20180327-光大证券-信立泰-002294.SZ-泰嘉稳健增长_关注产品梯队变化+泰嘉加速替代机遇_9页_1mb
报告摘要
泰嘉稳健增长，关注产品梯队变化与加速替代机遇总结
公司简报
- 当前价/目标价：41.68元 / 45.90元
- 目标期限：6个月
- 评级：买入（维持）
分析师信息
- 林小伟 (执业证书编号：S0930517110003)
- 经煜甚 (执业证书编号：S0930517050002)
- 梁东旭 (执业证书编号：S0930517120003)
联系人信息
- 宋硕
- 联系电话：021-22169338
- 邮箱：songshuo@ebscn.com
市场数据
- 总股本：10.46亿股
- 总市值：435.98亿元
- 一年最低/最高价：28.26元 / 45.68元
- 近3月换手率：34.74%
核心内容与主要观点
业绩表现
- 2017年业绩：
- 营业收入：41.54亿元，同比增长8.35%
- 归母净利润：14.52亿元，同比增长3.97%
- 扣非后归母净利润：13.95亿元，同比增长1.14%
- EPS：1.39元
- 净经营性现金流：14.58亿元，同比增长1.60%
- 拟每10股派8元
- 2018年Q1业绩预告：
- 归母净利润：4.14-4.33亿元，同比增长10-15%
产品结构与增长动力
- 制剂业务：
- 2017年收入34.16亿元，同比增长13%
- 泰嘉：预计收入约30亿元，同比增长约14%
- 比伐卢定：收入约2亿元，同比增长50%
- 贝那普利：基本持平
- 阿利沙坦酯：成功进入医保目录
- 抗生素板块：
- 收入7.33亿元，同比下降10%，受受限抗、环保压力和原材料涨价影响
- 毛利率提升：
- 制剂毛利率提升4.24个pp至91.27%
- 原料药毛利率提升2.45个pp至33.71%
研发投入与产品梯队
- 研发投入：
- 2017年研发投入4.39亿元，同比增长46.37%
- 研发支出占比由16年的7.83%提升至10.57%
- 研发管线：
- 在研项目59个，逐渐进入收获期
- 替格瑞洛：挑战专利成功，预计2018年中期获批
- 特立帕肽：已提交上市申请，有望2018年底获批
- 苯甲酸复格列汀：II期临床完成，III期临床纳入优先审评名单
- S086：抗心衰1类新药，已申报临床
- S092：降血脂药物1类新药，预计2018年申报临床
- 依那西普：完成II期临床
- 未来2-3年有望获批多个仿制药，如匹伐他汀、瑞舒伐他汀、奥美沙坦、利伐沙班等
药械一体化平台价值
- 心脑血管平台：
- 拥有1700多人的学术营销团队，覆盖全国所有二级以上医院
- 布局多个心脑血管高端器械产品，包括支架、PTA球囊导管、腔静脉滤器、左心耳封堵器、心脏瓣膜等
- 产品处于不同临床阶段，预计未来陆续上市，实现药械协同效应
一致性评价与替代机遇
- 泰嘉：
- 75mg泰嘉为全国首家通过一致性评价品种
- 25mg泰嘉一致性评价已上报CDE，进度国内最快
- 多地出台支持政策，如上海、江苏、宁夏、陕西、湖北等
- 一致性评价品种将享受与原研药同等地位，价格放开，鼓励优先采购
关键信息
- 盈利预测：
- 2018年EPS：1.61元（原预测1.64元）
- 2019年EPS：1.93元
- 2020年EPS：2.34元
- 2018-2020年净利润增速分别为16%、20%、21%
- 估值：
- 当前股价对应2018年26倍PE
- 维持目标价45.90元，维持“买入”评级
- 财务指标：
- 毛利率：从2016年的75.22%提升至2020年的85.25%
- 期间费用率：管理费用率上升至12.22%，销售费用率上升至27.82%
- FCF：充沛的自由现金流保障研发投入
- 风险提示：
估值与盈利预测
| 指标 |
2016 |
2017 |
2018E |
2019E |
2020E |
| 营业收入(百万元) |
3,833 |
4,154 |
4,831 |
5,623 |
6,626 |
| 营业收入增长率 |
10.23% |
8.35% |
16.31% |
16.39% |
17.84% |
