2017-大国崛起专题光伏篇：从周期到消费属性转换之路_24页-3mb

报告摘要

光伏行业作为新能源领域的重要组成部分，正在经历从周期性行业向高成长性消费属性行业的转变。中国在光伏制造端占据全球主导地位，凭借强大的制造能力和技术进步，推动了光伏成本的持续下降，为平价上网奠定了基础。随着成本的下降，光伏的IRR（内部收益率）将显著提升，从而刺激装机量的快速增长。

中国光伏制造能力全球领先：
- 中国是制造业大国，光伏作为“制造出的能源”，中国厂商在技术上已媲美国外厂商，且在海外布局广泛，尤其以晶科为代表，其市场主要在海外，尤其在美国、日本等发达地区占比高。
- 中国光伏的产业链自产率高，尤其是硅片环节已实现全面国产化，而硅料国产化率虽低，但预计将在未来两年大幅提升。
成本下降是行业核心驱动力：
- 光伏行业逻辑链为：制造端成本下降 → IRR提升 → 装机量大幅上升 → 度电成本下降。成本是决定行业成长性的最关键因素。
- 随着技术进步和规模效应，预计未来三年光伏装机成本将下降40%，度电成本降至0.3元/kWh，成为最具替代火电潜力的能源。
行业属性向消费品转化：
- 光伏行业将从2B（企业对企业的商业模式）向2C（企业对消费者的模式）转变，品牌和渠道的重要性将显著提升。
- 一旦实现平价上网，光伏行业周期性将极大减弱，成为高成长行业，企业资产负债表将重塑，估值体系也将随之变化。
分布式光伏爆发潜力巨大：
- 分布式光伏在2017年实现爆发式增长，装机量同比增长4倍，成为可再生能源新增装机的主力军。
- 随着户用光伏系统的普及，光伏将逐步进入家庭和商业领域，品牌溢价和渠道优势将推动行业进一步发展。

成本下降路径：
- 硅料成本下降空间仍存在，预计未来三年成本下降40%。
- 硅片环节非硅成本下降显著，隆基股份非硅成本从2012年5.12元/片降至2016年1.74元/片，预计每年下降15%。
- 电池片环节通过技术提升（如PERC、N型电池、半片、叠片等）实现成本下降，高效电池片的渗透率预计在2018年达到30%。
- 组件端自动化率高，成本下降主要依赖规模效应和原料降价，预计每年下降0.05元/W。
估值重塑：
- 在2B模式下，光伏企业普遍面临高负债、高应收账款、低现金流的问题，导致估值偏低。
- 平价上网后，企业将逐步从成本驱动转向品牌和渠道驱动，毛利率和净利率有望提升，ROE也将显著改善。
行业集中度提升：
- 随着成本下降和技术创新，光伏行业集中度将显著提高，Top5组件厂商市占率预计在2019年超过50%。
- 高效电池片的集中度较低，但随着技术突破，未来将形成龙头效应。

当前价格：35.6元
投资评级：买入
盈利预测：
- 2016A：EPS 0.78元，PE 46倍
- 2017E：EPS 1.25元，PE 28倍
- 2018E：EPS 1.52元，PE 23倍
核心优势：
- 单晶硅片龙头，毛利率持续提升，2017年上半年达到35.1%。
- 产能扩张加速，单位投资成本下降明显，具有较强的竞争力。

当前价格：9.53元
投资评级：买入
盈利预测：
- 2016A：EPS 0.26元，PE 43倍
- 2017E：EPS 0.48元，PE 24倍
- 2018E：EPS 0.58元，PE 19倍
核心优势：
- 硅料和电池片双龙头，成本控制能力强，具备“后发优势”。
- 2016年多晶硅料毛利率达41%，远高于行业平均水平。

当前价格：41.97元
投资评级：买入
盈利预测：
- 2016A：EPS 0.68元，PE 62倍
- 2017E：EPS 1.16元，PE 36倍
- 2018E：EPS 2.00元，PE 21倍
核心优势：
- 高效电池片龙头，N型双面电池技术领先，市占率有望进一步提升。
- 单位面积发电量提高10-30%，初始安装成本降低25%，全生命周期发电量增加24%。