20241009-国金证券-固定收益专题报告_历次赎回潮中_城投债表现如何__15页_2mb

城投债在历次市场调整及赎回潮中的表现分析

一、过去三轮赎回潮城市投债表现回顾

1. 2017年3月（监管整治）

   • 规模：债基和理财遭遇大规模赎回，引发债市调整。
   • 城投债表现：
     • 利差普遍走阔，调整幅度仅次于普通商金债。
     • 短久期、高评级城投债抗跌性较强。
     • 相对弱资质省份3年期低评级债券调整程度高。

2. 2020年4月（基本面修复后风险偏好回升）

   • 规模：债基赎回潮，期间城投债利差调整幅度较第三轮略低。
   • 城投债表现：
     • 3年期中高等级城投债回调幅度显著。
     • 短久期、低评级债券修复较快，AA-级表现较好。
     • 各省份1年以内城投债修复进度领先，地区评级差异明显。

3. 2022年11月（地产政策调整+公共卫生事件响应）

   • 规模：理财产品遭遇负反馈赎回，债券市场大幅调整。
   • 城投债表现：
     • 调整幅度最大（3年期AA级利差扩大超120bp）。
     • 中低评级、短期限城投债受冲击显著。
     • 修复最快的是高线城市与部分非重点省份的短期城投债。

二、本轮（2024年8月-9月）赎回潮城投债表现

1. 调整特征

   • 利差变化：3年期AA级城投债利差走阔36bp，略高于同期限中短票，但小于前两轮。
   • 分期限评级：
     • 调整集中于各省AA(2)及AA-级债券，长久期表现偏弱。
     • 主要受影响地区：天津、云南、3-5年久期城投债。

2. 后市表现及配置建议

   • 期限利差：长期限城投债性价比一般，建议控制久期在3年以内。
   • 等级利差：AA-级压缩空间受限，不建议下沉。
   • 配置策略：
     • 关注短久期、中高等级高票息资产。
     • 省自治区重点聚焦：江苏、山东、浙江、湖北。

三、风险提示

• 负面反馈风险：机构赎回可能引发债市持续调整。
• 基本面回升风险：宏观经济复苏超预期加剧债市调整压力。

总结

城投债在多轮市场调整中呈现尾部化调整特征，短期收敛期结构分化显著，当前重点应控制久期和评级，关注高收益低风险资产。