追求“公平”系列报告之七：监管刚跨“半重门”-20180527-光大证券-25页-2mb

监管刚跨“半重门”总结

核心内容

本报告探讨了当前中国金融监管对“三重门”的影响，即金融虚火、虚实之间的信贷错配错用以及实体经济资金回报低迷。金融监管旨在降低金融风险并推动资金脱虚向实，经过一年的整治，非标嵌套层数有所下降，但整体仍高于2015年水平，表明监管成效初显但尚未完全实现目标。

主要观点

1. 金融监管成效：

   • 金融虚火有所缓解，但整改仍在继续。
   • 银行同业、表外和理财业务是重点监管领域，非利息收入占比下降，同业资产规模收缩。
   • 保险资金运用受到严格监管，尤其是另类投资和通道业务。

2. 影子银行整改：

   • 影子银行体系中的资金池和通道业务存在多层嵌套，风险传染性增强。
   • 信托、券商和基金子公司的整改情况不一，其中基金子公司专户规模收缩30%，而信托事务管理类信托规模仍保持增长。
   • 2018年以来，信托贷款存量开始环比下降，但通道业务整改仍在进行中。

3. 经济结构改善：

   • 经济增长面临下行压力，但经济结构正在改善。
   • 房地产和金融业的扩张趋势有所收敛，非标融资规模减少，间接融资体系趋于稳定。

4. 股市轮动：

   • 被房地产压制的板块（如电子、通信、医药）表现逐步前移。
   • 金融监管对股市结构产生影响，板块收益分化明显。

5. 风险提示：

   • 流动性过度收缩可能抑制股市表现。
   • 租赁房市场超速发展可能改变市场演变路径，影响板块轮动规律。

关键信息

金融机构监管重点

• 银行：

  • 同业、表外和理财业务是重点监管领域。
  • 委托贷款业务规模大幅收缩，非利息收入占比下降。
  • 同业负债和流动性风险监管加强，防止过度依赖同业存单。

• 保险：

  • 保险产品设计和资金运用受到监管，尤其是中短存续期理财型产品。
  • 保险机构的另类投资占比从2013年的16.9%升至2017年的40.2%，但2018年略有下降。
  • 偿付能力监管体系（“偿二代”）逐步完善，强化了对保险机构的风险管理。

• 信托：

  • 事务管理类信托业务是主要问题，占比最高。
  • 信托贷款规模上升，但通道业务仍面临监管压力。

• 券商资管：

  • 定向资管计划占主导，但通道类业务规模收缩。
  • 证券公司资管业务受到资管新规和《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》影响，未来通道业务将进一步压缩。

• 基金子公司：

  • 专户业务以通道为主，占比超过70%。
  • 受到监管约束，业务规模萎缩，转型压力较大。

社融增速与结构变化

• 广义社融增速：

  • 2016年为17.4%，2017年降至12.9%，预计2018年进一步降至11.8%。
  • 非标融资规模减少，社融结构逐步规范。

• 官方狭义社融增速：

  • 2017年为12%，预计2018年小幅放缓至11.1%。

• 非标嵌套层数：

  • 2017年非标嵌套层数为2.6层，高于2015年的2.4层。
  • 监管仍需继续加强，尤其在券商资管、信托、基金子公司等渠道。

股市轮动与板块表现

• 板块轮动：

  • 被房地产压制的板块（如电子、通信、医药）表现前移。
  • 被房地产拉抬的板块（如钢铁、煤炭、建筑）表现后移。
  • 股市表现分化，医药、电子、通信等板块表现向好。

• 监管对股市的影响：

  • 金融严监管对地产相关行业形成压制，推动其他行业表现。
  • 未来股市结构可能继续受到监管影响，板块轮动规律将维持。

结构清晰总结

一、监管“三重门”与金融风险

• 一重门：金融虚火有所减弱，但整改仍在路上。
• 二重门：信贷错配错用现象有所减少，但风险仍存。
• 三重门：实体经济资金回报低迷，需进一步推动资金脱虚向实。

二、重点监管领域

• 银行：同业、表外和理财业务是重点监管领域，非利息收入占比下降。
• 保险：股权结构和资金运用是监管重点，另类投资占比下降。
• 信托：事务管理类信托业务规模较大，面临监管压力。
• 券商资管：通道类业务规模收缩，资管新规进一步限制其业务空间。
• 基金子公司：专户业务以通道为主，监管限制使其面临转型压力。

三、社融与金融市场变化

• 社融增速：广义社融增速继续下行，2018年预计为11.8%。
• 非标融资：非标融资规模下降，但嵌套层数仍高于2015年。
• 资金空转：同业嵌套规模减少，但金融体系内的空转问题仍需关注。

四、股市轮动与板块表现

• 板块轮动：受地产影响的板块表现分化，被压制板块表现前移。
• 市场影响：监管政策对股市结构产生影响，板块收益呈现周期性变化。
• 未来趋势：被地产压制的板块（如电子、通信、医药）或将继续受益。

五、风险提示

• 流动性风险：过度收缩可能抑制股市表现。
• 政策变化：房地产调控政策若超预期，可能改变市场演变路径。

六、附录与监管文件

• 附表1：银行监管重点领域包括广义信贷、流动性风险、同业负债等。
• 附表2：保险监管文件涵盖产品设计、偿付能力、资金运用和公司治理。
• 附表3：券商资管新规内容包括结构化产品设计、资金池限制等。
• 附表4：资管新规主要内容包括净值化管理、产品分级、标准化债权认定等。

七、分析师与联系方式

• 分析师：张文朗、邓巧锋
• 联系人：周子彭
• 联系方式：
  • 张文朗：021-22169109, zhangwenlang@ebscn.com
  • 邓巧锋：021-22169157, dengqiaofeng@ebscn.com
  • 周子彭：021-22169165, zhouzipeng@ebscn.com