2020年8月宏观经济月报：修复放缓-20200904-招商银行-35页_2mb

2020年8月宏观经济月报总结

一、宏观概览：经济修复遇瓶颈

2020年7月，中国经济修复进入瓶颈期，主要受居民消费、制造业投资需求不足及极端天气对基建施工的影响。尽管出口韧性超出预期，但消费和制造业仍维持疲弱态势，需政策持续支持。与此同时，美国疫情反弹对经济复苏造成扰动，但整体复苏趋势未变。

二、海外宏观：乍暖还寒

（一）美国二季度GDP

• 实际GDP环比折年率初值为 $-32.9%$（同比 $-9.5%$），创有记录以来最大单季跌幅。
• 消费和投资是主要拖累因素，服务类消费跌幅显著，政府支出和净出口成为支撑。
• 预计三季度GDP增速将转正，但修复速率可能减缓。

（二）美国非农就业

• 7月新增非农就业176万人，失业率降至 $10.2%$，但修复速度边际放缓。
• 服务业和制造业就业增长乏力，政府就业逆势上升。
• 小企业仍面临供需两端压力，就业修复分化明显。

（三）美联储货币政策新框架

• 引入“平均通胀目标制”，允许通胀在 $2%$ 之上运行，以弥补此前的低通胀。
• 货币政策将长期保持宽松，对美元和大类资产产生不同影响。
• 美元利率可能波动，黄金和股市或受利好，美元可能承压。

三、实体经济：修复斜率放缓

（一）PMI：修复延续，隐忧仍存

• 8月制造业PMI为 $51%$，非制造业为 $55.2%$，经济复苏势头延续。
• 小企业PMI持续走低，供需缺口收窄，但结构性问题仍存。

（二）工业生产：需求不足制约生产修复

• 工业增加值同比增速维持，但受居民消费和制造业投资不足影响。
• 采矿业和公用事业增速下滑，但制造业和建筑业保持韧性。

（三）消费：疲弱态势依旧

• 社会消费品零售总额同比 $-1.1%$，弱于预期。
• 必须消费和可选消费均面临压力，恢复需时间。

（四）投资：基建、地产景气度较高

• 固定资产投资同比 $6.1%$，基建和地产投资持续回暖。
• 房地产投资增速回升，但受政策调控影响，未来增长或受限。
• 制造业投资仍为负增长，企业利润改善受限。

（五）贸易：防疫需求仍强，传统出口回温

• 7月出口同比增长 $7.2%$，进口同比下降 $1.4%$，贸易顺差扩大。
• 防疫和“宅经济”产品出口增速回落，传统制造业产品出口显著回升。
• 对主要贸易伙伴出口增速提升，外需边际改善。

（六）物价：CPI短暂反弹，PPI持续回升

• CPI同比 $2.7%$，主要受食品价格上涨驱动，尤其是猪肉和蔬菜。
• PPI同比 $-2.4%$，但跌幅收窄，显示国际需求回暖。
• 预计下半年CPI中枢下行，PPI有望继续回升。

（七）工业企业利润：保持改善趋势

• 1-7月工业企业利润同比下降 $8.1%$，但降幅收窄，7月当月利润增长 $19.6%$。
• 上中下游行业普遍好转，但利润增长空间受限。
• 需求分化和供过于求制约企业盈利可持续性。

四、货币金融：“稳货币”“调结构”

（一）《2020年二季度货币政策执行报告》

• 央行判断国内经济明显好于预期，但结构性问题仍存。
• 货币政策坚持正常空间，强调结构性宽松和“精准滴灌”。
• 重点支持实体经济，尤其是中小微企业，关注中小银行风险。

（二）7月金融数据：“社融-M2”剪刀差走阔

• 7月新增人民币贷款9,927亿元，社融新增1.69万亿元，M2同比增长 $10.7%$。
• 信贷结构持续优化，企业中长贷和居民中长贷表现亮眼。
• 小微企业融资压力仍存，短贷和票据融资收缩。

（三）金融减负1.5万亿的进展及空间

• 金融减负进展明显，1-7月已实现约4,540亿元。
• 利率下行、再贷款再贴现、债券利率下行和直达工具是主要减负渠道。
• 未来仍需通过政策支持进一步降低企业融资成本。

五、关键信息总结

• 经济修复瓶颈：居民消费和制造业投资不足制约经济复苏，建筑业成为短期支撑。
• 出口韧性：疫情防控差异带来出口超预期，传统制造业产品出口回升。
• 货币政策：美联储转向“平均通胀目标制”，我国货币政策维持“稳货币”“宽信用”基调。
• 结构性问题：大小企业分化加剧，小企业融资困境需政策支持。
• 财政政策：财政收入修复，支出力度加大，土地出让收入增速转正但难持续。
• 物价走势：CPI短期反弹，PPI持续回升，但整体通胀压力不大。
• 金融减负：1.5万亿金融减负进展显著，后续仍需政策支持以降低融资成本。

六、主要观点

• 美国经济复苏虽有进展，但疫情反弹和政策分歧可能抑制增长。
• 我国经济修复进入瓶颈，但政策支持下基建和地产仍有增长动力。
• 货币政策将更加注重结构性支持，避免过度宽松。
• 财政政策发力，但土地出让收入增速受调控影响可能受限。
• CPI短期反弹，但长期下行趋势不变；PPI有望持续回升。
• 金融减负持续推进，企业融资成本有望进一步下降。