20180613-山西证券-把握确定性_趋势性机会仍需等待_30页_2mb

固定收益2018年中期策略总结

核心内容概述

本报告为山西证券2018年中期固定收益市场策略分析，涵盖债市回顾、基本面展望、通胀预测、资金面展望、利率债与信用债投资策略及风险提示等。整体判断为：债市将延续宽幅震荡格局，利率债表现将弱于信用债，需关注安全边际较高的下游行业。

主要观点与关键信息

1. 债市上半年回顾

• 流动性较为宽松：资金面宽松与信用利差高位并存。
• 收益率与信用利差走势：1-2月收益率微幅下行，信用利差高位运行；3-4月国债收益率下行，信用利差出现两次上行；4月下旬收益率上行，信用利差下行；5月上旬收益率与信用利差同步上行；5月下旬收益率下行，信用利差上行；6月至今收益率上行，信用利差下行。
• 信用环境：信用利差整体高位，上半年共有21起债项违约，涉及本金184亿元，主要集中在民营企业，部分上市公司也受到影响。评级上调的主体主要来自城建、汽车、地产等传统行业，主要因外部支持、行业景气度提升及经营改善。

2. 基本面展望

• 经济结构调整：经济韧性较强，库存周期进入主动去库存阶段，预计四季度开始。
• 投资增速下降，结构优化：固定资产投资增速放缓，但高端制造业、教育、文化体育娱乐等行业投资快速增长。
• 消费结构优化：消费增速平稳，汽车和化妆品类消费增速明显提升，预计未来将有更多促消费政策出台。

3. 通胀预测

• 下半年通胀无忧：CPI同比增速仍有下行趋势，主要受猪肉价格回落、油价趋稳影响。
• 食品价格下降：猪肉价格因规模化养殖及消费升级难以回升至高点。
• 能源价格稳定：尽管主要产油国限产，但主要经济体经济回暖反复将抑制油价上行。

4. 资金面展望

• 货币政策稳健中性：人民币汇率保持稳定，外汇占款波动有限，流动性投放与到期基本平衡。
• 宽松力度有限：4月降准对债市形成顶部压力，未来债市将延续宽幅震荡。
• MLF到期与降准预期：下半年有约2.44万亿元MLF到期，可能通过降准置换流动性。

5. 利率债投资策略

• 延续宽幅震荡：基本面支撑有限，货币政策延续稳健中性，利率债将呈现震荡走势。
• 操作建议：关注利率债的“价升量增”趋势，警惕宽松力度有限带来的顶部压力。

6. 信用债投资策略

• 业绩波动风险不大：中上游企业受库存周期影响，业绩有限波动；下游行业因成本下降，业绩改善空间较大。
• 关注安全边际高的行业：如电子、房地产、家电、汽车、商贸、轻工制造、休闲服务、医药生物等。
• 个券选择：规避融资渠道较少、融资能力差的民营企业及非标融资较多的主体。

风险提示

• 国内经济增速超预期
• 去杠杆导致利率大幅上行
• 美联储加息频率及幅度超预期

图表与数据

图表目录

• 图1：10Y国债收益率与信用利差走势
• 图2：30日R007、DR007移动平均线
• 图3：5月AA+级以上发债主体占比明显提升
• 图4：工业企业利润总额与产成品库存累计同比
• 图5：社会消费品零售总额同比增速
• 图6：汽车消费增速明显提升
• 图7：猪肉价格、生猪存栏变化率、能繁母猪存栏量走势
• 图8：猪肉需求指数下降
• 图9：主要经济体GDP增速
• 图10：WTI原油价格走势
• 图11：外汇占款和人民币汇率走势图
• 图12：煤炭开采和洗选业产成品库存
• 图13：煤炭开采和洗选业资产负债率
• 图14：全球黄金供给量
• 图15：全球黄金需求量

表格目录

• 表格1：2018年1-5月债券发行人评级上调原因汇总
• 表格2：历史库存周期划分
• 表格3：各行业固定资产投资增速累计同比
• 表格4：2018年上半年促消费政策
• 表格5：各行业现阶段信用利差分位
• 表格6：2018年上半年煤炭行业主要政策汇总

总结

2018年中期，债市面临流动性宽松与信用利差高位并存的局面。经济结构调整持续深化，韧性仍强，库存周期将进入主动去库存阶段，但整体经济压力有限。通胀方面，CPI同比增速仍有下行趋势，主要受猪肉价格回落及油价稳定影响。货币政策稳健中性，流动性投放与到期基本平衡，MLF到期可能带来降准置换。利率债与信用债走势分化，利率债延续震荡，信用债需关注安全边际较高的下游行业。风险方面，需警惕经济超预期、去杠杆及美联储加息对市场的影响。