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报告摘要

上海恩捷与LG签订长期供货合同，进军美国市场总结

核心内容

上海恩捷股份（股票代码：002812）与UltiumCells签署了一份价值2.58亿美元以上的长期锂电池隔离膜供货合同，标志着公司正式进军美国市场并成为该地区主要供应商。UltiumCells是由通用汽车与LG合资成立的电池公司，设计年产能为35GWh（一期），预计2022年投产，2022-2024年合计产能可达50-60GWh，对应隔膜需求约7.5-8亿平方米。此次合同预计覆盖5-7亿平方米隔膜，占合资工厂需求的70%以上。公司此前为LG中欧地区主供，2021年预计出货3-4亿平方米，同比翻番，此次供货协议将推动其成为LG全球主供，进一步巩固其全球隔膜龙头地位。

主要观点

美国市场前景广阔：美国清洁能源政策力度远超预期，电动车销量预计2021年为70万辆，2022年有望翻番至140万辆，2025年总产能将超过140GWh，其中70GWh为独资工厂，70GWh为合资工厂。特斯拉也在加速在美国建设电池工厂，2022年规划产能达100GWh，投产进度或超市场预期。
公司产能扩张迅速：公司2020年底产能为33亿平方米，预计2021年底将增至50亿平方米，成为全球第一。2021年Q2预计出货6.5亿平方米，环比增长约20%，全年预计出货25亿平方米，同比翻番。随着涂覆比例提升和产能利用率优化，公司预计Q2开始单平净利回升，业绩持续增长。
行业供不应求：2021-2022年，行业将面临供不应求局面，产能利用率维持高位。恩捷作为产能扩张领先企业，预计2022年出货近40亿平方米，同比增长60%以上，实现量利齐升。
财务预测上调：我们上调2021-2023年归母净利润预测至24.3/37.78/50亿元，同比增长分别为118%/55%/32%。对应PE分别为65x/42x/32x，给予2022年50xPE，对应目标价213元，维持“买入”评级。

关键信息

盈利预测与估值（单位：百万元）

年份	营业收入	同比增长	归母净利润	同比增长	每股收益（元/股）	P/E（倍）
2020A	4283	35.6%	1116	31.3%	1.26	142.90
2021E	7260	77.9%	2431	117.9%	2.74	65.47
2022E	11546	51.5%	3778	55.4%	4.26	42.12
2023E	15212	31.8%	5000	32.3%	5.64	31.83

市场数据

项目	数值（元）
收盘价	191.21
一年最低/最高价	58.59/182.60
市净率（P/B）	14.89
流通A股市值	116717.0

财务预测（单位：百万元）

资产负债表

项目	2020	2021E	2022E	2023E
流动资产	8,708	9,601	12,954	16,512
负债合计	8,976	9,641	11,366	12,255
归属母公司股东权益	11,103	12,785	15,543	19,193

现金流量表

项目	2020	2021E	2022E	2023E
经营活动现金流	1,055	1,426	2,907	4,048
投资活动现金流	-5,276	-2,298	-2,098	-2,048
筹资活动现金流	5,560	-1,122	-612	-1,816
现金净增加额	1,339	-1,994	196	183

利润表

项目	2020	2021E	2022E	2023E
营业收入	4,283	7,620	11,546	15,212
归母净利润	1,116	2,431	3,778	5,000

财务与估值指标

指标	2020	2021E	2022E	2023E
每股收益（元）	1.26	2.74	4.26	5.64
每股净资产（元）	12.52	14.42	17.53	21.65
ROIC (%)	9.6	15.1	19.5	21.8
ROE (%)	10.0	19.0	24.3	26.1
毛利率 (%)	42.6	46.6	47.8	46.8
资产负债率 (%)	43.6	41.9	41.1	37.9
P/E (倍)	142.90	65.47	42.12	31.83
P/B (倍)	14.36	12.47	10.26	8.31
EV/EBITDA	80	45	31	24