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报告摘要

中国华润置地 (1109 HK) 2017年中期业绩及投资建议总结

核心内容概览

公司名称：中国华润置地
股票代码：1109 HK
报告日期：2017年8月24日
分析师：Kris Li
评级：Outperform（增持）
目标价：26.27港元（较当前价格有约11%的上涨空间）

主要观点

业绩低于预期：2017年上半年公司收入为353亿港元，同比下降21%，低于预期28%。物业销售贡献291亿港元，同比下降26%。净利润下降33%至51.1亿港元，核心净利润下降48%至32.5亿港元，核心每股收益（Core EPS）下降48%至0.47港元。
中期股息增长：公司宣布中期每股股息为0.10港元，同比增长9%。
净负债率上升：净负债率从2016年底的24%上升至2017年中期的41%，但仍处于行业较低水平。
毛利率稳健：综合毛利率从33.8%上升至34.9%，物业销售毛利率从32.5%上升至33.0%，但核心净利率从14.1%下降至9.2%，主要由于其他收入下降、汇兑损益变化和递延税项影响。
投资物业扩张：上半年投资物业收入增长13%至40.1亿港元，毛利率提高1.3个百分点至62.3%。截至2017年中期，投资物业总建筑面积达574万平米，平均出租率提高至94.2%。公司计划在2017年下半年、2018年和2019年分别新增4、8、9个购物中心，预计到2019年投资物业租金收入可达100-110亿港元。
销售增长提速：上半年合约销售额为632亿元人民币，同比增长13.8%。尽管增速在核心开发商中最低，但公司上调全年销售目标至1320亿元人民币（同比增长22%），预计下半年销售增速将达31%。
土地储备充足：公司上半年新增24个项目，权益建筑面积为440万平米，权益土地支出为275亿元人民币，平均土地成本为7562元/平米。截至2017年中期，公司总权益土地储备达3500万平米，其中一线和二线城市分别占11%和64%。
估值调整：考虑到2017年第二季度的新土地收购，公司将每股净资产（NAV）从31.50港元调整至32.83港元。目标NAV折价从15%扩大至20%，目标价从26.78港元下调至26.27港元，评级从“买入”下调至“增持”。

关键信息

财务数据（2015-2017E）

指标	2015	2016	2017E	2018E	2019E
收入（亿港元）	1033.93	1093.28	1259.09	1455.32	1636.05
同比增长率 (%)	15%	6%	15%	16%	12%
核心净利润（亿港元）	142.10	162.70	185.13	229.71	264.39
同比增长率 (%)	19%	14%	14%	24%	15%
每股收益（港元）	2.59	2.81	3.98	4.36	4.65
核心每股收益（港元）	2.10	2.35	2.67	3.31	3.81
ROE (%)	12.8%	14.0%	14.5%	15.3%	16.3%
净负债率 (%)	23%	24%	34%	35%	38%
股息收益率 (%)	2.6%	3.6%	3.4%	4.2%	4.8%
P/E (倍)	10.6	10.1	8.9	7.1	6.2
P/B (倍)	1.3	1.2	1.2	1.0	1.0

投资物业发展

上半年投资物业收入为40.1亿港元，同比增长13%。
投资物业毛利率从61.0%提升至62.3%。
截至2017年中期，运营中的投资物业总建筑面积达574万平米，平均出租率94.2%。
在建及规划中的投资物业总建筑面积达745万平米。
2017年4月西安西咸MIXc购物中心开业，计划下半年新增4个购物中心，2018年新增8个，2019年新增9个，购物中心总数将从27个增至44个。

销售情况

上半年合约销售额为632亿元人民币，同比增长13.8%。
合约销售面积为437万平米，同比增长1.7%。
平均售价（ASP）为14474元/平米，同比增长11%。
公司将2017年全年销售目标上调至1320亿元人民币（同比增长22%），预计下半年销售增速达31%。
上半年新增24个项目，权益建筑面积为440万平米，权益土地支出为275亿元人民币，平均土地成本为7562元/平米。
截至2017年中期，公司权益土地储备达3500万平米，其中一线和二线城市占比分别为11%和64%。

估值与目标价

目标价：从26.78港元下调至26.27港元。
每股净资产（NAV）：从31.50港元上调至32.83港元。
目标NAV折价：从15%扩大至20%。
评级更新：从“买入”调整为“增持”，建议投资者在短期股价可能下跌时把握买入机会。

图表说明

图1：2017年上半年收入结构。
图2：收入与核心净利润及同比增速。
图3：每股股息、核心每股收益与派息比率。
图4：现金、总负债与净负债率。
图5：毛利率与核心净利率。
图6：各业务板块毛利率趋势。
图7：投资物业类型与面积分布。
图8：截至2017年6月购物中心运营数据。
图9：购物中心开业计划与城市分布。
图10：合约销售额与土地支出比例。
图11：土地储备按城市层级分布。
图12：投资物业土地储备按城市层级分布。
图13：估值与目标价对比。

总结

中国华润置地在2017年上半年业绩表现低于预期，收入和净利润均出现下滑，核心每股收益大幅下降。尽管如此，公司仍保持对全年完工面积和销售目标的承诺，并在投资物业扩张方面取得进展，提升毛利率和出租率。考虑到公司土地储备充足以及未来增长潜力，分析师调整了目标价和评级，建议投资者在短期股价可能下跌时把握买入机会。

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