深度报告-20210716-浙商证券-怡亚通-002183.SZ-怡亚通深度报告_三年重整重构_怡亚通重新起航_38页_3mb

怡亚通深度报告总结

核心内容

怡亚通是中国最大的快消品分销龙头及O2O分销平台，公司已进入供应链3.0时代，构建了“基础供应链服务 + 380平台 + 生态链公司”的商业生态。通过三年重整重构，公司从传统供应链服务向高毛利品牌运营业务转型，未来三年品牌运营业务规模有望达到百亿，利润表现可期。

主要观点

• 业务结构转型：怡亚通从传统供应链业务向分销+营销业务转型，品牌运营业务成为新的利润增长点。
• 供应链3.0战略：公司通过数据驱动和区块链技术打造一体化平台，实现线上线下融合，提升供应链效率。
• 国资入股赋能：深圳投控于2018年入股，提供资金、融资及资源支持，助力公司发展。
• 财务优化：公司通过剥离不良资产、定增、资产证券化等方式优化资本结构，降低负债率，提升盈利能力。
• 品牌运营亮点：白酒板块表现亮眼，2020年通过运营钓鱼台珐琅彩及国台黑金十年等单品，实现近10%的毛利占比，预计2025年规模至少达40亿元。

关键信息

1. 业务模式升级

• “一体两翼”战略：公司业务结构升级为“分销+营销”为基本盘，“品牌运营”为增长极，未来线上与线下业务比例有望从1:3转为2:3。
• 品牌运营模式：公司通过开放式裂变营销平台，赋能品牌运营，提升利润空间，同时建立消费类产业基金以加速自有品牌孵化。

2. 供应链3.0发展

• 深度分销+营销：依托“380平台”，公司实现渠道整合与升级，服务全球2600多个品牌，覆盖全国150多万家终端门店。
• 星链区块链平台：通过个人云、零售云、企业云，实现线上线下联动，提升服务效率与用户体验。

3. 资本运作与财务优化

• 定增计划：2021年公司拟不超过28亿元定增，用于供应链项目和数字化转型，降低资产负债率。
• 资产负债率：2020年公司资产负债率为80.57%，预计未来三年可降至70%以下。

4. 财务表现

• 收入与利润增长：2021Q1收入及利润增速分别达35.22%、341.17%，业绩底部已过。
• 毛利率与净利率提升：2020年综合毛利率为5.54%，品牌运营业务毛利率为18.09%，净利率从0.12%提升至0.51%。

5. 行业趋势

• 供应链平台化：传统供应链服务商向综合性平台转型，提升服务附加值。
• 白酒流通集中度提升：我国白酒流通行业集中度较低，预计2022年规模至少达7638亿元，集中度有望进一步提升。

6. 品牌运营业务增长预期

• 白酒板块：2020年白酒分销规模达百亿，预计2023年至少40亿元，成为利润重要驱动力。
• 其他高毛利领域：公司正将白酒成功经验复制至小家电及医美领域，未来品牌运营业务收入有望达到百亿规模。

资本结构与股东支持

• 深圳投控支持：提供52亿元资金支持，改善融资环境，提升企业评级。
• 股权结构优化：深投控成为第一大股东，管理层保持稳定，增强公司信心。

风险提示

• 疫情二次爆发：可能影响白酒整体动销。
• 高端酒动销不及预期：影响品牌运营业务表现。
• 资金问题：可能影响公司发展。
• 管理层变动：可能影响战略执行。

盈利预测与估值

• 收入增速：预计2021-2023年收入增速分别为15.4%、12.5%、11.8%。
• 净利润增速：预计2021-2023年归母净利润增速分别为273.5%、46.9%、42.7%。
• 每股收益：预计2021年EPS为0.2元/股，2023年为0.5元/股。
• 估值：2021年PE为27倍，2023年PE为13倍，估值具有性价比。

