20260302-华泰证券-【华泰宏观_|_深度】PPI何时转正?_34页_6mb

华泰宏观 | PPI何时转正？总结

核心内容

本文探讨了中国PPI（工业生产者价格指数）何时能够转正，并分析了其背后的基本面驱动因素及对经济和资产价格的潜在影响。文章指出，PPI转正并非单纯由全球工业品价格上升驱动，而是由国内供需关系改善所主导。预计2026年中国PPI将从-2.6%回升至0.1%，并有望在2026年5-6月首次转正。此外，文章还预测人民币汇率将因PPI转正及名义增长回升而加速重估，上调2026年底美元兑人民币汇率预测至6.62。

主要观点

• PPI转正时点：预计2026年5-6月PPI将转正，为2022年10月以来首次。
• 名义增长回升：2026年名义GDP增长有望从2025年的4%回升至5.1%，全年平均PPI或达0.1%，年底可能达到1%。
• 核心CPI与GDP平减指数：核心CPI和GDP平减指数走势与PPI趋同，预计2026年第二季度GDP平减指数将回正。
• 外需与内需改善：全球制造业进入资本开支上行周期，叠加关税扰动减退，外需增长有望高位上行。内需方面，地产投资可能磨底，对工业品需求的拖累减弱，固定资产投资有望回升。
• 制造业产能整合：制造业产能整合已持续2-3年，2026年或将进入“收尾期”，产能利用率有望改善，推动PPI回升。
• 人民币汇率与资本流动：人民币具有较强的顺周期属性，PPI转正将推动人民币资产的投资回报率提升，吸引正向资本流动，人民币汇率有望加速升值。

关键信息

一、制造业供需平衡改善

• 外需增长：2026年全球制造业资本开支加速，AI、国防及再工业化需求上升，中国和亚洲产业链受益显著。
• 内需筑底：地产投资降幅有望收窄，一线城市去化周期降至21.1个月，部分城市低于11个月。
• 制造业投资回升：企业盈利改善将推动制造业投资回升，尤其在高端制造业领域，资本开支明显加码。

二、海外工业品价格普涨，国内供需改善

• 海外价格传导：全球工业品价格普涨，国内供需改善使得进口价格通胀传导更为顺畅。
• 中下游利润压力：中下游企业定价权不足，利润仍受上游成本挤压，但随着PPI转正，中下游利润有望边际改善。
• 农产品价格钝化：农产品进口价格受非关税壁垒影响，传导至国内有限。

三、行业及企业层面数据佐证

• 产能利用率见底：多数传统行业产能利用率自2023年中以来逐步放缓，部分行业2025年加速出清。
• 企业负债增速回落：2025年规模以上工业企业负债增速回落至4.3%，为2012年以来最低水平，显示产能扩张趋缓。
• 资本开支与折旧比值：电子、通信等行业资本开支偏强，而建材、纺服等产能收缩。

四、2026年通胀指标预测更新

• CPI温和回升：2026年CPI预计平均为0.8%，其中食品价格由-1.4%转正至0.2%，非食品CPI由0.4%上升至0.7%。
• PPI温和回升：2026年PPI预计平均为0.1%，其中1季度降幅收窄至1.2%，2-3季度有望回正，年底可能达到1%。
• 油价与食品价格企稳：布伦特油价预计基本持平于70美元/桶，食品价格因能繁母猪存栏减少而逐步回升。

五、人民币升值或将加速

• 顺周期属性：人民币汇率与PPI、企业盈利、ROE呈正相关，PPI转正将推升人民币资产吸引力。
• 汇率预测上调：2026年底美元兑人民币汇率预测上调至6.62，反映人民币加速重估。
• 全球秩序重构：全球地缘局势扰动可能削弱美元地位，人民币升值趋势或将延续。

六、PPI转正的影响

• 名义增长改善：2026年名义GDP增长有望回升至5.1%，GDP平减指数逐步转正。
• 企业盈利修复：PPI转正将推动企业盈利改善，中下游行业利润率有望边际提升。
• 资本流动与资产表现：PPI转正或成为人民币资产重估的“催化剂”，吸引全球资本回流，形成“正循环”。

风险提示

• 内需再度走弱
• 地产周期加速下行