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中教控股（00839.HK）2018财年H1业绩总结

核心内容

中教控股在2018财年上半年（FY18H1）实现了良好的业绩表现，盈利超出市场预期，主要得益于外延扩张和内部管理能力的提升。同时，公司对未来的行业发展趋势持乐观态度，认为政策环境的改善将推动行业整合。

主要观点

1. 盈利表现优异

• 收入增长：FY18H1收入同比增长65.1%，达到6.69亿元。
• 毛利提升：毛利同比增长69.4%，达到4.07亿元，主要得益于集团的内部管控。
• 归母净利润：归母净利润同比增长72.4%，达到3.46亿元，归母净利润率提升至55.7%。
• 调整后净利润：调整后净利润同比增长76.6%，达到3.45亿元，调整项包括股权开支及汇兑收益。
• 其他收益：由于人民币贬值，产生汇兑收益5900万元。

2. 收入增长驱动因素

• 外延增长：广东白云学院于FY17H2并表，西安、郑州学校于2018年3月并表，合计贡献2.14亿元营收，占总收入的32%。
• 内生增长：另外两所大学收入同比增长12.4%，主要由于学费提升的影响逐步释放。

3. 毛利率与成本控制

• 整体毛利率：FY18H1毛利率达到60.8%，同比提升1.5个百分点。
• 大学毛利率：两所大学毛利率提升3.3个百分点，达到62.6%。
• 职教学校毛利率：职教学校毛利率为57%，西安、郑州学校并表后盈利能力好于预期。
• 成本结构：
  • 薪酬同比增长78.1%，达到1.54亿元。
  • 折旧摊销同比增长45.5%，达到6600万元，主要来自三所职校并表。
  • 教学成本同比增长4.7%，达到2311万元，集团通过集中采购等方式控制成本。

4. 政策环境与行业前景

• 政策影响：自《民促法》修订后，营利性学校的地位得到法律承认，管理层认为《民促法实施条例》的修订对公司影响有限，且有助于消除政策不确定性。
• 潜在影响：
  • 土地政策：划拨土地转为出让时可能需补缴土地款项约1.2亿元，但可分50年摊销。
  • 税收政策：集团综合税率在5%至10%之间。
  • 学费自主定价：营利性学校可能具备自主定价权，从而打开学费上行空间。
• 行业整合：管理层认为未来行业整合将加速，有利于公司进一步扩大市场份额。

关键信息

盈利预测（2018E/2019E/2020E）

风险提示

• 并购风险：无合适并购标的或并购整合慢于预期。
• 法律纠纷：松田学院仲裁纠纷结果不利。
• 招生风险：学额增长、招生不及预期、提价不及预期。
• 土地成本：划拨土地转为出让时价款过高。
• 政策风险：可能对财务表现产生影响。

投资建议

• 评级：增持（维持）
• 理由：公司盈利表现好于预期，外延与内生增长并行，管理能力突出，未来行业整合预期良好。

结论

中教控股在FY18H1展现出强劲的盈利能力和增长潜力，其收入与利润均实现显著增长，得益于外延扩张与内部成本控制。公司管理层对政策环境持积极态度，并认为未来行业整合将加速，有利于公司进一步巩固行业领先地位。尽管存在一定的风险因素，但整体来看，公司具备较强的竞争力和增长动力，维持“增持”评级。