20260704-国信证券-恒逸石化-000703.SZ-文莱炼化项目盈利提升_公司上半年业绩大幅增长_14页_899kb

报告摘要

恒逸石化（000703.SZ）总结

核心内容

恒逸石化（000703.SZ）作为全球领先的“炼化—化工—化纤”全产业链一体化龙头企业，2026年上半年实现归属于上市公司股东的净利润55.0亿元至60.0亿元，同比增长2326.31%至2546.88%。公司业绩大幅增长主要得益于海外炼化业务的盈利提升及国内“涤纶+锦纶”双轮驱动的复苏。

主要观点

海外炼化业务表现突出

文莱炼化一期项目是公司海外布局的核心，2026年一季度炼化板块利润达19.13亿元，成为利润增量核心。
文莱二期项目设计产能达1200万吨/年，计划于2028年底建成，届时总产能将达到2000万吨/年。
文莱项目具备原油保供、税收优惠、市场化定价、低运保费和东南亚需求腹地等多重优势，享受成品油高价差红利。
二期项目在工艺、原料成本及产品转化率方面均有优化，有助于提升公司全球市场份额与影响力。

国内化纤产业链复苏

己内酰胺-锦纶项目（广西）已进入试生产阶段，可年产60万吨CPL和60万吨PA6，成为第二增长曲线。
项目采用绿色生产技术，具有显著的成本和一体化优势，成为公司新的利润增长点。
PTA及聚酯产业链在2026年稳步复苏，实现全面盈利，价差显著提升。

新项目稳步推进，保障长期成长

公司推进多个重大项目，包括新疆煤制乙二醇项目、荆州再生聚酯项目等，实现原料自主可控和绿色循环。
新疆项目预计2028年上半年投产，荆州项目预计2027年投产，有助于公司长期盈利增长。

关键信息

业务结构

成品油：800万吨/年炼化设计产能，主要产品为柴油、汽油，预计2026-2028年收入分别为356/349/345亿元，毛利率分别为17.8%/15.5%/16.0%。
PTA：2150万吨/年参控股产能，预计2026-2028年收入分别为48.6/51.0/52.5亿元，毛利率分别为6.0%/8.0%/9.0%。
涤纶：938万吨/年聚酯纤维产能，预计2026-2028年收入分别为716.9/738.4/775.4亿元，毛利率分别为8.5%/9.5%/10.0%。
化工品：预计2026-2028年收入分别为127.5/125.0/130.0亿元，毛利率分别为20.0%/17.0%/18.0%。
锦纶及副产品：60万吨/年PA6产能，预计2026-2028年收入分别为77.8/81.7/83.3亿元，毛利率分别为12.5%/13.5%/14.0%。

盈利预测与估值

预计2026-2028年公司营收分别为1417.4/1435.2/1477.3亿元，归母净利润分别为79.1/78.0/85.6亿元。
对应PE分别为6.9/7.0/6.3倍，合理股价区间在16.5-17.6元，相对于当前股价有9%-17%的溢价空间。
绝对估值方法得出公司价值区间为16.49-19.28元，相对估值方法得出15.4-17.6元。

风险提示

环保政策与安全生产风险：政策趋严及安全事故可能影响公司运营。
原材料价格波动：原油、PX、PTA等价格波动可能影响盈利。
新建产能投产不及预期：文莱二期、新疆煤制乙二醇、荆州再生聚酯项目若进展不及预期，可能影响盈利兑现。
产品价格及盈利能力下滑：若成品油、PX、PTA等产品价差下滑，将影响毛利率。
存货跌价风险：若原油价格下跌或市场需求变化，可能导致存货减值。
财务风险：公司资产负债率较高，若利润修复不及预期，可能增加偿债压力。

投资建议

公司作为“炼化—化纤”一体化龙头，受益于海外炼化业务的高景气及国内产业链的复苏，盈利中枢有望抬升。首次覆盖，给予“优于大市”评级。

可比公司分析

恒力石化、荣盛石化、东方盛虹为可比公司，2026年平均PE为18.0倍，公司PE为6.9倍，估值偏低。
考虑公司炼化项目的地域区别，给予公司2026年7-8倍PE，对应股价15.4-17.6元。

产业链布局

公司构建了从原油加工到化纤产品的一体化全产业链闭环，具备“涤纶+锦纶”双轮驱动优势。
截至2026年4月15日，公司参控股产能包括：2150万吨/年PTA、1468万吨/年聚合、100万吨/年CPL、60万吨/年PA6等。

财务预测

2026年公司每股收益为2.20元，归属于母公司净利润为7912百万元。
2026年公司经营现金流为11746百万元，投资活动现金流为-13671百万元，融资活动现金流为-4310百万元。

估值方法

绝对估值：采用FCFE方法，公司价值区间为16.49-19.28元。
相对估值：基于可比公司PE，公司合理股价区间为15.4-17.6元。

总结

恒逸石化凭借海外炼化项目和国内化纤产业链的双重驱动，实现2026年上半年净利润大幅增长。公司未来成长路径清晰，多个重大项目稳步推进，有望持续贡献利润。结合绝对估值与相对估值，公司合理股价区间在16.5-17.6元之间，投资建议为“优于大市”。然而，公司面临原材料价格波动、新建产能投产不及预期、产品价格及盈利能力下滑、存货跌价及资产负债率高等风险。

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