| 净利润(百万元) |
1,396 |
1,452 |
1,681 |
2,018 |
2,445 |
| 净利润增长率 |
10.31% |
3.97% |
15.78% |
20.03% |
21.19% |
| EPS（元） |
1.33 |
1.39 |
1.61 |
1.93 |
2.34 |
| P/E |
31 |
30 |
26 |
22 |
18 |
估值方法与风险提示
- 估值方法局限性：本报告基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同
- 风险提示：新产品研发低于预期，氯吡格雷竞争加剧超预期
研发与产品管线
化药研发进度
| 品种 |
机制 |
适应症 |
进度 |
对应市场 |
备注 |
| 替格瑞洛 |
P2Y12 受体拮抗剂 |
抗凝血 |
已报产，专利挑战成功，预计2018年上半年首仿获批 |
全球销售额8.4亿美金，增长36%，长期市场空间20亿以上 |
7家申请上市，其中3家完成BE |
| 苯甲酸复格列汀 |
DPP-4 抑制剂 |
II型糖尿病 |
II期临床完成，III期临床纳入优先审评名单 |
参照西格列汀2016年销售额约4亿 |
创新药 |
| 信立他赛 |
多西他赛改良型类似物 |
抗肿瘤 |
完成临床前 |
预测市场空间5-10亿 |
创新药 |
| 沙库比曲缬沙坦钠片 |
血管紧张素II抑制剂和脑啡肽酶抑制剂复方 |
抗心衰 |
批准临床 |
2015年上市，2016年销售额约1.7亿美元，市场容量10亿以上 |
14家申请临床，1家完成BE |
| 奥美沙坦酯片 |
血管紧张素II受体拮抗剂 |
降血压 |
在审评 |
2016年销售额8亿 |
6家批文，4个仿制药品种，20多家正在申请 |
| 匹伐他汀钙片 |
CoA还原酶抑制剂 |
降血脂 |
临床批件 |
2016年销售额约3.2亿 |
6家批文，10家申报 |
| 瑞舒伐他汀钙片 |
CoA还原酶抑制剂 |
降血脂 |
临床批件 |
2016年销售额约50亿 |
9家批文，10多家申报 |
| 盐酸决奈达隆片 |
抗心律失常 |
抗心律失常 |
临床批件 |
2016年销售额约10亿 |
原研赛诺菲，4家批文，7家报产 |
| 利伐沙班 |
抗凝血 |
抗凝血 |
临床批件 |
2016年销售额约15亿 |
原研拜耳，约30家申报 |
生物药研发进度
| 产品线 |
品种 |
机理 |
适应症 |
进度 |
竞争格局 & 预测市场 |
备注 |
| 骨科 |
重组人甲状腺素1-34 (rhPTH1-34) |
刺激成骨细胞活性，抑制破骨细胞形成 |
女性绝经后骨质疏松症 |
提交上市申请，预计2018年底获批 |
国内前三仿，联合赛尔 & 上海赛金的赛迪松(进口)；国内市场超过10亿，预测峰值容量16亿元 |
原研礼来2015年全球销售16亿美元，国内市场主要竞争药物为阿仑膦酸钠(默沙东) |
| 骨科 |
rhPTH1-34(56.5μg)长效制剂 |
同上 |
同上 |
I期临床 |
同上 |
同上 |
| 心血管 |
TNF-Fc抗体融合蛋白注射剂(依那西普) |
通过中和炎症因子TNF来阻断与TNF与受体结合后诱发的炎症反应 |
强直性脊柱炎、类风湿关节炎、银屑病 |
II期临床完成，预计2019年完成III期 |
国内竞争对手中信国建、上海赛金，预测峰值容量12亿元 |
原研安进公司Enbrel，全球销售近100亿美元 |
| 心血管 |
重组Sev-bFGF2/dF注射液 |
促进新生血管生成 |
糖尿病引起的重症下肢缺血 |
国内I期临床，日本Ⅱ期临床，澳洲1期临床 |
创新药，预测峰值容量22亿元 |
国际首个进入临床的仙台病毒基因治疗品种 |
| 心血管 |
PCSK-9抑制剂 |
阻碍增加低密度脂蛋白胆固醇的生成率 |
高胆固醇血症和混合血脂异常 |
临床前 |
一类新药 |
全球首个非他汀类降血脂大分子药 |
| 其他 |
S086 |
阿利沙坦酯的活性代谢 |
抗心衰 |
临床申请获受理 |
一类新药 |
对标诺华Entresto |
心血管领域医疗器械
| 产品名 |
预期上市时间 |
