20180527-天风证券-信用债市场周报_怎么看信用事件的长期演化__23页_1mb
报告摘要
信用事件的长期演化分析
核心内容
信用事件对债券市场的影响具有多面性，既可能引发流动性冲击，也可能扩散至利率债市场。然而，这种影响的大小和持续时间取决于多个关键要素，包括事件是否具有预期性、债券规模、市场环境及是否触及系统性风险底线。
主要观点
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信用事件对信用利差的影响：
- 信用事件是否对信用利差形成冲击，取决于是否有预期形成的过程。
- 信用利差的冲击力度和持续时间由事件的长期发展及市场环境决定。
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流动性冲击的条件：
- 信用事件形成流动性冲击的前提是涉及债券规模较大。
- 流动性冲击通常较为剧烈，但其扩散至利率债市场的条件十分苛刻。
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央行介入机制：
- 央行不会主动介入信用事件，但在触及系统性风险底线时，会从流动性层面进行干预。
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当前市场状况：
- 当前信用事件虽涉及规模较大，但超预期事件不多，尚未形成大规模信用冲击。
- 市场情绪相对稳定，对信用事件的反应更加理性。
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信用事件的未来演化趋势：
- 未来信用事件的演化仍将是缓慢的。
- 除非出现更多超预期、大规模、集中性的事件，信用风险的演化范围将较为有限。
关键信息
- 信用评级调整：本周14家发行人发生跟踪评级调整，其中12家上调，2家下调。新疆金特钢铁股份有限公司和上海华信国际集团有限公司的评级下调超过一级。
- 一级市场表现：
- 本周非金融企业短融、中票、企业债和公司债合计发行约3640亿元，发行利率整体下行。
- 各等级发行指导利率变动范围在-2至-4BP。
- 二级市场表现：
- 成交量大幅下降，收益率整体下行。
- 利率品现券收益率下行，信用利差整体下行。
- 交易所市场交易活跃度有所上升，但企业债和公司债上涨数量少于下跌数量。
历史信用事件回顾
2008年10月江铜事件
- 特征：第一次信用冲击，影响大而快。
- 影响：信用债收益率快速上行，信用利差走扩。
- 结果：市场情绪在11月后因宽松货币环境而逐渐恢复。
2011年6月城投信用事件
- 特征：持续时间长，冲击力度大。
- 影响：城投债发行规模大幅萎缩，信用利差飙升至历史最高水平。
- 结果：市场出现流动性恐慌，但央行降准后风险逐渐消散。
2014年超日违约
- 特征：第一只违约公募债，冲击力度不大。
- 影响：信用利差走扩约25BP，但随后快速收窄。
- 结果：市场对违约已有一定预期，冲击有限。
2015年11月山水违约
- 特征：违约规模大，超预期。
- 影响：引发市场恐慌，信用债收益率明显抬升。
- 结果：一级市场取消发行规模接近600亿，但未扩散至利率债市场。
2016年3月-4月东特钢等集中冲击
- 特征：多个信用事件集中爆发，影响广泛。
- 影响：信用利差上行，流动性冲击扩散至利率债市场。
- 结果：央行通过MLF操作缓解流动性紧张，市场情绪逐步恢复。
风险提示
- 信用风险持续扩散。
- 超预期信用事件可能引发更大市场波动。
市场数据
信用债发行情况
- 发行规模：本周合计发行约3640亿元，净融资额约2443亿元。
- 城投债：发行745亿元，净融资额约298亿元。
信用债收益率变化
- 中短期票据：各等级收益率均下行，信用利差整体缩小。
- 企业债：各等级收益率下行，信用利差缩小。
- 城投债：各等级收益率下行，信用利差缩小。
交易所市场表现
- 成交情况：公司债和企业债市场交易活跃度上升，但上涨数量少于下跌数量。
- 净价变化：企业债净价上涨155只，下跌425只；公司债净价上涨152只，下跌246只。
附录
- 图表目录：
- 图1：历史信用事件与信用利差
- 图2：08江铜债收益率走势
- 图3：江铜事件后的信用债市场
- 图4：城投信用事件中城投债发行规模大幅萎缩
- 图5：城投信用事件不只是影响城投债市场
- 图6：2011年城投信用事件对信用债市场的冲击
- 图7：11超日债违约事件冲击
- 图8：11天威MTN2违约事件
- 图9：山水违约的冲击
- 图10：2015年11月取消发行规模接近600亿
- 图11：东特钢、铁物资、中城建事件发酵与结束
- 图12：2016年4月取消发行规模接超过1500亿
- 图13：信用债发行量及净融资量走势
- 图14：城投债发行量及净融资量走势
- 图15：非金融企业短融发行量及净融资量走势
- 图16：中票发行量及净融资量走势
- 图17：企业债发行量及净融资量走势
- 图18：公司债发行量及净融资量走势
- 图19：银行间信用债成交额
- 图20：交易所信用债成交额
- 图21：银行间质押式回购利率
- 图22：交易所质押式回购利率
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