深度报告-20201118-华泰证券-古井贡酒-000596.SZ-三大核心要素助力双百亿目标_25页_2mb

古井贡酒深度研究报告总结

核心内容

古井贡酒作为老八大名酒之一，通过机制改革、省内消费升级和省外扩张等多路径实现“双品牌、双百亿”目标。公司近年来在产品创新、渠道优化和品牌建设方面持续发力，推动业绩稳步增长，同时在省外市场如河南、湖北等逐步扩张，增强全国化布局能力。公司预计2020-2022年EPS分别为4.29元、5.52元和6.53元，维持“买入”评级，目标价为276.00元。

主要观点

• 机制改革：公司持续进行国企改革，2019年亳州市国资委将古井集团60%股权无偿划转至国有资本运营公司，2020年启动定增计划，用于酿酒生产智能化技术改造，为未来发展提供支撑。
• 省内消费升级：公司推出年份原浆系列，不断提价并布局中高端市场，推动产品结构优化，2019年吨酒价格为11.3万元，同比增长9.4%，省内市场份额从2011年的20%提升至2019年的37%。
• 省外扩张加速：公司以河南、湖北为主要突破口，通过并购（如收购黄鹤楼酒）和自主扩张方式，实现全国化布局。2020年，公司目标通过省外市场进一步扩大市场份额。
• 品牌建设：公司通过高费用投放、赞助春晚等方式提升品牌影响力，2019年销售费用率达30.57%，为白酒行业最高。

关键信息

一、公司概况

• 总股本：503.60百万股
• 流通A股：383.60百万股
• 52周内股价区间：99.50-270.11元
• 总市值：113,819百万元
• 每股净资产：19.31元
• 当前价格：226.01元
• 目标价格：276.00元

二、业绩预测

三、产品结构与价格策略

• 1422产品体系：包括1大高端产品（古26）、4大次高端产品（古7、8、16、20）、2大中端产品（古5、献礼）、2大腰部产品（V9、V6）。
• 产品提价情况：自2016年起，公司每年对部分产品提价，推动产品结构优化，2019年吨酒价格同比增长9.4%。

四、省内市场表现

• 省内市场份额：2019年古井贡酒占安徽规模以上白酒企业总营收的37%，成为省内白酒龙头。
• 消费升级趋势：安徽白酒市场规模不断扩大，2019年城镇居民人均可支配收入为37,540元，较2000年增长超6倍。

五、省外市场拓展

• 河南市场：公司于2010年进入河南市场，2016年实施“三通工程”，2019年在河南市场形成以郑州为中心的板块市场。
• 湖北市场：2016年收购黄鹤楼酒业51%股权，借助其渠道资源进一步拓展湖北市场，2019年黄鹤楼完成承诺业绩目标。

六、财务与运营指标

• 销售费用率：2020年预计为30.4%，2021-2022年逐步回升至30.0%和30.5%。
• 管理费用率：2020-2022年分别为6.1%、6.3%和6.5%。
• 毛利率：2020年预计为76.2%，2021-2022年预计提升至78.0%和79.0%。

七、风险提示

• 宏观经济表现低于预期：可能影响白酒需求。
• 结构优化不及预期：公司持续收缩中低档产品，若未达到预期目标将影响业绩。
• 市场竞争加剧：可能影响公司市场份额。
• 食品安全问题：可能对品牌造成负面影响。

估值分析

参考可比公司2021年平均PE为50x，给予古井贡酒2021年50x的PE估值，对应目标价276.00元。

图表目录（简要）

• 图表1：1993-2019年古井贡酒营业收入及同比增速
• 图表2：1997年白酒行业前二十位企业利税
• 图表3：2001-2019年古井贡酒员工人数
• 图表4：2006-2019年古井贡酒主营业务构成
• 图表5：2020年全球烈酒品牌价值前十强
• 图表6：古井贡酒股权结构图
• 图表7：山西汾酒国企改革进程
• 图表8：山西汾酒营业收入和归母净利润及同比增长
• 图表9：山西汾酒和白酒指数PE（TTM）情况
• 图表10：2000-2019年我国和安徽省GDP同比增速
• 图表11：2000-2019年安徽常住人口数量
• 图表12：1999-2018年安徽省房屋平均销售价格
• 图表13：2000-2019年安徽省城镇居民人均可支配收入
• 图表14：安徽省内规模以上白酒企业收入预测
• 图表15：安徽省内主流价格带及公司产品布局
• 图表16：古井贡酒产品提价情况整理
• 图表17：2011-2019年古井贡酒吨酒价格及同比增速
• 图表18：公司1422产品布局
• 图表19：三通工程示意图
• 图表20：2012-2019年古井贡酒销售人数及占比
• 图表21：2019年白酒上市公司销售人员数量
• 图表22：2000-2019年古井贡酒销售费用及费用率
• 图表23：2019年十大白酒上市公司销售费用率情况
• 图表24：2011年安徽规模以上白酒企业营收占比
• 图表25：2019年安徽规模以上白酒企业营收占比
• 图表26：2006-2019年安徽省四家上市公司营业收入
• 图表27：2016年河南省白酒本土和省外企业收入占比
• 图表28：2015年河南及周边省份白酒企业销售利润率
• 图表29：2010-2019年河南和安徽常住人口数量
• 图表30：2010-2019年河南和安徽人均GDP情况
• 图表31：古井贡酒开拓河南市场的关键节点
• 图表32：湖北白酒企业分布情况
• 图表33：黄鹤楼承诺完成业绩与实际完成业绩情况
• 图表34：湖北省内白酒各价格带竞争格局
• 图表35：洋河股份和古井贡酒省外开拓对比
• 图表36：2009-2019年洋河省内外收入及同比增速
• 图表37：2009-2019年洋河省内外收入占比
• 图表38：分产品收入预测
• 图表39：分产品毛利率预测
• 图表40：公司费用率预测
• 图表41：可比公司估值表
• 图表42：报告提及公司信息
• 图表43：古井贡酒历史PE-Bands
• 图表44：古井贡酒历史PB-Bands