国家金融与发展实验室-2021Q2宏观杠杆率-20页_3mb

NIFD季报总结

核心内容

《NIFD季报》是国家金融与发展实验室发布的季度研究报告，聚焦全球金融市场、人民币汇率、国内宏观经济、中国宏观金融、国家资产负债表、财政运行、金融监管、债券市场、股票市场、房地产金融、银行业运行、保险业运行、特殊资产行业运行等领域的动态分析，评估金融风险状况。

主要观点

• 2021年二季度宏观杠杆率下降2.6个百分点，从268.0%降至265.4%，上半年共下降4.7个百分点，实现了达里奥意义上的“完美去杠杆”。
• 去杠杆的主要原因是名义GDP增速保持高位，尤其是PPI大幅攀升而CPI维持低位，使得企业利润空间受到挤压，但宏观杠杆率仍下降。
• 实际GDP增速放缓，表明实体经济尚未恢复至潜在增长水平，与名义增速形成较大缺口。
• “完美去杠杆”虽为积极信号，但也存在隐忧，包括PPI与CPI差距拉大、企业持续去杠杆可能引发资产负债表式衰退、实体经济复苏不及预期、地方融资平台违约风险上升等。

关键信息

分部门杠杆率分析

1. 居民杠杆率保持平稳略有下降

• 2021年二季度居民杠杆率下降0.1个百分点，从62.1%降至62.0%。
• 居民中长期贷款和住房贷款与GDP之比下降，但经营性贷款增速上升，成为居民杠杆率稳定的主要因素。
• 房地产市场依然活跃，房价坚挺，是居民杠杆率保持平稳的原因之一。
• 居民消费支出增速高于可支配收入增速，储蓄率开始向常态回归。

2. 非金融企业部门持续去杠杆

• 非金融企业杠杆率下降2.6个百分点，从161.4%降至158.8%，上半年共下降3.5个百分点。
• 企业债务结构持续优化，表外融资规模下降，影子银行规模收缩。
• 企业投资增速下降，尤其是基建投资增速下滑明显，是企业去杠杆的重要原因。
• 企业倾向于偿还债务而非增加投资，可能导致资产负债表式衰退。

3. 政府杠杆率微弱上升，债券发行依然疲弱

• 政府杠杆率微升0.1个百分点，从44.5%升至44.6%，上半年共下降1个百分点。
• 2021年上半年新增政府债务仅为全年限额的30%，国债和地方债发行进度缓慢。
• 基建投资增速大幅下降，反映地方政府资金支出受限和投资意愿不足。

4. 金融部门杠杆率继续下降

• 金融杠杆率在资产方和负债方均有所下降，央行降准释放长期资金1万亿元，有助于降低金融机构成本。
• 央行降准是为了增强流动性、调整资产负债表结构、为实体经济提供资金支持。

宏观杠杆率走势与展望

• 2021年上半年实现了阶段性的“完美去杠杆”，名义GDP增速较高，CPI涨幅较小。
• 与2003-2008年的去杠杆周期相比，当前去杠杆更依赖于名义增速而非实际增速。
• 下半年去杠杆仍主要集中在非金融企业部门，居民和政府杠杆率可能上升。
• 全年宏观杠杆率预计下降8个百分点，年末杠杆率约为263%。
• 居民杠杆率预计全年增长0.5-1个百分点，政府杠杆率全年上升0.5-1个百分点。

总结

2021年二季度中国宏观杠杆率继续下降，但背后存在结构性隐忧。名义GDP的高增长是去杠杆的主要驱动力，但实际GDP增速放缓，实体经济恢复乏力。居民杠杆率基本稳定，但经营性贷款增长较快；非金融企业持续去杠杆，可能引发资产负债表式衰退；政府杠杆率微升，地方债发行缓慢，基建投资低迷。金融部门杠杆率下降，央行降准释放流动性，降低金融机构成本。展望全年，去杠杆可能达8个百分点，但需警惕企业去杠杆与经济复苏之间的矛盾，以及地方融资平台的违约风险。