20230421-华创证券-_策略专题_日本系列3_日本房价_从泡沫顶点到失去的三十年_12页

日本房价：从泡沫顶点到失去的三十年——日本系列3 总结

核心内容

本文聚焦日本1990年前后的房地产泡沫顶点及其对后续经济的影响，分析日本房价在泡沫破裂后的演变趋势，并与全球主要城市进行对比，评估当前日本房价的相对水平。

主要观点

1. 日本1990年前后处于房地产泡沫顶点

• 泡沫破裂时间点：日本房地产泡沫在1989/11房地产行业股价触顶，1990/10东京房价指数达到顶峰。
• 人口压力显现：泡沫破裂伴随人口结构恶化，65岁以上人口占比超过12%，人口资产增长率持续下行，1990年降至0.33%。
• 房价相对指标处于历史峰值：
  • 房价收入比：东京圈房价收入比从1985年的5.6上升至1990年的10，涨幅近1倍。
  • 房价/GDP比值：1993年住宅市值/名义GDP占比达到4.1，为历史峰值；1987年房屋均价/人均GDP比值达到0.15，为峰值。
  • 住宅空置率：1990年前后空置率接近10%，泡沫破灭后持续上升，2018年达到13.6%。
  • 居民杠杆率：1985年后迅速上升至1990年的68.4%，90年代维持在70%左右的高位，2020年后再次回升至69%（2022年）。
  • 房地产信贷占比：1990年底房地产行业贷款余额占比为11.9%，目前升至16.7%；住房贷款占全部贷款余额比例从9.3%上升至25%左右。

2. 当下日本房价处于全球中性水平

• 房价收入比：东京房价收入比为15，在全球主要城市中处于中性位置，低于中国香港（54）、巴黎（24），高于纽约（12）、柏林（14）。
• 房价租金比：东京为20，处于中高水平，低于中国台北（47）、中国香港（39）、巴黎（28），高于纽约（11）、伦敦（17）、柏林（20）。
• 住房空置率：日本2021年空置率为13.6%，在全球主要国家中相对偏高，仅低于马耳他（16.4%），高于美国（11.1%）、加拿大（8.7%）、德国（8.2%）、法国（7.8%）。
• 居民杠杆率：日本2022年居民部门杠杆率为69%，处于全球中性水平，低于美国（76%），高于法国（66.5%）、德国（56%）、印度（35.5%）。

关键信息

• 日本房地产泡沫破裂后，房价相对指标长期处于高位，人口结构变化加剧了房价下行压力。
• 泡沫破裂后，住宅空置率持续上升，反映人口减少和需求萎缩。
• 居民杠杆率在90年代维持在高位，后逐步回落，但疫情后再次回升。
• 金融机构对房地产的信贷支持在泡沫破裂后仍呈上升趋势。
• 当前日本房价在全球主要城市中处于中性水平，部分指标如房价租金比略偏高，空置率偏高。

风险提示

• 房价泡沫评估准确性不足：目前学术界对房价泡沫的评估尚无统一标准，选取的指标可能影响结论的准确性。
• 地缘政治风险：未来可能出现新的黑天鹅事件，对房地产及资本市场产生超预期影响。

其他信息

• 分析师：姚佩，华创证券策略首席分析师。
• 相关研究报告：包括《【华创策略】下行周期中，地产股的春天在哪里？——日本系列2》、《【华创策略】日本地产政策：反面案例启示录——日本系列1》等。
• 华创证券机构销售通讯录：包含北京、深圳、上海、广州及私募销售组的联系方式。

总结

日本房地产泡沫在1990年前后达到顶点，随后经历了长期的“失去的三十年”，房价相对指标如房价收入比、房价/GDP比值等均处于历史高位。人口老龄化和自然增长率下降进一步加剧了房价下行压力。当前日本房价在全球主要城市中处于中性水平，部分指标如空置率仍偏高，需警惕泡沫评估的不确定性及地缘政治带来的潜在风险。