深度报告-20210324-财通证券-赞宇科技-002637.SZ-量价提升逻辑明确_低估值日化产业链龙头_31页_2mb

报告摘要

赞宇科技（002637）是一家专注于表面活性剂和油脂化学品研发、生产和销售的高新技术企业。公司凭借其在表活和油化行业的龙头地位，以及不断增长的产能和市场占有率，获得了“买入”投资评级，目标价为20.4元。

盈利能力提升
- 2017年后，表活和油化行业竞争格局优化，公司毛利率中枢显著提高，平均毛利率达到15.24%，高于2012-2017年的11.35%。
- 行业集中度提升，中小产能退出，龙头公司盈利增强，公司作为表活和油化龙头，受益明显。
产销量稳步增长
- 表活：公司新增产能布局完善，预计未来两年表活产销量年均增长10万吨。
- 油化：通过技改和新增产能，预计未来两年油化产量增加10万吨，2022年河南赞宇二期投产后，产能进一步扩大。
OEM业务潜力大
- 洗涤用品行业OEM发展空间广阔，公司具备成为日化行业“富士康”和“申洲国际”的潜力。
- 公司拥有全国性产能布局，具备大规模OEM生产能力，且无自主品牌的竞争，有利于获得订单。
近期五大变化
- 正商定增完成，公司股权结构更加稳固，正商发展持股比例达33.43%。
- 新天达美商誉减值完成，公司轻装上阵。
- 棕榈油价格趋势性上涨，预计持续。
- 印尼加征棕榈油出口关税，利好印尼杜库达。
- 一季报验证了行业景气度和印尼关税政策对公司的积极影响。
估值合理
- 公司估值较低，与可比公司相比，2021年PE为12倍，2022年PE为9.8倍，而业绩增速预计为20%以上，估值具备提升空间。

财务预测：
- 2020年归母净利润3.48亿元，2021年6.40亿元，2022年7.58亿元。
- EPS分别为0.74元、1.36元、1.61元。
- 2021年目标PE为15倍，2022年为12.7倍。
行业数据：
- 2019年国内表活产量340.77万吨，其中阴离子表活占比37%。
- 硬脂酸为主要油化产品，下游为PVC塑料和橡胶，预计未来两年需求较好。
- 2020年国内洗护发线上销售额占比超40%，洗衣液线上占比32.35%，线上渠道为新品牌带来增长机会。
风险提示：
- 棕榈油价格大幅波动
- 油化、表活、OEM产销量不及预期
- 行业竞争超预期

表活行业：
- 行业集中度提升，公司作为国内阴离子表活龙头，市场占有率约40%。
- 毛利率稳定在10%-12%区间，2017年后显著提升，主要受益于环保政策及产能优化。
油化行业：
- 油化产能利用率提升，预计未来两年产量增长10万吨。
- 印尼杜库达因出口税政策调整，成本优势显著，带动公司油化业务增长。