现分化：华南地区改善最为明显，4Q17同店收入和利润总额增速分别为5.91%和24.05%。
- 毛利率提升：公司综合毛利率同比提升1.6个百分点至25.76%，其中百货毛利率提升1.63个百分点，地产毛利率大幅提升9.75个百分点。
- 费用率上升：销售费用率提升0.34个百分点至18.42%，主要因新开门店营销费用增加；管理费用率提升0.23个百分点至2.07%。
- 经营效率改善：净利润率同比提升0.84个百分点至3.87%，反映出公司经营效率提升。
- 门店扩张与业态升级：2017年公司新开百货2家、购物中心3家、sp@ce超市1家及便利店43家，持续推进业态升级、数字化转型和供应链优化。
- 数字化转型成效显著：虹领巾会员人数超600万，消费人次超3600万；“天虹到家”年销售额和订单量分别增长90%和60%以上。
- 未来展望：公司计划在2018年继续推进业态创新、数字化转型和供应链优化，维持成长与盈利并重的战略，并加快门店扩张步伐。
- 盈利预测：预计2018-2020年归母净利润分别为8.7亿、9.7亿和11.4亿，当前股价对应PE分别为18倍、16.2倍和13.8倍。
- 投资评级：维持买入评级，预期未来12个月内股价表现强于大盘15%以上。
关键信息
收入与利润
| 年份 |
营业收入（亿元） |
净利润（亿元） |
同比增长率 |
| 2016A |
172.73 |
52.41 |
-56.63% |
| 2017A |
185.36 |
71.82 |
+37.03% |
| 2018E |
198.87 |
87.14 |
+21.34% |
| 2019E |
206.62 |
96.59 |
+10.85% |
| 2020E |
227.90 |
113.83 |
+17.84% |
分业态表现
| 业态 |
收入（亿元） |
同比增长率 |
| 百货及购物中心 |
113.69 |
+2.18% |
| 超市及便利店 |
59.52 |
+6.39% |
| 房地产开发 |
7.42 |
+375.63% |
| 其他业务 |
4.74 |
+19.58% |
分品类表现
| 品类 |
收入占比 |
同比增长率 |
| 服装 |
37.3% |
+11.7% |
| 食品 |
22.1% |
+8.04% |
| 化妆品 |
9.3% |
+5.81% |
| 皮鞋皮具 |
9.1% |
+5.8% |
| 日用品 |
7.4% |
+7.84% |
| 家居童用 |
7.1% |
+7.84% |
| 餐饮娱乐 |
2.9% |
+23.36% |
费用结构
| 费用类别 |
2017年金额（亿元） |
营收占比 |
同比增长率 |
| 职工薪酬 |
15.81 |
8.53% |
+15.63% |
| 租赁费 |
10.96 |
5.91% |
+4.33% |
| 折旧摊销 |
3.91 |
2.11% |
+4.97% |
| 水电费 |
1.22 |
0.66% |
-6.68% |
| 广告宣传及促销费 |
1.90 |
1.03% |
+34% |
| 其他费用 |
4.17 |
2.25% |
+16.81% |
| 销售管理费用 |
37.98 |
20.49% |
+10.35% |
财务指标
| 指标 |
2016A |
2017A |
2018E |
2019E |
2020E |
| 综合毛利率 |
24.2% |
25.8% |
26.2% |
26.3% |
26.7% |
| 净利率 |
3.0% |
3.9% |
4.4% |
4.7% |
5.0% |
| ROE |
9.4% |
11.9% |
12.6% |
12.3% |
12.6% |
| 资产负债率 |
62.1% |
60.9% |
52.7% |
51.4% |
50.7% |
| P/E |
22.9 |
17.0 |
18.0 |
16.2 |
13.8 |
| P/B |
2.1 |
2.0 |
2.3 |
2.0 |
1.7 |
| EV/EBITDA |
7.0 |
6.2 |
5.3 |
4.5 |
3.2 |
门店与业态布局
- 截至2017年底，公司已进驻广东、江西、湖南、福建、江苏、浙江、北京、四川8省/市的21个城市。
- 共计经营购物中心7家、综合百货67家、独立超市门店2家、便利店148家，经营面积合计约256万平方米。
- 2017年新开门店包括：百货2家、购物中心3家、sp@ce超市1家、便利店43家。
供应链优化
- 超市及便利店加大直采和自有品牌占比，生鲜果蔬直采占比提升至43%。
- 自有品牌销售增长32%。
- 新增海外合作厂家35个，累计95个。
风险提示
- 行业竞争加剧；
- 消费复苏、经营效率提升不及预期；
- 新业态孵化低于预期盈利预测。
投资建议
公司具备较强的异地扩张能力，积极布局新零售，未来三年预计归母净利润持续增长，具备领先行业的成长与盈利能力。维持买入评级，建议关注其在新零售领域的推进及业态创新带来的增长潜力。
