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维达国际（03331）总结

核心内容

维达国际控股有限公司成立于1985年，深耕生活纸行业35年，现已形成生活用纸、失禁护理、女性护理及婴儿护理四大业务板块，拥有8个主要品牌和14个生产基地，总产能达125万吨/年，预计2021年提升至139万吨/年。公司2020年营收为165.12亿港元，归母净利润为18.74亿港元，同比增长64.7%。

主要观点

• 行业地位：维达国际是国内生活用纸行业龙头，2020年生活用纸业务占总营收的82%，是公司主要收入来源。
• 市场前景：国内生活用纸市场规模达千亿级，需求稳健增长，行业集中度有望提升。个人护理市场，尤其是失禁护理和婴儿护理，具备较大的发展空间。
• 品牌与渠道：公司拥有多个知名品牌，如维达、得宝、多康、添宁等。电商渠道占比持续提升，从2015年的13%增长至2020年的36%，传统经销渠道占比下降。
• 盈利能力：公司通过产品高端化、成本控制及渠道优化，毛利率和净利率显著提升，2020年毛利率达38.3%，净利率达16.5%。
• 大股东赋能：控股股东Essity是全球领先的卫生护理用品企业，为维达提供品牌、技术和市场资源支持，助力其在亚洲市场发展。
• 未来展望：公司预计2021-2023年归母净利润分别为21.15亿、23.90亿和26.03亿港元，同比增长12.9%、13.0%和8.9%。目标价格区间为27.20-29.47港元，首次覆盖给予“增持”评级。

关键信息

1. 业务与品牌

• 四大业务板块：生活用纸、失禁护理、女性护理、婴儿护理。
• 主要品牌：维达、得宝、多康、添宁、包大人、薇儿、丽贝乐、Drypers。
• 生产基地：中国内地、马来西亚、中国台湾及澳洲共14个基地。

2. 市场与行业分析

• 生活用纸市场：2019年市场规模约1200亿元，消费量CAGR为6%。CR5为31.1%，集中度提升空间较大。
• 个人护理市场：
  • 女性护理市场规模达1248.3亿元，渗透率已达90%以上。
  • 失禁护理市场规模从2009年的7.2亿元提升至2019年的93.9亿元，CAGR为29.2%。
  • 婴儿护理市场渗透率从2000年的2.1%上升至2018年的63.9%，发展迅速。

3. 资源与赋能

• Essity赋能：Essity是全球领先的卫生护理用品及生活用纸企业，2020年营业收入969.44亿元，归母净利润81.44亿元。
• 品牌运营：维达在Essity体系中运营得宝、多康、添宁、Libresse等品牌，受益于Essity的技术、管理与市场资源。

4. 渠道与营销

• 电商增长显著：2015-2020年电商销售额从12.60亿港元增长至59.44亿港元，CAGR为36%。
• 2B业务亮眼：多康品牌在商用清洁领域表现突出，客户复购率高达73%，2020年商用客户收入达21.47亿港元。
• 营销创新：推出联名IP产品，如喜羊羊系列、功夫熊猫系列等，提升品牌知名度。

5. 盈利预测与估值

• 盈利预测：2021-2023年归母净利润分别为21.15亿、23.90亿和26.03亿港元，CAGR为12.9%。
• 估值：采用相对估值法，给予2021年合理PEG为1.2-1.3倍，目标价格区间为27.20-29.47港元，首次覆盖“增持”评级。

风险提示

• 行业竞争加剧
• 木浆价格持续上行
• 汇率波动风险