核心内容概述
恩华药业（002262.SZ）是一家专注于化学制药的公司，其在2017年前三季度实现了稳步增长，公司整体表现优于行业平均水平。当前市场价格为14.80元人民币，公司长期竞争力评级高于行业均值，显示其具备较强的市场竞争力和发展潜力。
主要观点
- 业绩增长：2017年前三季度公司实现收入25.19亿元，同比增长11.32%；扣非归母净利润3.11亿元，同比增长22.54%。三季度单季收入和利润增速分别为12.39%和24.17%，高于前两个季度。
- 毛利率提升：由于低毛利品种销售减少，公司制剂毛利率达到历史最高水平82.4%，较去年同期增长6.9%。
- 新产品表现亮眼：右美托咪定、瑞芬、度洛西汀等新产品增速显著，其中右美托咪定预计前三季度增速接近80%，阿立哌唑保持约200%的增速。
- 销售费用趋稳：公司销售费用率在分线改革后有所下降，且趋于可控状态。
- 研发投入加大：2017年中报研发投入近6000万元，同比增长82.2%，主要用于核心品种的一致性评价工作。
- 投资建议：公司维持买入评级，预计全年扣非净利润增速将超过25%。当前股价对应2017年37.8x市盈率，具有一定的投资价值。
- 风险提示：包括产品降价、新产品中标低于预期、员工持股计划解禁、研发费用化加大及非制剂业务的拖累等。
关键信息
市场数据
- 已上市流通A股：861.93百万股
- 总市值：14,935.38百万元
- 年内股价最高最低：22.96元/12.68元
- 沪深300指数：3931.25
- 深证成指：11189.55
业绩简评
- 2017年前三季度收入增长11.32%，三季度单季收入增速12.39%
- 扣非归母净利润增长22.54%，三季度单季利润增速24.17%
- 制剂收入增速14.9%，毛利增速19%
- 新产品加速趋势明显，右美托咪定、瑞芬、度洛西汀等增速均超过50%
经营分析
- 制剂收入端增速失真，主要由于低毛利品种销售减少
- 好欣晴移动医疗平台已与超过100家医院达成合作，注册精神专科医生超过1.6万人
- 营销改革和医保招标推动公司增长，公司整体表现向好
盈利预测
- 2017/2018/2019年净利润预测分别为395/510/668百万元
- 对应净利润增速分别为27.54%/29.11%/30.92%
投资建议
- 维持买入评级，认为公司具备内生增长弹性
- 预计全年扣非净利润增速将超过25%
- 高毛利品种继续放量，研发费用化企稳，好欣晴亏损收窄
风险提示
- 产品降价风险
- 新产品中标低于预期
- 员工持股计划解禁
- 研发费用化加大
- 非制剂业务（如好欣晴）的拖累
附录：财务预测摘要
损益表
| 项目 |
2014 |
2015 |
2016 |
2017E |
2018E |
2019E |
| 主营业务收入 |
2,501 |
2,767 |
3,018 |
3,385 |
3,794 |
4,250 |
| 毛利 |
994 |
1,159 |
1,391 |
1,622 |
1,879 |
2,187 |
| 净利润 |
221 |
255 |
302 |
390 |
505 |
663 |
| 净利率 |
8.9% |
9.3% |
10.3% |
11.7% |
13.5% |
15.7% |
现金流量表
| 项目 |
2014 |
2015 |
2016 |
2017E |
2018E |
2019E |
| 经营活动现金净流 |
160 |
204 |
277 |
441 |
526 |
735 |
| 投资活动现金净流 |
-247 |
-216 |
-238 |
-40 |
-30 |
-20 |
| 筹资活动现金净流 |
55 |
362 |
-15 |
-132 |
-76 |
-165 |
| 现金净流量 |
-32 |
350 |
23 |
270 |
420 |
550 |
资产负债表
| 项目 |
2014 |
2015 |
2016 |
2017E |
2018E |
2019E |
| 货币资金 |
407 |
745 |
760 |
1,030 |
1,450 |
2,000 |
| 流动资产 |
1,239 |
1,694 |
2,017 |
2,334 |
2,888 |
3,614 |
| 非流动资产 |
683 |
857 |
957 |
927 |
865 |
775 |
| 负债 |
864 |
724 |
851 |
785 |
809 |
820 |
| 股东权益 |
1,043 |
1,815 |
2,096 |
2,453 |
2,926 |
3,556 |
| 资产负债率 |
44.92% |
28.37% |
28.61% |
24.07% |
21.56% |
18.69% |
比率分析
| 指标 |
2014 |
2015 |
2016 |
2017E |
2018E |
2019E |
| 每股收益 |
0.568 |
0.532 |
0.491 |
0.392 |
0.506 |
0.662 |
| 每股净资产 |
2.654 |
3.740 |
3.323 |
3.889 |
4.638 |
5.638 |
| 每股经营现金净流 |
0.408 |
0.421 |
0.439 |
0.700 |
0.834 |
1.165 |
| 净资产收益率 |
21.40% |
14.24% |
14.78% |
16.11% |
17.44% |
18.79% |
| 总资产收益率 |
11.61% |
10.13% |
10.41% |
12.12% |
13.60% |
15.22% |
| 净利润增长率 |
26.68% |
15.71% |
19.89% |
27.61% |
29.11% |
30.92% |
| 总资产增长率 |
22.75% |
32.68% |
16.62% |
9.63% |
15.07% |
16.95% |
投资评级分析
- 市场中相关报告投资建议为“买入”的有1份，占1分；“增持”有0份；“中性”有0份；“减持”有0份。
- 最终评分1.00，对应买入评级。
- 投资建议为“买入”：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上。
投资建议与评级
- 维持买入评级，认为公司具备内生增长弹性
- 当前股价对应2017年37.8x市盈率，具有一定的投资价值
- 预计全年扣非净利润增速将超过25%
风险提示
- 产品降价风险
- 新产品中标低于预期
- 员工持股计划解禁
- 研发费用化加大
- 非制剂业务（如好欣晴）的拖累
附注
- 报告来源：公司年报、国金证券研究所
- 特别声明：本报告为国金证券股份有限公司所有，未经授权不得复制或分发
- 投资评级说明：买入为预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上，增持为5%-15%，中性为-5%-5%，减持为下跌幅度在5%以上