| PTA球囊导管（自研） |
2018年 |
| 脑动脉药物洗脱支架（雅伦） |
2018年 |
| 腔静脉滤器（科奕顿） |
2019年 |
| 载药脑支架（雅伦） |
2020年 |
| 下肢动脉载药支架（科奕顿） |
2020年 |
| PTCA球囊（自研） |
2020年 |
| 左心耳封堵器（科奕顿） |
2021年 |
| PTA药物洗脱球囊导管（自研） |
2022年 |
一致性评价政策
| 省份 |
日期 |
政策内容 |
价格规定 |
| 上海 |
2018-1-29 |
通过一致性评价品种直接挂网采购 |
挂网价格由医院和企业自主议价，以外省市、本市和同品种采购价格信息作为议价参考 |
| 江苏 |
2018-1-25 |
享受原研药同等待遇 |
允许维持省采购平台现有价格不变 |
| 宁夏 |
2018-3-2 |
通过一致性评价但未在宁夏药品集中采购网中标（挂网、成交）的药品品规，可纳入补充直接挂网采购范围 |
/ |
| 陕西 |
2018-3-6 |
集中采购时，将与原研药同等 |
带量采购议价时，要和原研药同一议价层次 |
| 湖北 |
2018-3-16 |
与原研药品同等对待，不得区分质量层次 |
实际采购价格不得高于通过一致性评价品种 |
财务数据
利润表
| 指标 |
2016 |
2017 |
2018E |
2019E |
2020E |
| 营业收入 |
3,833 |
4,154 |
4,831 |
5,623 |
6,626 |
| 营业成本 |
950 |
785 |
816 |
894 |
977 |
| 折旧和摊销 |
122 |
138 |
54 |
64 |
76 |
| 营业税费 |
65 |
78 |
82 |
95 |
112 |
| 销售费用 |
852 |
1,156 |
1,401 |
1,631 |
1,922 |
| 管理费用 |
362 |
507 |
596 |
702 |
833 |
| 财务费用 |
-31 |
-21 |
-6 |
-36 |
-55 |
| 公允价值变动损益 |
0 |
0 |
0 |
0 |
0 |
| 投资收益 |
-1 |
23 |
12 |
11 |
15 |
| 营业利润 |
1,631 |
1,715 |
1,948 |
2,343 |
2,845 |
| 利润总额 |
1,650 |
1,715 |
1,980 |
2,376 |
2,879 |
| 少数股东损益 |
-6 |
-15 |
2 |
2 |
2 |
| 归属母公司净利润 |
1,396.41 |
1,451.89 |
1,680.95 |
2,017.57 |
2,445.17 |
资产负债表
| 指标 |
2016 |
2017 |
2018E |
2019E |
2020E |
| 总资产 |
6,534 |
6,864 |
8,135 |
9,452 |
10,984 |
| 流动资产 |
3,651 |
3,716 |
5,302 |
6,362 |
7,628 |
| 货币资金 |
1,714 |
829 |
2,109 |
2,815 |
3,594 |
| 交易型金融资产 |
0 |
0 |
0 |
0 |
0 |
| 应收帐款 |
795 |
835 |
1,038 |
1,168 |
1,377 |
| 应收票据 |
620 |
546 |
750 |
840 |
963 |
| 其他应收款 |
59 |
49 |
53 |
71 |
79 |
| 存货 |
323 |
478 |
360 |
414 |
493 |
| 可供出售投资 |
0 |
261 |
0 |
0 |
0 |
| 持有到期金融资产 |
0 |
0 |
0 |
0 |
0 |
| 长期投资 |
44 |
63 |
64 |
66 |
67 |
| 固定资产 |
980 |
1,117 |
1,265 |
1,429 |
1,602 |
| 无形资产 |
977 |
973 |
973 |
973 |
983 |
| 总负债 |
1,074 |
706 |
1,131 |
1,269 |
1,363 |
| 无息负债 |
1,014 |
