20161219-国金证券-恩华药业-002262.SZ-分线改革释放潜力_医保招标助力增长_13页_1mb

恩华药业总结

核心内容概述

恩华药业是一家专注于麻醉、精神及神经领域药物研发和销售的公司，其核心竞争力在于分线营销改革和新产品的持续推出。公司通过产品线的精细化管理，提升销售效率和潜力新品种的市场表现。同时，受益于医保目录调整和药品集中招标政策，公司有望实现增长。

主要观点

• 营销改革成效显著：恩华药业通过分线改革，将销售体系划分为麻醉、精神和神经领域，提升销售的针对性和效率。销售费用率从2010-13年的48%下降至2014-15年的42%，预计未来将稳中有降。
• 新产品放量带动增长：公司近年获批的多个新产品如右美托咪定、丙泊酚、度洛西汀和阿立哌唑等，在招标和医保政策的推动下，有望实现高增长，预计未来几年新品种收入占比将提升至近50%。
• 政策利好：医保目录调整和招标周期的叠加效应将对公司增长产生积极影响。右美托咪定和齐拉西酮注射液有望进入更多省份医保，提升市场覆盖率和销售增长。
• 专注精麻领域：公司聚焦精神和麻醉领域，通过线上线下结合的方式提升服务能力，增强在中枢神经领域的专业地位。
• 盈利预测：假设销售改革效果延续，预计公司2016-2018年每股收益分别为0.49元、0.62元和0.79元，净利润增速逐步恢复。

关键信息

市场数据

• 市场价格：21.19元
• 已上市流通A股：524.89百万股
• 总市值：13,364.89百万元
• 年内股价最高最低：29.64/17.81元
• 沪深300指数：3328.98
• 深证成指：10283.16

财务指标

• 每股收益：2014年0.568元，2015年0.532元，2016E 0.487元，2017E 0.617元，2018E 0.792元
• 每股净资产：2014年2.65元，2015年3.74元，2016E 4.31元，2017E 5.06元，2018E 6.03元
• 每股经营性现金流：2014年0.41元，2015年0.42元，2016E 0.84元，2017E 0.81元，2018E 1.02元
• 市盈率：2014年43.67倍，2015年54.97倍，2016E 42.34倍，2017E 33.44倍，2018E 26.06倍
• 行业优化市盈率：39.61倍（2014）、67.75倍（2015）、58.42倍（2016-2018）
• 净利润增长率：2014年26.68%，2015年15.71%，2016E 19.01%，2017E 26.64%，2018E 28.29%
• 净资产收益率：2014年21.40%，2015年14.24%，2016E 14.69%，2017E 15.87%，2018E 17.08%
• 总股本：2014年393.12百万股，2015年485.17百万股，2016E 630.72百万股

投资建议

• 评级：买入
• 理由：公司受益于医保和招标政策，销售体系调整已完成，二线品种有望放量，带动盈利增长。

风险提示

• 产品降价风险
• 新产品进程低于预期
• 限售股解禁
• 政策影响
• 非制剂业务的拖累

产品线分析

麻醉线

• 主要品种：咪达唑仑、依托咪酯、右美托咪定、丙泊酚、瑞芬太尼
• 市场定位：依托咪酯和丙泊酚主要在麻醉科，右美托咪定在ICU领域有差异化优势
• 市场份额：依托咪酯占据94%，丙泊酚和右美托咪定在招标中表现良好

精神线

• 主要品种：利培酮、齐拉西酮、阿立哌唑、度洛西汀
• 市场定位：利培酮和齐拉西酮主要在专科医院，阿立哌唑和度洛西汀在综合医院有较大市场潜力
• 市场份额：阿立哌唑和度洛西汀在新品种中表现优异，有望带动整体制剂收入增长

低价药线

• 市场现状：竞争格局较差，但议价压力小，一致性评价带来新的增长机会

未来增长潜力

• 医保目录调整：右美托咪定和齐拉西酮注射液有望进入更多省份医保，提升市场覆盖率
• 招标周期影响：二线品种在招标中表现良好，有望推动销售增长
• 市场潜力：综合医院内科中的抑郁焦虑患者比例高，度洛西汀和加巴喷丁有望在这些领域拓展市场

估值与盈利预测

• EPS预测：2016E 0.49元，2017E 0.62元，2018E 0.79元
• 净利润预测：2016E 307百万元，2017E 389百万元，2018E 499百万元
• 净利率预测：2016E 10.1%，2017E 11.2%，2018E 12.6%

风险提示

• 产品降价风险：部分品种面临价格压力
• 新产品进程低于预期：新产品上市和市场接受度可能影响增长
• 限售股解禁：可能对股价造成短期压力
• 政策影响：医保和招标政策的变化可能影响公司业绩
• 非制剂业务的拖累：非制剂业务可能影响整体盈利能力

总结

恩华药业通过分线营销改革和新产品线布局，提升了销售效率和市场竞争力。在医保和招标政策的推动下，公司有望实现业绩增长。尽管面临一定的风险，如产品降价和非制剂业务的影响，但整体来看，公司具备较强的长期增长潜力，值得投资者关注。