20131118-联讯证券-债券投资双周记_目前全社会债务成本是多少_15页_2mb

社会债务成本与债券市场策略分析总结

一、核心内容

1. 全社会债务成本现状

• 估算方法：基于社会融资总额数据，通过各分项的月度新增量及当月融资利率计算加权后的新增融资成本，进而得出存量融资成本。
• 融资结构变化：新增人民币贷款在社融总量中占比逐年下降，显示融资渠道多样化趋势。
• 利率趋势：自2011年以来，债券融资利率始终在4.0%以上波动，波动中枢在4.5%-5.0%之间。
• 资金利率特征：当前资金利率存在债务需求带来的溢价，呈现趋势性上升，显示资金滞涨期特征。
• 政策与基本面背离：政策对经济增长的拉动效果减弱，导致资产负债率被动增长，债务情况恶化。

2. 社会融资成本的驱动因素

• 政策因素：影响资金供给的总量，如降息、降准等。
• 基本面因素：影响资金供给的结构，如企业融资需求、杠杆水平等。
• 滞涨期判断：资金收益与成本呈倒挂趋势，货币政策需控制利率以回归常态。
• 债务不经济化：GDP与债务总成本尚未形成倒挂，说明债务不经济化尚未引起总量风险。

3. 长周期滞涨结束的判断

• 杠杆去化速率：是判断滞涨结束的关键。
• 货币政策路径：倾向于缓慢紧缩，以“用时间换空间”方式实现去杠杆。
• 经济增速天花板：预计经济平稳增长，债务成本上升空间有限。

二、主要观点

• 货币政策趋势：未来一季度货币政策可能继续紧缩，但整体空间不大。
• 债券市场前景：整体性机会不多，短端利率品收益率下降可能性低。
• 信用债机会：推荐低信用评级、久期较短的信用债，尤其是业绩消化后，市场关注点回归信用风险的品种。
• 重点推荐债券：
  • 11综艺债
  • 12中富01
  • 11常山债
  • 09湖交投

三、关键信息

1. 市场策略分析

• 国债偏离率：当前国债收益率偏离值为103bp，距200bp的国际比较天花板仍有空间。
• 利率市场化预期：继续推升利率品收益率，国债收益率目标上调至4.9%。
• 信用债表现：中端信用品种收益率上涨最快，为曲线利差的自我调整。
• 信用溢价：小幅回落，信用商值上升，加深信用品相对劣势。

2. 公开市场操作

• 净投放量：2013年11月4日-11月7日净投放量为-50亿元，显示央行对资金投放较为谨慎。

3. 一级市场发行情况

• 发行总额：近两周一级市场发行总额为2321.10亿元，较之前两周大幅减少。
• 发行结构：以中期票据和短期融资券为主，金融债和政策银行债占比相对较高。

4. 银行间市场资金面

• 资金面变化：11月资金面紧张局面有所缓解，利率逐步下行。

5. 二级市场收益率变动

• 整体走势：国债与企业债短期券种收益率上行幅度较大，长期限债券上行幅度较小。
• 金融债走势：出现明显陡峭化上移。
• 中短期票据：AAA与AA+评级债券收益率均上行。

四、总结

当前全社会债务成本处于较高水平，呈现出趋势性上升态势，显示资金滞涨期特征。货币政策虽有紧缩空间，但受限于经济增速的天花板效应，其效果预计有限。社会融资成本的变化主要由政策和基本面共同驱动，而杠杆去化速率是判断长周期滞涨结束的重要指标。

在债券市场策略方面，国债收益率预计继续上行，短端利率品收益率下降机会不大。信用债市场中，中端品种收益率上涨较快，属于曲线利差的自我调整。建议关注低信用评级、久期较短的信用债，以票息博取收益。重点推荐11综艺债、12中富01、11常山债、09湖交投等品种。

总体来看，债券市场在短期内仍面临下跌压力，整体性机会较少，需谨慎应对政策风险与市场波动。