图表摘要

• 图1：公司发展历程
• 图2：怡亚通引领行业发展，持续定义供应链
• 图3：采购执行&分销执行业务
• 图4：2006-2009年毛利率、净利率变化
• 图5：2011-2013年380平台营业收入变化
• 图6：380平台与传统多层级渠道对比
• 图7：B2B2C&O2O供应链生态圈平台
• 图8：公司股权结构
• 图9：2011-2021Q1收入及收入增速变化
• 图10：2019年后ROE水平
• 图11：2011-2021Q1净利润及净利润增速变化
• 图12：2020年以来净利率和毛利率变化
• 图13：2011-2021Q1净利润及净利润增速变化
• 图14：2020年各业务毛利率
• 图15：管理费用率及财务费用率下降趋势
• 图16：供应链企业资产负债率普遍较高
• 图17：公司短期有息负债占比下降
• 图18：采购/销售代理业务模式简单，附加值低
• 图19：扩张模式由资金驱动转为能力驱动
• 图20：服务商可为上下游客户提供一站式服务
• 图21：具有立体式、一体化综合能力的服务商尚未形成
• 图22：市场迫切需要一体化服务能力的服务商
• 图23：2020年酒类流通行业CR4低于2%
• 图24：美国酒类流通行业CR5为64.4%
• 图25：2020年白酒流通渠道规模
• 图26：流通渠道具体变化
• 图27：酿酒行业规模及增速
• 图28：白酒收入占酿酒行业规模比
• 图29：2020年分销+营销业务占比
• 图30：分销营销业务增速
• 图31：供应链服务商业模式
• 图32：公司成立综合商业平台
• 图33：广度供应链毛利较低
• 图34：2014-2017年广度供应链收入占比
• 图35：380平台采用项目合伙制
• 图36：2019年380平台快消品占比
• 图37：21Q1线下渠道占比高
• 图38：下沉市场线下购买占比
• 图39：星链平台连接线上线下
• 图40：个人云提升购物体验
• 图41：零售云实现精准营销
• 图42：企业云一键共享资源
• 图43：公司实现T1-T6城市全覆盖
• 图44：380平台覆盖T1-T3城市
• 图45：公司布局低线城市终端
• 图46：销售费用稳步上升
• 图47：下游经销商集中度提升
• 图48：供应链十时代来临
• 图49：渠道进一步下沉
• 图50：公司业务结构变迁
• 图51：一体两翼业务结构
• 图52：2020年品牌运营以IT通信和酒饮为主
• 图53：酒饮板块增速迅猛
• 图54：公司业务模式升级
• 图55：全渠道运营能力为品牌运营基础
• 图56：酱酒规模情况
• 图57：酱酒规模情况
• 图58：酱酒收入占比情况
• 图59：酱酒产量占比情况
• 图60：白酒品牌运营投资回报率高
• 图61：酒饮板块增速迅猛
• 图62：钓鱼台珍品一号销售额增长
• 图63：怡亚通旗下白酒为高端产品
• 图64：公司布局家电与日化
• 图65：公司具备品牌运营能力
• 图66：2020年品牌运营各品牌毛利率
• 图67：2020年品牌运营各品牌销售额

表格摘要

• 表1：核心管理层履历及持股
• 表2：定向增发具体内容
• 表3：酒类流通渠道发展阶段
• 表4：2022年白酒流通行业规模
• 表5：2020年头部酒类流通企业市占率
• 表6：区块链平台情况
• 表7：中国内地城市等级划分
• 表8：各主要地区酱酒发展情况
• 表9：怡亚通 VS 华致酒行酒类分销营销业务
• 表10：酱酒主要酒厂产能情况
• 表11：白酒品牌运营业务未来业绩敏感性测算
• 表12：公司四大业务业绩拆分
• 表13：分部估值法测算

总结

怡亚通通过三年重整重构，实现从传统供应链服务向高毛利品牌运营业务转型，构建“基础供应链服务 + 380平台 + 生态链公司”的商业生态，打造全渠道、全场景的供应链平台。公司业务结构优化，盈利能力提升，财务结构稳健，未来增长可期。在白酒流通行业集中度提升的背景下，怡亚通有望凭借其渠道优势与品牌运营能力，实现业绩突破。