核心内容概述
闻泰科技作为一家ODM（原始设计制造）企业，通过并购安世半导体，成功卡位功率半导体市场。随着新能源汽车和智能汽车的发展，功率半导体需求显著增长，公司未来有望在智能制造和功率器件领域实现高速成长。公司拟通过发行可转换公司债券募集86亿元资金，用于建设多个智能制造产业园及研发中心，进一步提升ODM制造能力，优化产品结构。
主要观点
- 智能制造布局：公司拟投资86亿元用于智能制造项目，包括无锡、昆明、印度及西安的项目，合计年产能达7000万台/年，显著增强ODM制造能力。
- 安世半导体表现：安世是全球领先的功率半导体供应商，2021年第一季度预计营业收入增长显著，成为公司的重要增长引擎。
- 新能源汽车推动功率半导体需求：新能源汽车单车功率半导体价值量是传统汽车的5.5倍，随着新能源汽车销量的快速增长，公司将在该领域受益显著。
- SIP封装成为新增长点：SIP封装技术具备低成本、低功耗、高性能等优势，公司有望凭借其技术积累和协同效应，成为下一增长点。
- 盈利预测与估值：公司2020-2022年归母净利润预计分别为24.92亿元、40.41亿元和57.82亿元，对应PE分别为50x、31x和21x，维持“买入”评级。
关键信息
投资项目与产能
- 无锡智能制造产业园：投资45亿元，年产能2500万台智能终端，MOSFET器件年产能24.4亿颗。
- 昆明智能制造产业园：投资31亿元，年产能3000万台智能手机。
- 印度智能制造产业园：投资16亿元，年产能1500万台智能终端。
- 西安研发中心：投资4亿元，重点研发智能手机、平板、笔电、IoT、TWS耳机等产品。
- 补充流动资金：投资18亿元，用于缓解上游零组件涨价带来的成本压力。
产品结构优化
- 公司从智能手机项目向其他智能终端延伸，包括平板电脑、笔记本电脑、TWS耳机等。
- 成立专门事业部，持续投入，优化产品结构。
安世半导体市场地位
- 安世是全球领先的分立器件、逻辑器件及MOSFET器件供应商。
- 2019年收入约103亿元，其中42%来自汽车领域，是国内最大的车规级功率半导体厂商。
- 产品线丰富，覆盖汽车、移动及可穿戴设备、工业与能源、消费电子等领域。
新能源汽车与功率半导体关系
- 2025年全球新能源汽车销量预计达1370万辆，年均复合增长率34.7%。
- 电动车单车功率半导体价值量达387美元，是传统汽车的5.5倍。
- 公司加大MOSFET等功率器件生产能力，受益于新能源汽车发展。
安世技术优势
- 安世在第三代半导体领域有长期布局，推出氮化镓FET和650V硅基氮化镓。
- 技术升级包括“H2氮化镓”、级联结构、CCPAK封装等，提升产品性能和市场竞争力。
估值与评级
- 当前股价99.50元，对应PE分别为50x、31x、21x。
- 公司维持“买入”评级，认为其未来盈利空间广阔。
风险提示
盈利预测与财务指标
| 指标 |
2018 |
2019 |
2020E |
2021E |
2022E |
| 营业收入（百万元） |
17,335.11 |
41,578.16 |
61,388.32 |
83,448.86 |
102,704.72 |
| 归母净利润（百万元） |
61 |
1,254 |
2,492 |
4,041 |
5,782 |
| EPS（元） |
0.10 |
1.12 |
2.00 |
3.25 |
4.64 |
| ROE（摊薄） |
1.70% |
5.92% |
7.24% |
10.60% |
13.32% |
| P/E |
1,039 |
89 |
50 |
31 |
21 |
财务表现
利润表（单位：百万元）
| 指标 |
2018 |
2019 |
2020E |
2021E |
2022E |
| 营业收入 |
17,335.11 |
41,578.16 |
61,388.32 |
83,448.86 |
102,704.72 |
| 营业成本 |
15,764 |
37,286 |
53,332 |
72,959 |
89,571 |
| 折旧和摊销 |
283 |
568 |
581 |
595 |
609 |
| 销售费用 |
151 |
484 |
1,228 |
