20160326-华泰证券-地产三重器系列研究之房价比较篇（四）：6大角度看房价泡沫_17页_1mb

中国房地产市场泡沫分析总结

核心内容

本报告从多个角度分析了中国房地产市场是否存在泡沫，重点围绕房价与经济指标、家庭资产配置、国际比较、地产周期、租金回报率、人口分布等六大维度展开。报告认为，尽管一线城市房价涨幅显著，但整体来看，当前房地产市场并未出现明显的泡沫迹象。

主要观点

1. 存量房产价值与经济指标对比

• 2015年底，中国城镇存量商品住房价值为125万亿元，占GDP比重为184%，占M2比重为90%。
• 住宅价值/GDP比值自1999年以来长期稳定在180%左右，反映房地产与GDP同步增长的特征。
• 住宅价值/M2比值呈下降趋势，从138%降至90%，显示货币供给逐渐向消费领域转移。

2. 家庭资产配置中不动产占比高

• 中国成年人人均财富值为2.3万美元，其中非金融资产占比52%，主要为房地产。
• 调整后，非金融资产占比提升至63%，高于发达国家及全球平均水平。
• 家庭资产配置中房地产占比高，推动房价上涨，但尚未出现严重偏离基本面的情况。

3. 中国城市房价在全球排名

• 2016年全球城市市中心房价TOP20中，中国有5座城市入围，其中3座为一线城市。
• 一线城市房价在全球范围内处于较高水平，但中国仍为唯一发展中国家入选。
• 香港、悉尼、温哥华为全球房价最贵城市，房价收入比分别为19、12、11，均高于5.1，属于极度不能承担范围。

4. 中国地产周期特点

• 中国房地产市场从未真正进入熊市，仅出现过2~3年的周期波动。
• 上一次房价高峰出现在2013年2月，2015年6月后进入新一轮周期。
• 真正的房价下行需满足价格绝对高和外部刺激两个条件，当前房价上涨仍由货币超发驱动。

5. 租金回报率低，租售比指标失效

• 一线城市租金回报率普遍在2%左右，部分城市如深圳降至1.7%。
• 房价涨幅远高于租金涨幅，导致租售比指标失去参考意义。
• 北上深房价收入比远超海外发达国家城市，反映房价与收入严重不匹配。

6. 一线城市人口占比并非泡沫主因

• 一线城市常住人口占全国人口约5%，远低于海外大城市。
• 中国城市群面积大，开发强度低，导致实际人口密度高，但城市物理半径小。
• 京津冀、长三角、珠三角作为核心城市群，未来将是房地产发展的主战场。

关键信息

数据概览

• 存量房产价值：125万亿元（2015年底）
• 住宅价值/GDP：180%（1999年以来稳态）
• 住宅价值/M2：90%（趋势下行）
• 人均财富值：2.3万美元（2015年）
• 非金融资产占比：63%（调整后）
• 全球城市房价TOP20：中国有5座城市入围
• 一线城市房价收入比：北京（23.1）、上海（23.0）、深圳（22.1）
• 全国一二线城市常住人口超1000万：10个城市
• 一线城市建成区人口密度：高于海外发达国家城市

图表目录

• 图1：考虑库存后，住宅存量面积为193亿平方米
• 图2：存量住宅价值为125万亿元
• 图3：住宅价值/GDP和住宅价值/M2趋势图
• 图4：2015年人均财富值及非金融资产占比
• 图5：非金融资产占比趋势图
• 图6：中国非金融资产占比高于日本、美国及全球平均
• 图7：全球城市市中心房价排名
• 图8：全球房价最贵城市及房价收入比
• 图9：北上深房价收入比分析
• 图10~13：住宅开发投资、新开工、销售面积及均价增速
• 图14：中国房价长周期中未曾熊过
• 图15~16：美国、日本房价周期分析
• 图17~18：一线城市租金回报率与国际比较
• 图19：北上深房价收入比高于海外发达城市
• 图20~23：中国一二线城市常住人口及人口密度分析

结论

尽管一线城市房价涨幅显著，但从多个指标来看，中国房地产市场尚未出现泡沫。家庭资产配置中房地产占比高、地产周期未真正熊过、租金回报率低等因素共同影响了当前房价走势。未来房地产市场的发展将更多聚焦于京津冀、长三角、珠三角等核心城市群，这些区域具备较大的开发潜力。