20151026-广发证券-怡亚通-002183.SZ-传统消费品渠道的颠覆者_36页_3mb
报告摘要
怡亚通 (002183.SZ) 总结
核心内容
怡亚通是一家传统消费品渠道的颠覆者，致力于打造中国第一流通商业生态平台。公司通过380深度供应链商业模式，整合传统经销商资源，帮助品牌商实现渠道下沉和扁平化，以提升渠道效率和降低成本。怡亚通主要涉足日化、食品、母婴、酒饮、家电等快消品分销市场，市场规模达6万亿元，公司有望在其中占据一定市场份额，实现快速增长。
主要观点
- 快消品市场趋势：快消品分销市场供大于求，传统多层级分销体系效率低下，渠道扁平化和下沉是未来趋势。
- 380分销平台：通过整合线下经销商资源，怡亚通构建了全国性的分销网络壁垒，提升渠道效率，降低分销成本。
- O2O零售平台：怡亚通通过和乐网、和乐生活超市、云微店等平台帮助传统零售店转型为无缝零售，提升消费者体验。
- 终端营销平台：怡亚通拥有强大的渠道和客户资源，通过精准营销提升品牌曝光和销售转化。
- 金融服务平台：基于产业场景的供应链金融模式，为小微终端提供纯信用贷款，优化贷款流程，提高效率和资金周转率。
关键信息
快消品分销市场
- 快消品分销市场规模达6万亿，预计未来平均增速为10.5%。
- 怡亚通在其中占据约3%市场份额，预计收入可达1800亿元，是当前收入的6倍。
- 三线及以下城市是快消品市场的重要增长点，渠道下沉将推动市场扩张。
380分销平台
- 380平台整合传统经销商，实现渠道扁平化，提高分销效率。
- 通过宇商网实现线上B2B交易，提供信息流、物流、资金流、商流、业务流的“五流合一”服务。
- 未来通过提高单一品牌渗透率、增加品类和增值业务，可实现几何级数增长。
O2O终端零售平台
- 和乐微店通过APP实现门店电商化，提高消费者体验，降低配送成本。
- 门店可通过和乐微店获取额外收入，预计2017年可新增150亿元收入。
- 与传统电商相比，和乐微店配送成本降低90%，提高线下门店的盈利能力。
终端营销平台
- 终端营销平台通过精准定位和互动型广告提升品牌曝光和销售转化。
- 预计2017年终端传媒收入可达12亿元，毛利率高达80%，有助于提升公司净利率。
- 终端传媒覆盖门店数量预计从2015年的2万套增长至2017年的20万台。
O2O金融服务平台
- 供应链金融业务为小微终端提供纯信用贷款，优化贷款流程，提高资金周转率。
- 金融业务预计2017年收入可达1.2亿元，净利率可达40%。
- 两年后，供应链金融业务收入和利润预计分别达8.38亿元和3.35亿元，市值可达100亿元。
投资建议
- 给予怡亚通“买入”评级。
- 保守估计，2年后深度业务收入可达750亿元，给予1.3倍PS估值。
- 供应链金融和终端传媒增量业务估值分别为100亿元和60亿元，整体市值空间较大。
风险提示
- 380分销业务扩张过快可能带来管理半径问题。
- 供应链金融业务存在坏账风险。
盈利预测
| 年份 | 营业收入（百万元） | 增长率（%） | EBITDA（百万元） | 净利润（百万元） | 增长率（%） | EPS（元/股） | 市盈率（P/E） | 市净率（P/B） | EV/EBITDA |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 2013A | 11,622.94 | 53.85% | 430.20 | 200.29 | 59.61% | 0.203 | 33.83 | 2.53 | 26.17 |
| 2014A | 22,141.81 | 90.50% | 771.35 | 312.28 | 55.92% | 0.313 | 47.48 | 5.42 | 29.61 |
| 2015E | 34,448.02 | 55.58% | 1,196.26 | 607.32 | 94.48% | 0.587 | 124.59 | 16.56 | 68.86 |
| 2016E | 53,081.03 | 54.09% | 1,687.26 | 1,016.10 | 67.31% | 0.982 | 74.47 | 13.55 | 51.45 |
| 2017E | 79,073.83 | 48.97% | 2,516.33 | 1,668.18 | 64.17% | 1.613 | 45.36 | 10.43 | 36.76 |
盈利预测补充
| 项目 | 2015E | 2016E | 2017E |
|---|---|---|---|
| 门店数量（万个） | 100 | 150 | 200 |
| 终端传媒门店渗透率 | 2% | 7% | 10% |
