20140115-国金证券-国机汽车-600335.SH-业绩基本符合预期_快速增长可持续_13页_516kb

国机汽车 (600335.SH) 贸易行业分析总结

核心内容

国机汽车（600335.SH）是一家专注于进口汽车贸易服务的公司，其业务模式以收取“服务费”为主，盈利模式与传统汽车经销商存在显著差异。公司具备较强的市场竞争力和增长潜力，目前处于“买入”维持评级。

主要观点

• 业绩表现：2013年公司实现收入749.76亿元，同比增长20.69%；归属母公司净利润7.06亿元，同比增长27.09%，对应EPS为1.26元。业绩基本符合预期。
• 盈利模式：公司盈利主要来自进口车报关、检验、认证、改装等服务业务，而非传统的经销差价及厂家返点，盈利更为稳健。
• 市场份额：公司市场份额持续提升，2013年已达到约20%，显示其在进口汽车领域的竞争优势。
• 业务增长：公司预计2014年将继续实现快速增长，主要得益于德系、美系品牌的业务增长，以及天津限购和公务车改革带来的汽车租赁业务增长机会。
• 估值水平：公司当前市盈率约为7.91倍，远低于行业优化市盈率，估值明显低估。

关键信息

业绩增长分析

• 2013年公司实现快速增长，即使在进口车市场整体调整的情况下，其批发业务增长近30%，市场份额提升至约20%。
• 公司2014年预计批发量增长约20%至25万辆，零售业务可能基本持平。
• 公司2014年EPS预计为1.60元，净利润增长约27.02%。

业务模式与竞争优势

• 服务模式：公司以进口车贸易服务为主，业务涵盖战略咨询、市场分析、工程改造、资金融通、认证协助、报关仓储、物流分销等8大模块，形成全链条服务体系。
• 品牌代理：公司代理德系、美系多个品牌，如大众、克莱斯勒、福特、捷豹路虎等，其中大众占比约40%，克莱斯勒约37%。
• 政府背景：公司为央企控股，具有深厚的政府背景，是国外主机厂在中国市场的可靠合作伙伴。
• 资金优势：公司具备强大的融资能力，2012年获得授信额度约260亿元，2013年预计达400亿元，融资成本较低。

汽车租赁业务

• 公司通过收购天津良好投资发展有限公司（70%股权）进一步拓展汽车租赁业务，预计在天津限购政策和公务车改革背景下，租赁业务将迎来显著增长。
• 全国公务车保有量约200万辆，其中一般公务车占比约60%，预计每年新增租赁汽车需求约10-14万辆，占行业总量的约35%。

财务表现

• 盈利预测：公司2014-2015年归母净利润分别为8.97亿元和10.63亿元，分别增长27.0%和18.5%。
• 现金流：公司2013年经营活动现金净流为5,801百万元，显示出良好的经营现金流。
• 资产结构：公司流动资产占比高，主要为货币资金、应收款项和存货，总资产持续增长，资产负债率稳定在75%左右。

估值分析

• 公司当前股价为12.02元，对应2013年和2014年EPS分别为9.5倍和7.5倍PE，明显低于行业平均水平。
• 公司作为进口汽车综合服务商，应享有更高的估值水平，当前估值明显低估。

附：其他业务发展

• 多业务拓展：公司除汽车批发和零售外，还发展了汽车租赁、二手车、汽车改装、汽车传媒及电子商务等业务，其中汽车租赁业务增长迅速。
• 店龄优化：公司零售业务店龄结构不断优化，预计未来盈利能力有望改善。
• 行业影响：天津限购和公务车改革将对汽车零售业务带来一定影响，但预计对汽车租赁业务有积极促进作用。

结论

国机汽车凭借其独特的业务模式、强大的竞争优势以及良好的财务表现，具备长期增长潜力。当前估值明显低估，建议积极买入。