20220309-德邦证券-供应链_通胀特辑_2_失控or回落_全年美国通胀如何预测_14页_1mb

美国通胀路径分析总结

核心内容概述

本报告是德邦证券“供应链&通胀特辑”系列的第二篇，聚焦于2022年全年美国通胀走势的预测与分析。报告通过对PCEPI（个人消费支出价格指数）口径下通胀结构的重新拆解，将通胀分解为机动车、能源、其他商品、居住、非居住服务五大分项，分别对应芯片瓶颈、原油价格、运力瓶颈、房价、薪资/通胀预期等核心变量。旨在分析通胀是否将失控或回落，并评估其对美联储货币政策及市场流动性的影响。

主要观点

• 通胀路径关键在于商品与服务通胀的博弈：全年通胀走势取决于“供应链修复→商品通胀下行→指数通胀下行”是否能在“指数通胀上行→通胀预期上行→服务通胀加速上行→指数通胀失控”之前完成。
• 基准预测：在基准情形下，PCEPI口径下的全年通胀将在3月达到峰值6.32%，随后逐步回落，市场对通胀预期的拐点可能出现在Q3。
• 市场预期一致：当前市场对CPI与PCEPI的季度同比增速预期与报告预测基本吻合，预计全年通胀将逐级回落。
• 关键变量影响：
  • 芯片瓶颈影响机动车价格；
  • 原油价格决定能源分项；
  • 运力瓶颈影响其他商品价格；
  • 房价决定居住分项；
  • 薪资与通胀预期影响非居住服务分项。
• 风险因素：
  • 俄乌局势升级；
  • 大宗商品涨价深化滞胀；
  • 新冠变异风险。

关键信息

1. 通胀分项重构

• 机动车：与芯片供应瓶颈密切相关，价格走势受二手车市场影响较大；
• 能源：高度依赖原油价格，油价走势复杂多变；
• 其他商品：与全球供应链压力和零售商库存销售比相关；
• 居住：与房价高度相关，是PCEPI中占比最大的项目；
• 非居住服务：与实际薪资和通胀预期挂钩，具有较强的负相关性。

2. 通胀预测路径

• 机动车：预计在2022年2月开始回落，Q3反转为负增长，Q4大幅下跌；
• 能源：三种油价情景下，PCEPI能源分项走势不同，但总体趋势为逐步回落；
• 其他商品：运力瓶颈在3月达到顶峰后逐步缓解；
• 居住：房价在2021年7月见顶后回落，对应居住分项在2022年7月见顶后逐步下降；
• 非居住服务：通胀预期与实际薪资水平对非居住服务分项影响显著，预计消费者通胀预期在2月达峰值后逐步回落。

3. 全年通胀走势展望

• 若其他分项修复顺利，全年通胀有望回落；
• 但若商品通胀回落滞后，可能引发通胀预期上修，从而推动服务通胀加速，形成通胀失控风险；
• 市场对通胀预期的拐点可能在Q3确定，全年流动性最紧缩的时刻或在5、6月份。

风险提示

1. 俄乌局势全面升级：可能加剧避险情绪，对商品通胀产生延后效应；
2. 大宗商品涨价深化滞胀：迫使全球央行采取更激进的紧缩政策；
3. 新冠疫情变异风险：可能对劳动力市场与供应链修复带来不确定性。

图表目录摘要

• 图1：PCEPI同比增速与三大分项拉动率时间序列；
• 图2：PCEPI同比增速与五大分项拉动率时间序列；
• 图3：2021年以来PCEPI同比增速与五大分项拉动率时间序列；
• 图4：PCEPI与五大分项实际值与预测值对比；
• 图5：市场对CPI季度同比增速预测中值；
• 图6：市场对PCEPI季度同比增速预测中值；
• 图7：2016年以来机动车环比增速时间序列；
• 图8：机动车价格指数与同比增速实际值与预测值；
• 图9：PCEPI能源分项与美油同比增速；
• 图10：三种油价情景下的PCEPI能源分项走势；
• 图11：其他商品分项与全球供应链压力指数；
• 图12：其他商品分项与零售商库存销售比；
• 图13：居住分项与房价同比增速；
• 图14：居住分项与房价同比增速实际值与预测值；
• 图15：非居住服务分项与时薪同比增速；
• 图16：非居住服务分项与实际时薪同比增速；
• 图17：非居住服务分项与消费者未来1年通胀预期；
• 图18：非居住服务分项与消费者未来5年通胀预期；
• 图19：不同油价情景下的通胀预期走势；
• 图20：美国通胀的两种可能路径。

投资要点

• 通胀预测路径：PCEPI全年通胀在3月达峰值6.32%，随后逐步回落；
• 通胀预期拐点：可能出现在Q3；
• 流动性冲击：若商品通胀未及时回落，可能引发通胀预期上修，加速美联储紧缩预期；
• 服务通胀风险：非居住服务分项对通胀预期和实际薪资敏感，需密切关注。

分析师信息

• 芦哲：德邦证券首席宏观经济学家，拥有丰富的学术与研究经验；
• 张佳炜：德邦证券研究助理，具备海外宏观与资产配置研究经验。

法律声明

• 本报告仅供德邦证券客户使用；
• 不构成投资建议，不保证信息准确性；
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