2019年宏观经济展望：变局、困局与破局-20181126-招商证券-55页-2mb

2019年宏观经济与政策展望总结

核心内容概览

2019年中国经济面临内外部多重约束，包括高宏观杠杆率、高资产价格和高环境成本的内部压力，以及美联储加息外溢效应的外部挑战。因此，稳增长政策空间有限，政策时滞较长。2019年GDP增速预计在6.3%左右，接近潜在增长水平。同时，CPI将温和上涨至2.3%，而PPI将继续回落至1.2%。整体通胀形势温和，尚未成为货币政策的掣肘。

主要观点

• 政策约束：稳增长政策受到高杠杆率、高资产价格和高环境成本的内部限制，以及美联储加息外溢效应的外部限制。
• 经济出清：政策转向放松需等到经济出清完成，即实际经济增速下行至潜在水平下方。
• 财政政策：2018年财政政策实质上处于收缩状态，下半年边际改善，但政策空间仍受限。
• 货币政策：2019年货币政策仍将维持友好态度，全年有4次降准的可能性，不排除1次降息。
• 通胀形势：CPI温和上升，PPI继续回落，剪刀差将闭合并反转。
• 资产配置：建议以防御为主，利率债仍是首选，重视黄金配置，避险货币考虑日元。

关键信息

一、政策选择的内外约束

• 内部约束：包括高宏观杠杆率、高资产价格和高环境成本，导致传统稳增长手段如基建、房地产等受限。
• 外部约束：美联储加息周期后期可能引发全球金融危机，新兴市场尤其易受影响。
• 政策转向：需等到经济出清完成，通胀压力消失或进入通缩，预计2019年年中附近可能开始放松。

二、经济的困途

• 投资困局：基建投资低位回稳，房地产投资因房价约束拖累，制造业投资虽有回暖但受贸易摩擦影响。
• 消费疑惑：社零增速放缓，主要受社会集团消费拖累，而非居民消费降级。
• 进出口影响：出口增速预计4%，进口增速5%。贸易摩擦对出口的冲击将在2019年上半年显现，下半年可能有所修复。

三、内外商品价格的背离与通胀形势展望

• 价格背离：PPI与CPI走势分化，主因原油价格波动及供给侧改革影响。
• CPI预测：全年均值2.3%，二季度可能因翘尾因素和猪价上涨达到3.0%，但可持续性弱。
• PPI预测：全年均值1.2%，可能在个别月份跌破0，CPI与PPI剪刀差将反转。

四、2019年大类资产配置展望

• 资产表现：2018年资本市场呈现防御特征，利率债表现较好。
• 配置建议：2019年仍建议以防御为主，利率债首选，重视黄金配置，避险货币推荐日元。
• 全球经济影响：2019年全球经济增长面临同步下行风险，新兴市场受发达国家货币政策收紧影响较大。

2019年主要经济数据预测

重要结论

• 2019年中国经济将面临下行压力，GDP增速预计为6.4%。
• 财政政策将逐步回归积极，但受制于杠杆率和债务问题，力度有限。
• 货币政策有望在2019年年中转向放松，但空间受限，预计全年4次降准。
• 通胀水平温和，CPI小幅上升，PPI继续回落，整体通胀压力不大。
• 2019年全球经济增长同步放缓，新兴市场面临更大压力，美元指数波动可能带动人民币阶段性走强。
• 建议大类资产配置以防御为主，利率债和黄金为首选，避险货币考虑日元。