2018-观潮指津系列：实体经济增长助推因素切换点在哪里？_19页-2mb

实体经济增长助推因素切换点分析总结

核心内容概述

当前我国实体经济的增长动力正在从传统的劳动力和资本要素向技术提升方向转变。人口红利逐渐消退，资本投入效率下降，技术进步成为经济增长的新引擎。

主要观点

一、人口拐点形成，人口红利转向工程师红利

• 人口红利衰退：我国人口增速中枢明显下滑，劳动力人口自2012年以来连续6年减少，人口红利时代结束。
• 人口结构变化：2050年我国人口年龄众数将超过60岁，老龄化趋势显著。
• 人口素质提升：高校毕业生数量持续增长，理工科毕业生比例较高，尤其工科毕业生数量远超美国，为技术提升奠定基础。
• 未来趋势：人口红利将逐步转向工程师红利，为技术发展提供支撑。

二、资本要素总量与效率受限

• 杠杆率偏高：我国非金融企业杠杆率超过160%，远高于国际主要国家水平。
• 影子银行扩张：影子银行规模迅速增长，带来金融风险，后因监管压力而受限。
• 投资效率下降：投资乘数逐步下滑，单位投资对经济的拉动作用减弱。
• 企业盈利能力下降：规模以上工业企业ROE自2008年以来持续下行，未见明显改善。
• 行业结构压力：重资产行业债务占比高，去杠杆政策对实体投资形成压制。

三、技术提升成为未来增长方向

• 技术进步主导增长：自金融危机以来，技术进步成为经济增长的主要驱动力。
• 全要素生产率偏低：我国TFP水平仅为美国的43.25%，与发达国家存在差距。
• 高技术行业表现突出：计算机、通用设备、专用设备、医药制造等行业全要素生产率增速显著高于平均水平。
• 研发投入与资本性支出提升：高技术行业研发投入和资本性开支增速明显，带动行业景气度提升。
• 利润水平上升：高技术行业EBITDA复合增速和工业增加值表现优于整体水平。

四、进口替代寻找投资时点

• 进口替代阶段特征：国内需求稳定，生产能力提升，标志着行业蓬勃发展。
• 筛选结果：特种工业专用机械、计算机集成、材料技术、电子技术、航空航天技术等行业处于进口替代关键阶段。
• 行业潜力：信息产业在GDP中的占比快速提升，尚有较大发展空间。

关键信息

• 劳动力与资本要素受限：人口增速放缓，资本投入效率下降，传统增长模式难以为继。
• 技术投入与产出弹性：技术密集型行业研发投入和资本性开支增速高，全要素生产率提升显著。
• 投资时点判断：进口替代阶段是判断行业投资机会的重要指标，部分高技术行业已进入此阶段。
• 重点行业：计算机、医药制造、电子、航空航天、材料技术等行业值得关注。
• 风险提示：需警惕外部市场黑天鹅事件、工业原料价格波动及下游需求不及预期的风险。

结论与建议

• 增长新引擎：技术提升是未来实体经济增长的重要方向，全要素生产率提升成为结构性改革的关键。
• 投资机会：高技术行业如计算机、医药制造、电子等已出现明显扩张趋势，可重点关注。
• 政策导向：政府和市场对新经济产业的政策支持增强，为技术发展和产业升级提供良好环境。

风险提示

• 外部市场风险：黑天鹅事件可能引发市场剧烈波动。
• 价格风险：主要工业原料价格超预期调整可能影响成本。
• 需求风险：下游需求低于预期将对行业增长造成压力。

分析师信息

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