20230322-国盛证券-固定收益专题_下沉行情下_云南城投如何选__48页_1mb

云南城投配置价值分析总结

核心内容

云南城投在当前信用债市场下沉行情中具有一定的配置价值，但整体债务压力较大，需谨慎选择。

债务情况

• 云南省广义债务率持续上升，2022年超过1000%，债务风险显著。
• 云南康旅通过提前兑付债券及金融机构支持成功置换高成本债务，但云南城投利差仍处于高位。
• 2022年7月起，云南城投债净融资转为负值，2023年2月净融资为-25.4亿元。
• 债务到期压力集中在2022年，2023年仍有约1000亿元债券到期。

化债举措

• 政府推动化债，如云南国资委与金融机构合作优化债务结构。
• 云南康旅提前兑付债券，显示出政府化债意愿。
• 云南省债务化解仍需依赖金融机构放贷和国有资源盘活，财政资金支撑有限。

金融资源

• 云南省金融资源相对丰富，富滇银行和云南红塔银行存贷规模较大，不良贷款率低，风险抵御能力强。
• 昆明市金融资源最多，占全省贷款总额的58%。
• 本地金融机构可支持城投企业进行债务置换，优化债务结构。

国有资产与盈利能力

• 云南省非金融类国企资产及净资产规模增长，但盈利能力偏弱。
• 地方国有上市公司如云南白药、云天化和锡业股份表现较优，但整体对城投债务的覆盖程度较低。
• 云南省国有资本经营收入对财政贡献率偏低，仅占广义财政约0.84%，狭义财政约1.13%。

债务覆盖情况

• 上市公司对城投有息债务的覆盖率为9.77%，低于全国平均水平。
• 非城投地方国企对城投有息债务的覆盖率为45.7%，居全国中游。
• 昭通市和红河州的债务覆盖率相对较高，楚雄州最低。

主要观点

• 云南城投在下沉行情中具有一定配置价值，但整体债务压力大，需关注短久期债券。
• 城投债的配置应集中在省级和昆明市头部平台，如云南能投、云南交投、昆明交投、昆明高速等。
• 云南城投利差高位，市场仍持谨慎态度，融资成本较高，债务存续风险较大。
• 财政资金支撑有限，需依赖金融机构支持和国有资源盘活。
• 云南省非金融类国企盈利能力偏弱，难以有效支撑城投债务。

关键信息

• 云南康旅：2022年9月提前兑付债券，成功置换高成本债务。
• 云南城投债：2023年2月净融资为-25.4亿元，融资压力持续。
• 云南金融资源：富滇银行和云南红塔银行存贷规模大，不良贷款率低。
• 云南地方国有上市公司：云南白药、云天化、锡业股份表现较好，但整体对城投债务覆盖不足。
• 债务覆盖情况：非城投地方国企对城投债务覆盖率为45.7%，上市公司覆盖率为9.77%。
• 财政贡献：云南省国有资本经营收入对财政贡献率偏低，仅为0.84%和1.13%。
• 地级市分化：昆明市经济财政实力最强，其他地级市分化明显，部分市如文山州、大理州、丽江市估值较高。
• 投资建议：建议在省级和昆明市头部城投中选取短久期债券进行配置，如云南能投、云南交投、昆明交投、昆明高速等，这些债券仍能提供4%左右的票息收益。

风险提示

• 地方财力下滑。
• 再融资政策收紧。

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