20211014-安信证券-9月通胀数据解读_PPI向下游传导了吗__7页_846kb

2021年9月通胀数据解读总结

核心内容

2021年9月的通胀数据显示，CPI同比由0.8%降至0.7%，低于市场预期；PPI同比由9.5%上行至10.7%，高于市场预期。CPI与PPI走势背离，二者裂口进一步扩大，反映出PPI向CPI传导效率较低。

主要观点

1. CPI与PPI走势背离

• CPI同比：从0.8%降至0.7%，低于市场预期0.8%。
• PPI同比：从9.5%上行至10.7%，高于市场预期10.2%。
• CPI环比：由0.1%降至0%，低于历史季节性，食品和非食品价格均低于历史同期。
• PPI环比：由0.7%扩大至1.2%，生产资料价格环比涨幅扩大，生活资料价格维持0%。
• 食品价格：猪肉和水产品价格环比降幅较大，分别下降5.1%和2.5%。
• 非食品价格：工业消费品价格由下降0.2%转为上涨0.3%，服务价格由持平转为上涨0.1%。

2. PPI向核心消费品传导效率偏低

• 核心消费品CPI同比：由0.9%升至1%，涨幅较小。
• 传导系数：当前PPI向核心消费品的传导系数处于历史低位。
• PPI与核心消费品差值：扩大至历史新高的9.7%，表明PPI上涨并未有效传导至消费品领域。
• 历史对比：与2007-2008、2009-2011和2015-2017三轮PPI上行周期相比，本轮传导效率明显偏低。

3. PPI上中下游继续分化

• 上游PPI：由44.6%上行至52.7%。
• 中游PPI：由22.9%上行至25%。
• 下游PPI：由2.3%下行至2%。
• 制造业下游：面临更大的成本压力，中小企业融资成本仍需通过宽货币政策来缓解。

4. 债市展望

• 短期债市：利好可能有限，市场料将维持宽幅震荡。
• 长期趋势：当前谈债市“变盘转熊”为时尚早。

关键信息

• CPI回落原因：食品价格下跌（尤其是猪肉和水产品）及服务消费边际趋弱。
• PPI上涨原因：生产资料价格大幅上涨，尤其是煤炭加工业（+18.9%）、化工、水泥、燃气、黑色金属和有色金属冶炼行业。
• 行业分化：上游和中游PPI同比上升，下游PPI同比下行，显示产业链传导不畅。
• 传导效率：PPI向核心消费品传导效率处于历史低位，消费品领域并不存在通胀。
• 货币政策：央行仍需继续宽货币以降低企业综合融资成本。

风险提示

• 油价超预期：可能对PPI和CPI产生影响。
• 海外疫情超预期：可能对消费和供应链造成冲击。

结论

9月CPI和PPI走势背离，PPI向CPI传导效率较低，且与核心消费品差值扩大至历史新高。PPI上中下游分化加剧，制造业和中小企业成本压力依然存在，因此宽货币政策仍是必要。短期债市维持震荡，长期“变盘转熊”仍需观察。