深度报告-20221120-东吴证券-鲁商发展-600223.SH-拟剥离地产_化妆品业务快速崛起_转型大健康前景可期_34页_3mb

鲁商发展（600223）总结

核心内容

鲁商发展正从房地产行业向大健康领域转型，化妆品业务是其重点发展方向。公司拟剥离地产业务，专注于生物医药、化妆品、原料及添加剂等大健康业务，提升盈利能力和市场竞争力。公司通过“4+N”战略驱动化妆品业务发展，颐莲、瑷尔博士等品牌快速崛起，成为公司增长的重要引擎。

主要观点

• 战略转型：公司从房地产向大健康转型，2022年11月公告拟置出房地产资产，专注于生物医药、化妆品、原料及添加剂等业务。
• 化妆品业务高增长：公司通过“4+N”战略布局护肤、香氛、美妆等领域，2021年化妆品业务营收达14.95亿元，同比增长117%。
• 重点品牌：颐莲专注于玻尿酸护肤，瑷尔博士聚焦微生态护肤，伊帕尔汗和善颜分别主打天然香氛和量肤定制，具有较大的成长空间。
• 原料业务布局：公司拥有全球领先的透明质酸生产能力，2021年原料业务收入达2.41亿元，毛利率稳定在35%以上。
• 生物医药板块：公司通过明仁福瑞达和博士伦福瑞达布局医药领域，眼科和骨科产品竞争力较强，2021年生物医药板块营收5.41亿元，同比增长8.6%。
• 盈利预测与估值：公司预计2022-2024年归母净利润分别为4.3/5.7/7.2亿元，当前市值对应PE为25/19/15X，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

1. 公司概况

• 发展历程：公司从房地产起步，2018年收购山东福瑞达医药集团，2019年收购焦点生物，2022年拟置出地产业务，专注大健康。
• 股权结构：由山东省国资委控股，持股比例达51.62%，引入腾讯、壹网壹创等五家战投，强化化妆品业务发展。
• 主营业务：2021年地产业务营收占比下降至78.4%，化妆品业务营收占比提升至12.1%，2022Q1~Q3占比进一步提升至16.8%。

2. 化妆品业务

• “4+N”战略：覆盖护肤、香氛、美妆等细分领域，包括颐莲、瑷尔博士、伊帕尔汗、善颜等品牌。
• 营收增长：2018~2021年化妆品业务营收CAGR达89.1%，2021年营收14.95亿元，2022年预计增长至25.72亿元。
• 线上渠道发展：2021年线上营收占比达93.4%，主要依赖天猫、抖音、京东等平台，线上推广能力显著。
• 产品策略：颐莲主打玻尿酸护肤，产品迭代频繁；瑷尔博士以微生态护肤为核心，产品矩阵覆盖多个年龄段和价位段。

3. 原料业务板块

• 透明质酸产业：公司是全球透明质酸原料市场的领先企业之一，2021年拥有食品级和化妆品级透明质酸产能420吨/年。
• 新品类拓展：2022年推出新品牌百阜，涵盖化妆品级透明质酸钠、焕活小分子、麦角硫因等，抢占食品级原料市场。
• 合作与研发：与多家高校和科研机构合作，不断研发创新产品，如“益生菌发酵褐藻”等。

4. 生物医药板块

• 明仁福瑞达：专注于现代中药、化学药和保健食品，拥有多个独家品种。
• 博士伦福瑞达：在眼科和骨科透明质酸药物市场具有较强竞争力，润洁、润舒、施沛特等产品市场份额靠前。
• 发展趋势：疫情后生物医药业务恢复，2021年营收5.41亿元，同比增长8.6%。

5. 地产业务剥离

• 地产下行影响：2021年地产业务收入同比下降18.4%，毛利率下降，归母净利率也有所下滑。
• 剥离计划：2022年11月公告拟剥离房地产资产，若成功则盈利水平有望恢复，资产结构优化。

6. 盈利预测与投资建议

• 盈利预测：2022~2024年公司预计归母净利润分别为4.3/5.7/7.2亿元，分别同比增长18.0%/33.0%/27.6%。
• 估值比较：采用分部估值法，预计公司合理市值约为145亿元，当前市值对应PE为25/19/15X，估值提升空间较大。
• 投资建议：首次覆盖给予“买入”评级，认为公司转型大健康前景可期，化妆品业务成长较快。

风险提示

• 行业竞争加剧：化妆品、生物医药等行业的竞争日益激烈，可能影响公司市场份额。
• 疫情反复：疫情可能对线下渠道和医药终端销售产生影响。
• 短期波动风险：市场环境变化可能导致股价出现短期大幅波动。

附：可比公司估值比较

总结

鲁商发展正经历从房地产向大健康领域的战略转型，化妆品业务成为主要增长点。公司通过“4+N”战略布局多个护肤及香氛品牌，颐莲、瑷尔博士等品牌发展迅速。原料业务方面，公司拥有全球领先的透明质酸生产能力，并不断拓展新品类，抢占食品级原料市场。生物医药板块在眼科和骨科领域具有较强竞争力。若成功剥离地产业务，公司将更加聚焦大健康业务，盈利水平有望提升。当前估值较低，给予“买入”评级。