宏观专题：净现金流视角下，哪些区域政府性债务压力较大？-20230615-德邦证券-18页_650kb

宏观专题：净现金流视角下地方政府性债务压力分析

核心内容

本文从净现金流角度出发，分析地方政府对城投平台债务的付息保障能力，重点评估哪些地区的政府性债务压力较大。通过测算地方财政净现金流，结合“三保”支出和地方债付息支出，判断地方财政对城投债务的支撑能力。

主要观点

• 城投平台偿债主要依赖财政回款，而非新增融资或自身经营性现金流，因此地方财政净现金流是衡量其偿债能力的关键指标。
• 财政净现金流的测算需从地方财政现金流入和流出两方面入手，其中：
  • 现金流入包括一般公共预算收入总计、政府性基金预算收入总计，扣除债务收入、上解中央支出、调出资金等。
  • 现金流出包括“三保”支出和地方债付息支出，其中“三保”支出通过估算公职人员薪酬来计算。
• 地方政府性债务风险主要体现在财政净现金流对城投债务付息的保障倍数较低，甚至为负，需要结合定性分析进一步评估。
• 山东省作为案例，展示了各市财政净现金流对城投债务的保障能力，其中多数城市在2021年水平下具备保障能力，但部分城市如潍坊、威海、青岛保障能力较弱。
• 财政净现金流的测算需考虑转移支付，但因部分资金用途受限，本文最终选择不考虑转移支付的测算方式。

关键信息

财政现金流入测算

1. 一般公共预算财力
   $=$ 一般公共预算收入总计 - 一般债务收入 - 上解中央支出 - 调出资金

   • 不考虑上级补助收入，因多数省份未披露。

2. 政府性基金预算财力
   $=$ 政府性基金预算收入总计 - 专项债务收入 - 本级收入 + 国有土地使用权出让收入×(1 - 国企拿地占比) - 上解中央支出 - 调出资金

   • 国企拿地占比需通过土地出让数据进行估算，且为更准确反映2022年数据，采用2021-2022年平均值。
   • 土地出让收入中剔除国企拿地部分，以避免虚增地方财政收入。

财政现金流出测算

1. “三保”支出估算
   $=$ 当地在职及离退休公职人员总薪酬 × 2

   • 在职公职人员人数 = 当地常住人口 × 2.53%
   • 离退休公职人员人数 = 当地常住人口 × 1.46%
   • 在职公职人员人均年薪 = 城镇单位就业人员平均工资
   • 离退休公职人员人均年薪 = 在职人均年薪 × 42.5%（基本工资占比50% × 退休费打折比例85%）
   • 估算方法参考多个案例，可靠性较高。

2. 地方债付息支出

   • 可根据公开披露的存量地方债规模和票面利率计算。
   • 2023年地方债余额达36.6万亿元，平均利率约3.37%，其中专项债占比高，且付息支出逐年上升。

转移支付的处理

• 返还性收入中，所得税基数返还、增值税和消费税返还、增值税“五五分享”收入应被纳入财政净现金流测算。
• 一般性转移支付中，均衡性转移支付可纳入，而共同财政事权转移支付因用途受限，不应纳入。
• 专项转移支付因用途明确，不应纳入财政净现金流测算。

财政净现金流测算公式

$$
\text{地方财政净现金流} = \text{一般公共预算收入总计} - \text{一般债务收入} - \text{上解中央支出} - \text{调出资金} - \text{上级补助收入} + \text{返还性收入（不含成品油税费返还）} + \text{均衡性转移支付}
$$
$$

• \text{政府性基金预算收入总计} - \text{专项债务收入} - \text{本级收入} + \text{国有土地使用权出让收入} \times (1 - \text{国企拿地占比}) - \text{上解中央支出} - \text{调出资金}
  $$
  $$

• \text{“三保”支出} - \text{地方债付息支出}
  $$

测算结果

• 2023年假设财政净现金流恢复至2021年水平，不考虑一般公共预算转移支付时，广西、贵州、云南的财政净现金流对城投债务的保障倍数较低，风险较大。
• 山东省在2022年财政净现金流（不考虑一般预算转移支付）中，仅烟台、泰安、枣庄略有增长，其余城市普遍下降超过10%。
• 若财政净现金流恢复至2021年水平，山东各市均有能力保障城投债务利息支出，但潍坊、威海、青岛保障能力较弱。

风险提示

1. 国企拿地剔除可能过于保守，部分拿地款虽为国企，但实际可能构成地方财政收入。
2. 实际控制人判定拿地主体是否为国企可能存在误差。
3. 转移支付是否可自由使用的理解存在不确定性。
4. “三保”支出估算方法在直辖市中可能误差较大。
5. 2022年预算数据披露不全，估算结果可能与实际存在偏差。

结论

本文通过净现金流视角，揭示了部分地方政府对城投债务的付息保障能力较弱，提示投资者关注这些地区的债务风险。同时，提出了一套较为系统的财政净现金流测算方法，为分析地方政府性债务风险提供了参考依据。