20220708-东北证券-东北总量_价差结构下的原油与通胀判断_9页_772kb

证券研究报告总结：东北总量：价差结构下的原油与通胀判断

核心内容

本报告分析了当前原油价格与通胀之间的关系，指出能源价格的波动不仅受当前供需影响，还与远期价格结构和期现价差密切相关。报告认为，由于传统能源供给缺乏弹性，叠加地缘政治冲突和能源转型的加速，油价与通胀的下行路径将受到显著拖累，美联储将面临长期紧缩政策的困境。

主要观点

• 能源供给缺乏弹性：传统能源产能上限阈值的减少，使得石油等化石能源供给缺乏价格弹性。俄乌冲突进一步加剧了这一问题，导致能源价格飙升和期现价差结构的倒挂。
• 期现价差结构：当前原油期现结构呈现Back形态，即近月价格高于远月价格。这种结构意味着即使需求减弱，油价的绝对价格仍难以快速回落。
• 美联储政策困境：为控制通胀，美联储持续加息，但高Back结构表明供给端问题未解，导致通胀回落速度缓慢。若通胀未达目标，美联储可能被迫维持紧缩政策更长时间，加剧经济衰退预期。
• 通胀与油价的联动：油价中枢维持在100美元左右，下半年同比变动预计回落至20%-40%区间。若权重及其他分项不变，美国CPI在年底仍将维持在6%左右，远高于美联储的2%目标。
• 资产波动率上升：由于通胀回落缓慢和高利率环境，美股等资产下半年波动率将逐级放大。

关键信息

• 油价中枢：预计未来半年油价以100美元左右为中枢宽幅震荡。
• Back结构：期现价差未明显收窄，表明能源供给缺乏弹性，导致油价难以快速下行。
• CPI预测：若油价维持震荡，美国CPI年底仍可能维持在6%左右，距离目标有较大差距。
• 美联储政策：将被迫长期维持紧缩政策，可能延长收益率曲线倒挂时间，增加市场压力。
• 经济着陆方式：报告指出，美联储可能面临经济硬着陆的风险，即通胀高企与经济衰退并存。

图表目录摘要

• 图1：全球炼厂产能的不平衡加剧供给弹性问题。
• 图2：需求拖拽油价Back远期结构曲线的两种形式，表明供给紧张与需求收缩的不对称影响。
• 图3：油铜比隐含供应问题再次突出，反映能源供应紧张。
• 图4：布伦特原油商品曲线显示长短价差未明显收窄。
• 图5：原油价格下跌，期现价差未明显收窄，反映供给弹性问题持续存在。

风险提示

• 地缘政治冲突超预期。
• 美联储货币政策超预期。

研究团队简介

• 陈康：东北证券固定收益首席分析师，斯坦福大学应用物理硕士，中国科学技术大学理学学士，擅长宏观经济分析与信用资质判断。
• 万明杰：研究助理，复旦大学风险管理与保险学硕士，经济学本科，有两年行业工作经验，现任东北证券首席经济学家研究助理。

重要声明

• 本报告仅供东北证券客户使用，未经许可不得翻版、复制或引用。
• 报告内容基于公开资料，不构成对任何人的投资建议，不承担由此引发的损失责任。
• 作者具备证券投资咨询执业资格，报告内容真实、客观，未受第三方影响。

投资评级说明（摘要）

• 股票投资评级：买入、增持、中性、减持、卖出，分别对应未来6个月内股价涨幅与市场基准的对比。
• 行业投资评级：优于大势、同步大势、落后大势，分别对应行业指数收益与市场基准的关系。

机构销售联系方式（摘要）

• 公募销售：华东、华北、华南地区均有详细联系人及联系方式。
• 非公募销售：同样涵盖多个地区，提供销售团队的联系方式。

总结

本报告重点分析了油价与通胀之间的关系，指出能源供给缺乏弹性是当前通胀问题的核心。美联储为抑制通胀而持续加息，但高Back结构表明供给端问题难以在短期内解决，导致通胀回落缓慢，进而迫使美联储长期维持紧缩政策，增加经济衰退压力。报告预计未来半年油价将围绕100美元震荡，CPI有望缓慢回落，但难以达到美联储的2%目标。同时，美股波动率将上升，市场将面临更多不确定性。