1,669 |
2,054 |
| 管理费用 |
295 |
615 |
1,842 |
1,669 |
1,562 |
| 研发费用 |
732 |
1,320 |
2,038 |
2,370 |
2,896 |
| 营业利润 |
69 |
1,537 |
2,724 |
4,379 |
6,238 |
| 归母净利润 |
61 |
1,254 |
2,492 |
4,041 |
5,782 |
现金流量表（单位：百万元）
| 指标 |
2018 |
2019 |
2020E |
2021E |
2022E |
| 经营活动现金流 |
3,272 |
4,620 |
3,607 |
6,631 |
8,183 |
| 投资活动现金流 |
-1,639 |
-12,304 |
1,587 |
-325 |
-300 |
| 融资活动现金流 |
-1,424 |
13,722 |
3,063 |
-119 |
-356 |
| 净现金流 |
163 |
6,021 |
8,257 |
6,187 |
7,527 |
资产负债表（单位：百万元）
| 指标 |
2018 |
2019 |
2020E |
2021E |
2022E |
| 总资产 |
16,942 |
65,132 |
79,748 |
96,721 |
113,506 |
| 流动资产合计 |
11,824 |
30,823 |
46,879 |
64,118 |
81,210 |
| 非流动资产合计 |
5,118 |
34,308 |
32,869 |
32,602 |
32,295 |
| 总负债 |
13,211 |
43,710 |
45,063 |
58,255 |
69,709 |
| 流动负债合计 |
13,131 |
31,069 |
35,433 |
48,056 |
59,013 |
| 非流动负债合计 |
80 |
12,641 |
9,630 |
10,199 |
10,696 |
| 股东权益 |
3,731 |
21,422 |
34,684 |
38,465 |
43,797 |
主要财务指标
| 指标 |
2018 |
2019 |
2020E |
2021E |
2022E |
| 毛利率 |
9.1% |
10.3% |
13.1% |
12.6% |
12.8% |
| EBITDA率 |
3.6% |
6.9% |
5.2% |
6.4% |
7.0% |
| EBIT率 |
1.7% |
5.3% |
4.3% |
5.7% |
6.4% |
| 税前净利润率 |
0.4% |
3.5% |
4.4% |
5.2% |
6.1% |
| 归母净利润率 |
0.4% |
3.0% |
4.1% |
4.8% |
5.6% |
| ROA |
0.4% |
2.1% |
3.2% |
4.2% |
5.1% |
| ROE（摊薄） |
1.7% |
5.9% |
7.2% |
10.6% |
13.3% |
| 经营性ROIC |
8.0% |
5.5% |
5.8% |
9.8% |
12.9% |
估值指标
| 指标 |
2018 |
2019 |
2020E |
2021E |
2022E |
| P/E |
1039 |
89 |
50 |
31 |
21 |
| P/B |
17.6 |
5.3 |
3.6 |
3.2 |
2.9 |
| EV/EBITDA |
116 |
46 |
41 |
25 |
18 |
产品应用领域与客户结构
- 汽车：安全、动力、照明、电动转向系统、高级驾驶辅助系统。
- 工业电力：电动机控制、电信基础设施、数据服务、电力供给、室内照明。
- 移动与可穿戴设备：可穿戴设备、移动电子设备。
- 消费及计算机：广播电视、无人机、电子烟、台式电脑与笔记本、存储设备。
结论
闻泰科技凭借对安世半导体的并购及智能制造项目的布局，有望在新能源汽车和智能终端市场中实现快速增长。公司未来将启动EMS2.0战略，进一步提升其在消费电子领域的半导体一站式解决方案能力，同时在功率半导体市场占据重要地位。尽管面临一定的风险，但其盈利能力和估值水平均显示出较强的吸引力，维持“买入”评级。
