20211008-申港证券-复盘宽信用周期_宽信用能实现么_20页_1mb

投资摘要总结

核心内容

当前“宽信用”预期升温，主要源于社融回落、下半年财政提速及人民币信贷增长政策的提出。然而，与以往信用扩张周期不同，本轮“宽信用”并非全面宽松，而是针对经济结构性失衡的边际放松。2021年以来，信用收缩主要由财政后置、实体需求回落、地产调控及资管新规背景下非标融资收缩等因素导致。

主要观点

1. 经济增长模式转型：从总量增长向结构优化转变，政策重点逐步从“稳增长”转向“调结构”与“促改革”。
2. 主体需求不充足：地产与基建面临不同程度的约束，制造业投资虽有回升但改善较弱。
3. 政策手段与路径：货币政策以“稳”为主，财政政策以结构性倾斜为主，强调“有保有压”，避免全面宽松。

关键信息

• 信用扩张周期回顾：2006年以来共经历四轮信用扩张周期，主要由基建和房地产投资拉动，但每轮扩张力度逐步递减。
• 政策工具：央行通过专项货币政策工具（如再贷款、再贴现、窗口指导等）定向支持实体经济，特别是中小企业与制造业。
• 财政政策：下半年地方政府专项债发行提速，但受限于地方隐性债务、财政收入回落及赤字率约束，财政政策难以全面宽松。
• 货币政策：四季度可能有降准对冲流动性缺口，但政策利率下调可能性不大，全面宽松将加剧资本市场泡沫与收入差距。

宽信用去向分析

地产

• 政策定位：由需求端刺激转向供给端长效机制，强调稳地价、稳房价、稳预期。
• 现状与趋势：房地产融资受“三条红线”限制，销售与新开工疲软，但竣工较强，预计投资增速将下行。
• 风险点：若销售与新开工持续弱，融资调控可能有所微调。

基建

• 历史作用：曾是信用扩张的主要支撑，但当前优质项目不足，政策意愿趋审慎。
• 现状与趋势：财政支出加速将带来一定修复，但整体动能有限，不宜预期过高。
• 约束因素：地方隐性债务、财政赤字空间及项目质量限制基建扩张空间。

制造业

• 投资趋势：投资增速继续回升，但改善偏弱，主要受上游成本挤压及盈利预期回落影响。
• 结构性分化：上游和中游行业（如采矿业、电气设备）表现较好，下游消费和部分制造业仍面临压力。
• 未来展望：中小企业融资环境改善可能推动制造业投资回升，但需关注外需回落风险。

货币政策与财政政策分析

货币政策

• 基调：以稳为主，避免全面宽松。
• 可能措施：四季度或有降准以对冲流动性缺口，但政策利率下调可能性较小。
• 风险：全面宽松可能加剧资产价格泡沫与收入差距，与共同富裕目标相悖。

财政政策

• 节奏：以年中为限，财政支出前托后提，推动年底明年初形成实物工作量。
• 结构倾斜：对房地产、地方债、影子银行等审慎管理，对制造业、普惠金融等重点支持。
• 实施约束：受财政收入回落、赤字率限制及地方隐性债务影响，财政政策难以大幅宽松。

大类资产影响

• 债券市场：政府债券加速发行可能冲击利率债供给，上半年的结构牛难以持续，短期需警惕风险。
• 权益市场：基建板块行情持续性存疑，制造业修复偏弱，不宜过度推演货币政策宽松。

风险提示

• 政策超预期变动：包括货币政策、财政政策的调整。
• 经济修复不及预期：可能影响信用扩张效果。
• 疫情反复：对线下消费及制造业投资造成冲击。
• 海外关系变动：可能影响出口需求与资本流动。

数据支持

• 图表与表格：展示了社融、财政支出、PMI、产能利用率、行业工业增加值等关键指标的变化趋势，为分析提供数据依据。
• 经济指标预测：2021年中国主要经济指标预测显示，GDP增速、固定资产投资等指标预计有所回升，但整体动能有限。

结论

当前“宽信用”更多是结构性宽松，旨在支持经济转型与内生增长，而非全面刺激。房地产、基建与制造业投资方向各有特点，需关注其结构性变化与政策导向。货币政策与财政政策将侧重于稳定与定向支持，而非大规模宽松。投资者应警惕市场预期发酵过度，关注政策变化与经济修复节奏。