20140106-国金证券-国机汽车-600335.SH-明显低估的进口汽车综合服务商_26页_741kb

国机汽车（600335.SH）详细总结

核心内容概览

国机汽车是一家专注于进口汽车贸易服务的综合服务商，而非传统汽车经销商。其核心业务是为进口车提供报关、检验、认证、改装等服务，收取“服务费”为主要利润来源。公司具有深厚的政府背景、全链条高效服务体系以及强大的资金实力，具备显著竞争优势。目前，公司已在国内进口汽车市场中占据较大份额，并预计未来将保持较快增长。

主要观点

• 盈利模式独特：国机汽车的盈利模式以服务费为主，与汽车经销商的经销差价、返点等不同，业绩增长更为稳健。
• 竞争优势突出：公司拥有强大的行业背景和专业能力，市场份额不断提升，是国外主机厂最可靠的合作伙伴。
• 业务结构清晰：公司业务主要由进口汽车批发及贸易、汽车零售及其他业务构成，其中批发及贸易占收入的90%左右，毛利占比70%-80%。
• 未来增长潜力大：随着德系、美系品牌的需求恢复和新车型的引入，公司批发业务有望继续增长；零售业务在优化店龄结构的同时，受天津限购影响可能基本持平；租赁业务因新收购及政策推动，有望显著增长。
• 估值明显低估：当前股价12.63元，对应13年和14年的PE分别为9.7倍和7.9倍，远低于行业平均水平，存在明显低估。

关键信息

市场数据

• 已上市流通A股：275.96百万股
• 总市值：71.74亿元
• 年内股价最高最低：17.19元 / 11.02元
• 沪深300指数：2238.64
• 上证指数：2045.71

盈利预测

• 2013-2015年净利润预测分别为7.3亿元、9.0亿元和11.0亿元
• 对应摊薄后EPS分别为1.30元、1.60元和1.96元

估值分析

• 当前股价12.63元，对应13年和14年PE分别为9.7倍和7.9倍
• 目标价18-21元，对应14年PE为11-13倍
• 建议“买入”评级，理由为公司估值明显低于行业水平

投资逻辑

1. 进口车服务 vs 汽车经销：公司业务重心在进口车服务，盈利模式稳定，业绩增长更可预测。
2. 行业改善：进口车市场整体状况有所好转，尤其是德系、美系品牌恢复较好，结构性机会明显。
3. 业务增长预期：
   • 批发业务：德系、美系品牌为主要代理对象，有望继续保持较快增长。
   • 零售业务：受天津限购影响，业绩可能基本持平。
   • 租赁业务：因新收购良好公司，有望取得显著突破。

风险提示

• 代理厂商选择其他合作伙伴：若代理车型大量国产化，可能影响公司业务增长。
• 进口车需求大幅下滑：受国内经济和政策影响，可能导致库存高企和价格战。
• 限购影响超出预期：若限购城市增多，可能对公司业务造成更大影响。

附录：三张报表预测摘要

损益表（单位：人民币百万元）

现金流量表（单位：人民币百万元）

资产负债表（单位：人民币百万元）

总结

国机汽车作为国内实力最强的进口汽车综合服务商，其业务重心在于进口车贸易服务，盈利模式稳定，业绩增长较为稳健。公司凭借深厚的政府背景、全链条高效服务体系和强大的资金实力，在进口车市场中占据重要地位。尽管面临天津限购和行业调整等风险，但公司业务结构清晰，未来增长潜力大，尤其是批发和租赁业务。当前估值明显低于行业平均水平，存在显著的上升空间，因此我们首次给予“买入”评级，目标价为18-21元。