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今世缘（603369.SH）公司点评：去库释压，发展筑基

投资评级： 买入
分析师： 胡跃才
发布日期： 2025年8月26日
研究对象： 白酒Ⅱ

核心观点

公司积极主动去库存，承担短期业绩压力以夯实发展基础。预计2025-2027年收入及净利润承压，但中长期增长趋势有望回归，维持“买入”评级。

2025年上半年业绩：主动去库，压力释放

• 营收与盈利下滑：
  2025年上半年实现营业收入69.51亿元，同比下滑4.84%；归母净利润22.29亿元，同比下滑9.46%；扣非归母净利润22.24亿元，同比下滑9.08%。

  • 季度表现：2025Q2营业收入18.52亿元，同比下滑29.69%，归母净利润与扣非净利润同比分别下滑37.06%和36.47%。

• 驱动因素：

  • 分产品：特A+类白酒收入下滑7.4%，A类下滑10.0%；省外收入增长乏力（Q2同比下滑32.2%），省内收入亦有小幅下滑（H1同比下滑6.1%）。
  • 政策与需求影响：需求不足叠加行业政策调整，公司以控量挺价方式主动去库，报表端压力有所缓解。

• 现金流改善：
  2025H1销售回款增长7.6%，Q2销售现金流同比下滑18.9%，显示主动去库策略下客户库存水平提升。

收入端：主动去库，结构优化待突破

• 分产品：
  特A+类收入占比同比下降，低档酒类（C、D类）收入下滑明显。省外市场收入增长优于省内，反映省外渠道拓展初见成效。

• 问题：
  恢复高毛利产品结构与渠道利润是未来重点。

利润端：费用增加拖累盈利能力

• 毛利率小幅下滑： 2025H1毛利率为73.41%，同比下滑0.38个百分点；Q2毛利率为72.81%，同比下滑0.21个百分点。

• 费用上升：
  销售费用率同比提升显著（H1销售费用率上升至14.82%），管理层费用投放优化仍需时日。

投资建议

• 短期： 公司通过主动去库缓解渠道库存，报表端压力有所释放，短期估值处于合理区间（PE 18.5-16.1倍）。
• 中长期： 公司持续推进“国缘+今世缘+双沟”品牌矩阵，重点布局省外市场与乡镇渠道，全国化战略进程加速。

财务预测（单位：亿元）

风险提示

• 消费需求不及预期
• 行业竞争加剧
• 食品安全问题

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