深度报告-20210801-国金证券-上海贝岭-600171.SH-完善电源管理布局_高性能ADC初显锋芒_23页_3mb

上海贝岭（600171.SH）买入（首次评级）总结

核心内容概览

上海贝岭是一家国内老牌模拟IC设计公司，其业务涵盖电源管理芯片、ADC/DAC、智能计量芯片、非挥发性存储器及功率器件等多个领域。公司于2020年8月完成对南京微盟的收购，进一步完善了电源管理芯片布局，提升了盈利能力。当前公司市值为249.77亿元，年内股价最高为38.46元，最低为13.36元，目标价为44.80元。

主要观点

• 高速高精度ADC突破：公司已实现16bit、125MSPS、4通道的高性能ADC量产，达到国内最高水平，且部分参数接近ADI中端竞品水平。随着更多型号通过客户认证，预计2021-2023年ADC产品营收将分别达到4500万元、9500万元和1.35亿元，毛利率预计超过60%。
• 收购南京微盟：南京微盟主营AC、DC产品线和MCU，与公司现有产品线形成互补。2020年南京微盟实现营收3亿元，公司电源管理芯片营收占比从35%提升至45%，毛利率预计提升8pct-15pct。
• 积塔半导体产能扩张：公司控股股东的子公司积塔半导体临港一期特色工艺扩产项目投产，预计产能增长超100%，为公司提供产能保障，支撑营收增长。

关键信息

市场数据

• 总股本：7.13亿股
• 已上市流通A股：7.01亿股
• 总市值：249.77亿元
• 年内股价波动：38.46/13.36元
• 沪深300指数：4811
• 上证指数：3397

投资逻辑

1. ADC领域突破：国内ADC产品在高性能领域仍受制于海外厂商，公司产品有望逐步实现国产替代。
2. 南京微盟收购：完善电源管理芯片布局，推动营收和毛利率提升。
3. 产能保障：积塔半导体产能扩张，缓解晶圆代工紧张局面。

模拟IC行业趋势

• 模拟IC是连接物理与数字世界的桥梁，市场占比约12.6%，2020年市场规模约540亿美元。
• 通信、汽车和工业控制是模拟IC市场的主要增长驱动力。
• 模拟IC具有高壁垒，依赖资深工程师，下游分散，生命周期长，盈利稳定。
• 产品从8寸向12寸迁移，推动行业整合和兼并。

盈利预测与投资建议

营收预测（单位：亿元）

毛利率预测

投资建议

• 首次覆盖，给予“买入”评级：预计2021-2023年实现归母净利润6.3亿元、6.4亿元和7.4亿元，对应EPS为0.89元、0.90元和1.04元。
• 目标估值：参考同业水平，给予公司2022年50倍PE目标值，对应目标价44.8元。

风险提示

• 产品开发不及预期：公司产品线复杂，尤其是高速高精度ADC研发周期长，存在开发进度不及预期风险。
• 产能不足：当前8寸晶圆代工产能紧张，可能限制公司业务拓展。
• 国网和南网智能表招标不及预期：智能表更换处于过渡阶段，新标准存在不确定性，可能影响计量芯片营收。

行业与公司比较

• 通用模拟IC：占模拟IC市场39%，包括电源管理、信号转换等，TI、ADI、圣邦股份等为主要参与者。
• 专用模拟IC（ASSP）：占模拟IC市场61%，针对特定应用，如ADC、MCU等。
• 公司竞争优势：通过并购南京微盟，完善产品线；积塔半导体产能保障；ADC产品逐步突破。

公司估值分析

• PE band：公司当前估值低于同业，随着业务增长和毛利率提升，预计估值将有所改善。
• 盈利水平：公司归母净利润逐年增长，2021年达到6.3亿元，毛利率显著提升，盈利稳定。

总结

上海贝岭凭借在ADC、电源管理芯片等领域的突破，以及南京微盟的收购，正在成为模拟IC行业的重要参与者。公司受益于行业趋势和产能保障，预计未来三年营收和毛利率将显著提升。当前估值较低，具备投资潜力，但需关注产品开发、产能和智能表招标等风险。