20140114-招商证券-威孚高科-000581.SZ-国四踏马而来_力达挂帅称王_37页_4mb

威孚高科：国IV排放升级逻辑与投资分析总结

核心内容

本文主要围绕威孚高科在2014年国IV柴油排放标准升级背景下的投资价值分析，从排放政策、尾气处理技术路线选择、公司业务受益情况及财务预测等多个维度展开，重点分析了SCR技术相较于EGR技术的优势，并指出威孚高科作为国内SCR系统及共轨系统的龙头，将直接受益于国IV标准的实施。

主要观点

1. 汽柴化趋势明显：柴油发动机在热效率和经济性方面优于汽油发动机，但其推广受到油品质量、尾气处理技术和燃油经济性等多方面限制。
2. 国IV标准推进迫在眉睫：由于柴油排放标准滞后于整体排放法规，2014年重型柴油车国IV标准的推出成为大气污染治理的关键一步。
3. 技术路线选择：SCR更适配中国国情：
   • SCR技术对燃油硫含量不敏感，适合现阶段油品质量不一的中国市场。
   • 与EGR+DPF技术相比，SCR系统对发动机寿命和燃油经济性影响较小，且配套建设相对容易。
   • 随着国V标准的临近，SCR系统具有更好的兼容性。
4. 威孚高科受益显著：作为国内SCR和共轨技术的龙头，威孚高科将在国IV标准切换中受益，推动其EPS高增长，预计2014年EPS增速达30%。
5. 公司业绩预测：2013-2015年，每股收益分别为1.02元、1.33元、1.61元，对应PE分别为28.8倍、22.1倍、18.3倍，PB分别为3.3倍、2.9倍、2.6倍，维持“强烈推荐-A”评级。
6. 风险提示：若重型柴油车国IV标准推出时间晚于预期，可能影响公司业绩增长预期。

关键信息

• 当前股价与目标估值：当前股价为26.53元，目标估值为38元。
• 主要股东信息：无锡产业发展集团持股20.0%。
• 技术路线对比：
  • SCR技术：适合国IV标准，对油品要求较低，燃油经济性较好，适合长途运输和重卡。
  • EGR技术：需配合DPF系统，对油品要求高，且增加油耗和维护成本。
• 排放标准进展：
  • 中国自1999年起逐步推进排放标准，目标为2018年实施国V标准。
  • 欧洲自2003年起采用SCR技术，以应对更严格的排放要求。
  • 美国采用EGR路线，但因油品质量、尿素供应等问题，未来可能转向EGR+SCR路线。

财务数据与估值

技术路线分析

• SCR技术：适合国IV标准，对油品要求较低，燃油经济性较好，适合长途运输和重卡。
• EGR技术：需配合DPF系统，对油品要求高，且增加油耗和维护成本。
• 成本对比：SCR技术虽然初期成本略高，但后续燃油经济性补偿可抵消部分成本。
• 技术发展路径：
  • 欧I至欧III标准主要通过发动机结构改进。
  • 欧IV标准后，尾气处理技术成为重点，SCR与EGR技术成为主要选择。

投资建议

• 投资评级：维持“强烈推荐-A”。
• 目标估值：38元。
• EPS增长预测：2014年预计EPS增速为30%，14-16年年复合增速预计为29.4%。

风险提示

• 重型柴油车国IV标准推出时间可能低于预期，影响公司业绩增长。

总结

威孚高科作为国内SCR系统及共轨系统的龙头企业，将在2014年国IV标准升级中受益显著。公司通过与博世等国际技术巨头合作，掌握了先进的尾气处理技术，具备良好的技术储备和市场前景。随着国V标准的临近，SCR技术的推广将成为必然趋势，公司有望持续受益于技术升级带来的业绩增长。当前股价对应PE和PB分别为22倍和3倍，具备投资价值。