20180118-天风证券-恒逸石化-000703.SZ-2018看PTA超预期_2019看文莱炼油项目贡献_10页_1mb

恒逸石化（000703）投资分析总结

公司概览

恒逸石化是聚酯产业链的龙头企业，在民营石化行业中占据领先地位。公司拥有PTA权益产能612万吨，涤纶长丝产能170万吨。文莱800万吨炼油项目正在建设中，预计于2019年3~6月正式投产，标志着公司向炼油领域的重要扩张。

核心内容

PTA：2018年可能超预期

• 需求预测：预计2018年PTA需求增速为11%，2019年为6%。其中，2018年起进口废瓶片禁令将增加150~200万吨PTA需求。
• 供给情况：2017Q4~2018Q1，华彬、翔鹭、桐昆分别有140、150、220万吨装置投产，之后PTA行业将鲜有大装置投放。
• 盈利预期：PTA加工价差预计进入成本曲线右段陡峭区间，单位利润可能超过300元/吨。PTA单位利润增加100元/吨，将为公司带来约6亿元净利润增厚。
• 成本曲线：当前PTA加工价差约900元/吨，处于成本曲线中段。预计2018~2019年，随着需求增长对产能的持续消化，加工价差有望超过1000元/吨。

涤纶：景气高位，并购扩张

• 需求与供给：预计2018~2019年，纺织服装终端消费温和增长，叠加油价上行带来的备库存效应，涤纶长丝表观消费量将增长7~9%。2018~2019年涤纶长丝产能增速分别为6~7%。
• 开工率：涤纶长丝行业开工率有望进一步上行，从2017年的复苏阶段进入2018~2019年的高景气阶段。
• 并购扩张：公司通过并购和扩能，计划到2020年上市公司与集团聚酯总产能将达到700万吨。

炼油：文莱项目稳步推进，业绩贡献可观

• 项目简介：文莱炼油项目800万吨原油，主要产品包括150万吨PX、80万吨苯和甲苯、38万吨汽油、173万吨柴油等。其中，PX产品全部销售给公司国内PTA工厂，汽柴油主要面向国际市场销售。
• 盈利预测：项目满产后预计净利润规模约42亿元，公司70%权益对应利润贡献约29亿元。2018Q2投产后，汽油/柴油/PX单位EBIT分别预计为340元/吨、300元/吨、1600元/吨。
• 成本与税收优势：文莱不征收个人所得税、营业税、增值税等，且为项目提供19年所得税减免。

财务预测与估值

• 盈利预测：基于PTA和涤纶长丝的盈利增长假设，预计2019年净利润将大幅增长至51.8亿元，EPS为3.14元。
• 估值：2019年给予10倍PE估值，目标价为31.4元，评级为“买入”。
• 财务指标：2019年毛利率预计达17.75%，净利率11.55%，ROE为25.77%。

风险提示

• PTA盈利下滑风险：若PTA行业供需关系恶化，可能影响公司利润。
• 涤纶扩张速度不及预期风险：若并购及扩能进度放缓，可能影响产能目标。
• 文莱项目投产进度推迟风险：项目若延迟投产，将影响预期收益。
• 投产后盈利不及预期风险：若项目实际盈利能力低于预测，可能影响公司业绩。

关键信息总结

• PTA行业复苏：2018~2019年PTA供需关系预期向好，加工价差有望进入陡峭区间，带来显著利润增长。
• 涤纶行业高景气：涤纶长丝行业景气度持续提升，公司通过并购扩张提升市场份额。
• 文莱炼油项目：项目投产后将为公司带来大量盈利，同时强化公司在炼油领域的布局。
• 盈利预测：2019年净利润预计增长显著，EPS提升至3.14元，PE降至8倍，显示公司估值被市场低估。
• 行业地位：公司是聚酯产业链龙头企业，拥有较强的成本控制能力和市场拓展能力。

图表与数据支持

• 图1：涤纶和PTA单位净利润变化，显示PTA利润增长趋势。
• 图2：PTA成本曲线，显示加工价差走势。
• 图3：文莱炼油项目装置路线图，展示项目结构与进展。
• 图4：全球炼油能力、成品油需求与开工率，反映行业供需变化。
• 图5：全球炼油行业开工率与炼油毛利，显示行业景气度。
• 图6：亚太主要国家成品油进出口情况，显示市场容量充足。

财务预测摘要

投资建议

• 投资评级：买入（首次评级）
• 目标价格：31.4元
• 估值依据：参照石化行业合理估值水平，结合炼化项目二期规划远期成长性，给予2019年10倍PE。

总结

恒逸石化凭借其在PTA和涤纶领域的优势，以及文莱炼油项目的稳步推进，有望在未来两年实现显著业绩增长。PTA行业供需关系改善，加工价差上升将带来可观利润；涤纶行业维持高景气，公司并购扩张增强竞争力；文莱炼油项目投产后将为公司带来大量收益。2019年公司盈利预测显示，净利润有望大幅提升，EPS达到3.14元，PE降至8倍，显示公司估值具备吸引力。然而，仍需关注PTA盈利下滑、涤纶扩张不及预期及文莱项目投产风险。总体来看，公司具备良好的增长潜力，建议投资者关注其未来表现。