661 |
1,101 |
1,239 |
1,333 |
| 有息负债 |
60 |
45 |
30 |
30 |
30 |
| 股东权益 |
5,460 |
6,159 |
7,005 |
8,183 |
9,620 |
| 股本 |
1,046 |
1,046 |
1,046 |
1,046 |
1,046 |
| 公积金 |
705 |
684 |
684 |
684 |
684 |
| 未分配利润 |
3,605 |
4,325 |
5,169 |
6,345 |
7,781 |
| 少数股东权益 |
100 |
106 |
108 |
110 |
112 |
现金流量表
| 指标 |
2016 |
2017 |
2018E |
2019E |
2020E |
| 经营活动现金流 |
1,435 |
1,458 |
1,849 |
1,798 |
2,029 |
| 净利润 |
1,396 |
1,452 |
1,681 |
2,018 |
2,445 |
| 折旧摊销 |
122 |
138 |
54 |
64 |
76 |
| 净营运资金增加 |
-147 |
1,449 |
96 |
492 |
744 |
| 其他 |
64 |
-1,580 |
18 |
-776 |
-1,236 |
| 投资活动产生现金流 |
-530 |
-1,203 |
263 |
-310 |
-326 |
| 净资本支出 |
-244 |
-331 |
73 |
-320 |
-340 |
| 长期投资变化 |
44 |
63 |
-1 |
-1 |
-2 |
| 其他资产变化 |
-330 |
-935 |
192 |
11 |
15 |
| 融资活动现金流 |
-200 |
-1,133 |
-832 |
-782 |
-924 |
| 股本变化 |
0 |
0 |
0 |
0 |
0 |
| 债务净变化 |
0 |
-15 |
-15 |
0 |
0 |
| 无息负债变化 |
383 |
-353 |
440 |
138 |
94 |
| 净现金流 |
708 |
-885 |
1,280 |
706 |
778 |
关键指标
| 指标 |
2016 |
2017 |
2018E |
2019E |
2020E |
| 收入增长率 |
10.23% |
8.35% |
16.31% |
16.39% |
17.84% |
| 净利润增长率 |
10.31% |
3.97% |
15.78% |
20.03% |
21.19% |
| EBITDA增长率 |
12.26% |
2.48% |
12.44% |
18.91% |
20.78% |
| EBIT增长率 |
10.25% |
1.69% |
18.60% |
18.93% |
20.86% |
| PE |
31 |
30 |
26 |
22 |
18 |
行业及公司评级体系
| 评级 |
说明 |
| 买入 |
未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上 |
| 增持 |
未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15% |
| 中性 |
未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5% |
| 减持 |
未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15% |
| 卖出 |
未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上 |
| 无评级 |
因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级 |
基准指数说明
- A股主板基准：沪深300指数
- 中小盘基准：中小板指
- 创业板基准：创业板指
- 新三板基准：新三板指数
- 港股基准：恒生指数
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