20220505-第一上海证券-康方生物-B-09926.HK-公司步入商业化元年_研发管线临床进展高效_4页_408kb

买入评级总结：康方生物（9926.HK）

核心内容概述

康方生物于2022年5月5日发布报告，分析其在商业化元年的发展态势及未来增长潜力。公司已进入商业化阶段，研发管线进展迅速，具备较强的市场拓展能力和产品管线布局优势。基于DCF估值模型，公司合理估值为191亿港元，目标价23.38港元，较当前股价12.42港元有88.2%的上升空间，维持买入评级。

主要观点

1. 商业化进展显著

• 2021年业绩表现：公司2021年收入达2.26亿元，主要来源于安尼可（PD-1）销售收入和对外授权AK107（CTLA-4）的里程碑收入1.29亿元。
• 净亏损收窄：归母净亏损10.75亿元，同比收窄8.75%。
• 现金储备充足：账上现金为26.42亿元，为商业化提供坚实支撑。
• 安尼可上市表现：安尼可3线霍奇金淋巴瘤于2021年8月获批上市，4个月内实现2.12亿元收入，惠及17000名患者。
• 新适应症进展：安尼可1线鳞状非小细胞肺癌和3线鼻咽癌新适应症有望于2022年内获批，3线鼻咽癌已在美递交BLA。

2. 自建商业化团队初具规模

• 团队组建完成：2021年底已组建512人商业化团队，组织架构基本搭建完毕。
• 经验丰富：商业运营副总裁石文俊先生拥有25年以上行业经验，覆盖销售、医学、市场、政府事务及商务拓展等领域。
• 全国覆盖：团队已实现全国覆盖（除西藏外），覆盖超过500家DTP药房和1500家医院。
• 未来扩充：若AK104获批上市，销售团队将扩充至800人。

3. 研发管线多元化且推进高效

• 临床项目丰富：公司拥有超过60个临床项目，其中15个为关键性临床。
• 关键性临床进展：预计6项关键性临床将在年内完成患者入组和数据读出。
• 适应症覆盖广泛：涵盖肺癌、胃癌、肝癌、肾癌、妇科肿瘤（宫颈癌）等。
• 双抗平台能力验证：已有4款潜在First-in-class双抗处于临床前阶段，其中PD-1/CD73、PD-1/LAG-3、TIGIT/TGFβ有望于年内进入临床。

4. 估值与投资建议

• 目标价设定：调整目标价至23.38港元，较现价有88.2%的上升空间。
• DCF估值模型：假设WACC为10.0%，永续增长率为3.0%，仅考虑关键性临床或已获批产品的销售收入，合理估值为191亿港元。
• 盈利预测：预计2022-2024年收入分别为100.36亿元、210.23亿元和364.29亿元，分别同比增长344.8%、109.5%和73.3%。

关键信息汇总

财务表现分析

收入与利润

• 2021年收入：2.26亿元（同比增长显著）。
• 2022年预计收入：100.36亿元（同比增长344.8%）。
• 归母净利润：2021年为-10.75亿元，2022年预计为-12.59亿元，2023年预计为-10.66亿元，2024年预计为-1.82亿元。

毛利率与净利率

• 毛利率：2021年为86.1%，2022-2024年保持78.0%。
• 净利率：2021年为-476.4%，2022年为-125.4%，2023年为-50.7%，2024年为-5.0%。

营运表现

• SG&A/收入：2021年为187.3%，2022年为77.9%，2023年为58.3%，2024年为37.2%。
• 存货周转天数：2021年为1,505天，2022年为320天，2023年为210天，2024年为145天。
• 应收账款天数：2022年为41天，2023年为23天，2024年为16天。

财务状况

• 负债/权益：2021年为0.5，2022-2024年分别为0.8、1.9、1.9。
• 收入/总资产：2022年为0.3，2023年为0.7，2024年为1.2。
• 总资产/股本：2022年为4.5，2023年为3.7，2024年为3.8。
• 盈利对利息倍数：2022年为-81.4，2023年为-44.3，2024年为12.4。

投资者须知

• 报告用途：本报告仅供机构投资者一般审阅，不构成投资建议。
• 免责声明：本报告所载信息和预测基于第一上海认为可靠的来源，但不保证其公平性、准确性或完整性。
• 法律限制：本报告不适用于美国投资者，也不符合美国相关法律要求。

总结

康方生物已进入商业化元年，其核心产品安尼可表现强劲，商业化团队建设初具规模，研发管线推进迅速且多元化。公司未来产品上市预期明确，具备良好的市场拓展潜力。基于DCF模型估值，目标价为23.38港元，较现价有较大上升空间，建议投资者关注其未来增长机会。