核心内容
森马服饰（002563.SZ）近期发布1H22业绩预告，预计实现归母净利0.9~1.3亿元，同比下滑80.5%~86.5%；扣非后归母净利0.1~0.5亿元，同比下滑91.8%~98.4%，业绩表现低于市场预期。尽管如此，公司仍维持“买入”评级，主要基于其在品牌力提升、产品创新及新零售业务发展方面的积极举措。
主要观点
业绩承压
- Q2业绩下滑明显：公司Q2归母净利预计为-1.2~-0.8亿元，同比下滑125.2%~138.0%；扣非后归母净利预计为-1.7%~-1.3亿元，同比下滑149%~163%。
- 零售流水受疫情影响：4-5月成人装/童装零售流水同比下滑双位数，6月随着城市解封，线下客流回暖和电商物流恢复，预计流水下滑幅度环比收窄。
渠道优化与门店调整
- 门店结构持续优化：公司在1-5线城市拥有8000+家门店，Q1净增6家成人装门店，净减78家童装门店，预计Q2及下半年门店优化进程延续。
- 渠道分散风险：门店分布广泛有助于缓解局部疫情对销售的影响。
库存与供应链管理
- 快反产品占比提升：预计2022年快反产品占比达到30%以上，有助于冲淡库存压力。
- 库存水平有所提升：受疫情影响，公司库存积压情况有所改善。
品牌与产品策略
- 品牌力提升：公司通过品类延伸、多场景探索与营销话题拉动，强化品牌影响力。
- 联名合作：与迪士尼、洛神赋等国内外元素联名，打造多元化服饰矩阵。
- Balabala品牌拓展：持续探索休闲、街头运动等领域，计划推出跳绳、街头轮滑等新品线。
关键信息
财务数据
- 总股本：26.94亿股
- 已上市流通A股：18.81亿股
- 总市值：154.10亿元
- 年内股价最高最低：10.00元/5.50元
- 沪深300指数：4322点
- 深证成指：12603点
盈利预测
- 2022-2024年归母净利：10.83亿元/14.90亿元/16.39亿元
- 对应PE：14倍/10倍/9倍
投资建议
- 维持“买入”评级：公司持续加强品牌和产品建设，大力发展新零售业务对冲线下客流下滑风险，并不断优化自身运营效率；随着疫情逐渐好转，业绩有望恢复。
风险提示
- 疫情扩散影响：疫情可能扩散至其他地区，影响门店销售。
- 成人装品牌升级：成人装品牌升级不及预期可能对业绩产生负面影响。
附录：三张报表预测摘要
损益表（人民币百万元）
| 项目 |
2019 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 主营业务收入 |
19,337 |
15,205 |
15,420 |
14,343 |
16,488 |
18,405 |
| 主营业务成本 |
-11,113 |
-9,071 |
-8,853 |
-8,740 |
-9,753 |
-10,753 |
| 毛利 |
8,224 |
6,134 |
6,566 |
5,604 |
6,735 |
7,651 |
| 净利润 |
1,534 |
794 |
1,485 |
1,080 |
1,480 |
1,631 |
| 归属于母公司的净利润 |
1,549 |
806 |
1,486 |
1,083 |
1,490 |
1,639 |
现金流量表（人民币百万元）
| 项目 |
2019 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 经营活动现金净流 |
1,041 |
3,840 |
1,375 |
1,254 |
1,391 |
1,599 |
| 投资活动现金净流 |
-560 |
-647 |
-482 |
-230 |
-281 |
-272 |
| 筹资活动现金净流 |
-835 |
-1,310 |
-1,669 |
-839 |
-823 |
-737 |
| 现金净流量 |
-355 |
1,883 |
-775 |
185 |
286 |
590 |
资产负债表（人民币百万元）
| 项目 |
2019 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 货币资金 |
2,548 |
5,047 |
4,973 |
5,078 |
5,307 |
5,855 |
| 存货 |
4,109 |
2,501 |
4,024 |
3,208 |
3,500 |
3,830 |
| 负债股东权益合计 |
16,621 |
17,170 |
19,778 |
17,993 |
18,795 |
19,886 |
比率分析
每股指标
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 每股收益 |
0.574 |
0.299 |
0.552 |
0.402 |
0.553 |
0.608 |
| 每股经营现金净流 |
0.386 |
1.423 |
0.510 |
0.465 |
0.516 |
0.594 |
报酬率
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 净资产收益率 |
13.17% |
7.02% |
12.74% |
8.97% |
11.81% |
12.57% |
| 总资产收益率 |
9.32% |
4.69% |
7.52% |
6.02% |
7.93% |
8.24% |
增长率
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 主营业务收入增长率 |
23.01% |
-21.37% |
1.41% |
-6.98% |
14.95% |
11.63% |
| 净利润增长率 |
-8.52% |
-48.00% |
84.50% |
-27.12% |
37.49% |
10.04% |
偿债能力
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 净负债/股东权益 |
-36.67% |
-69.30% |
-69.17% |
-69.85% |
-68.81% |
-68.33% |
| EBIT利息保障倍数 |
-21.2 |
-20.0 |
-20.6 |
-12.1 |
-13.9 |
-14.0 |
| 资产负债率 |
29.04% |
33.02% |
40.92% |
32.80% |
32.84% |
34.42% |
市场中相关报告评级比率分析
| 评级 |
一周内 |
一月内 |
二月内 |
三月内 |
六月内 |
| 买入 |
1 |
11 |
25 |
58 |
122 |
| 增持 |
0 |
1 |
1 |
7 |
0 |
| 中性 |
0 |
0 |
0 |
0 |
0 |
| 减持 |
0 |
0 |
0 |
0 |
0 |
| 评分 |
1.00 |
1.08 |
1.04 |
1.11 |
1.00 |
投资评级说明
- 买入：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上；
- 增持：预期未来6-12个月内上涨幅度在5%~15%；
- 中性：预期未来6-12个月内变动幅度在-5%~5%；
- 减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在5%以上。
声明与免责
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