| 终端传媒数量 | 2 | 10.5 | 20 |
| 怡亚通单个终端传媒年收入（万元） | - | 0.75 | 0.75 |
| 怡亚通终端传媒收入（亿元） | - | 6.3 | 12.0 |
| 门店数量（万个） | 200 | 200 | 200 |
| 门店渗透率 | 5% | 8% | 10% |
| 云微店数量（万个） | 10 | 16 | 20 |
| 每个门店带动微店客户人数（个） | 50 | 50 | 50 |
| 每个客户微店上额外消费金额（万元） | 0.15 | 0.15 | 0.15 |
| 和乐微店增加的收入（亿元） | 12.5 | 120 | 150 |
| 怡亚通可能增加的分销收入（亿元） | 10 | 96 | 120 |
供应链金融业务预测
| 项目 | 2015E | 2016E | 2017E |
|---|---|---|---|
| 门店数量（万个） | 100 | 150 | 200 |
| 申请贷款比例（%） | 0.35% | 0.7% | 1.0% |
| 全年平均单店贷款需求（万元） | 30 | 30 | 30 |
| 总共贷款需求（亿元） | 11 | 31.5 | 60 |
| 供应链金融服务费（年利率） | 4.0% | 4.0% | 4.0% |
| 收入（亿元） | 0.21 | 0.63 | 1.2 |
| 收入增速预测 | - | 200% | 90% |
| 毛利率 | 75% | 75% | 75% |
| 毛利润（亿元） | 0.1575 | 0.47 | 0.9 |
| 毛利增速预测 | - | 200.0% | 90.5% |
估值分析
- 380分销平台：预计2年后收入750亿元，给予1.3倍PS估值，市值可达1000亿元。
- 供应链金融：预计2年后收入8.38亿元，利润3.35亿元，市值可达100亿元。
- 终端传媒：预计2年后收入60亿元，市值可达60亿元。
- 综合估值：公司整体市值空间较大，给予“买入”评级。
图表索引
- 图1：供大于求的商品占商品总量的70%左右
- 图2：日用品制造业收入大于零售额
- 图3：中间商的能力已成为上下游企业的发展瓶颈
- 图4：传统的渠道已经演变为非常复杂的模式
- 图5：快消品毛利率在不断下降
- 图6：传统渠道模式向新型渠道模式的转型已是大势所趋
- 图7：美国消费品流通行业集中度在我国四倍以上
- 图8：美国每1元批发零售业增加值所支撑完成的最终居民消费额是中国的1.5倍
- 图9：渠道下沉是中国快消品行业发展的主要趋势
- 图10：近5年间农村居民人均可支配收入增速超过城镇
- 图11：2014年农村居民人均年度消费支出增速达26.5%
- 图12：四线城市2015年一季度快消品增速达11%
- 图13：快消品实体销售占比79.4%
- 图14：传统渠道在三线及以下城市中仍是主流渠道
- 图15：2014年怡亚通涉及的6类快消品收入规模超过6万亿
- 图16：居民人均食品酒水支出不断增长
- 图17：2015年预计6大子类平均增速将达10.5%
- 图18：四维一体互联网战略
- 图19：380平台运营模式实现上下游资源的良好整合
- 图20：新宇商模式可实现了信息的精准、实时、便捷交换
- 图21：怡亚通服务网络覆盖范围已较为完整，线下服务资源丰富
- 图22：380平台收入规模及增速（亿元，%）
- 图23：怡亚通供应链管理使流通渠道扁平化
- 图24：怡亚通供应链管理三种分销功能
- 图25：怡亚通供应链管理可整合分散渠道，并通过渠道共享降低成本
- 图26：家电行业收入规模较大，还继续保持10%左右增速
- 图27：怡亚通O2O终端零售平台实现无缝零售
- 图28：和乐微店未来可能提供的有形和无形产品服务
- 图29：在线和实体店购物能满足顾客不同时段的需求
- 图30：和乐微店未来可能提供的有形和无形产品服务
- 图31：和乐微店O2O核心竞争优势
- 图32：中国消费者更倾向的送货方式
- 图33：能提高无缝购物体验的服务
- 图34：怡亚通致力于打造精准营销传媒
- 图35：店内展示信息的影响超过了网络广告和社交网络
- 图36：怡亚通从交易切入媒体能发挥更好的渠道优势
- 图37：中小企业更偏好供应链融资模式
- 图38：快消品应收账款较高，资金周转需求巨大
- 图39：怡亚通深度供应链金融核心优势
- 图40：怡亚通深度供应链金融流程短、风险可控
- 图41：广度业务供应链金融收入规模稳步上升
- 图42：广度业务供应链金融毛利率保持较高水平
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