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美联储的抉择：加息减速，缩减加速

核心内容

本报告分析了美联储在通胀高企与经济复苏结构性失衡背景下的政策选择，指出美联储可能采取“加息减速，缩减加速”的策略。这一策略的制定，受到财政刺激计划缩水、通胀预期持续走高、经济与就业复苏不均衡以及疫苗接种进度滞后等多重因素影响。

主要观点

• 美联储政策倾向：由于通胀预期持续走高和美元流动性充裕，美联储大概率会加快缩减购债的节奏，但会减缓加息节奏，以避免对就业复苏和政府债务负担造成过大压力。
• 加息节奏放缓的原因：
  • 美国财政刺激计划不断缩减，导致市场对经济前景预期下修。
  • 政府债务规模在疫情期间大幅攀升，过快加息会增加融资成本。
  • 美国经济复苏不均衡，服务性消费及出口恢复缓慢，劳动力市场存在结构性失衡。
• 缩减购债加速的原因：
  • 美联储内部鹰派力量增强，多个联邦储备银行主席频繁表态支持尽早讨论缩减购债。
  • 美国通胀已触及历史高位，市场对中长期通胀预期持续上修。

关键信息

通胀持续高企

• 通胀指标表现：美国CPI、核心CPI、PCE、核心PCE等主要通胀指标均大幅上行，5月CPI达到2008年金融危机以来的最高水平。
• 通胀预期上修：5年期平准通胀率升至2.72%，5年通胀掉期达到2.83%，表明市场对中长期通胀中枢的预期已显著上移。
• 通胀持续性：通胀短期内难以扭转，但斜率将逐渐放缓。主要原因是：
  • 货币增速与物价增速之差处于历史极值，表明美联储释放的流动性尚未完全反映在物价上。
  • 个人可支配收入支撑较强，叠加疫情期间的高储蓄，有望带动服务性消费支出及通胀上行。
  • 全球供应链尚未完全恢复，疫苗接种的南北分化加剧了供需失衡，推动成本型通胀持续发酵。

经济与就业复苏失衡

• 产出缺口仍存：2021年一季度美国实际GDP增速为0.4%，距离潜在GDP仍有约1.4个百分点的缺口。
• 复苏不均衡：私人投资恢复较好，但商品与服务净出口及个人消费支出仍未恢复至疫情前水平。
• 服务性消费缺口：服务性消费距离疫情前仍有3.4个百分点的缺口，服务性出口缺口更是达到11.3个百分点。
• 劳动力市场结构性问题：劳动力参与率较疫情前下降1.5个百分点，职位空缺率高于疫情前1.5个百分点，表明存在接近1.5%的适龄劳动力处于自愿失业状态。
• 永久性失业居高不下：虽然暂时性失业人数快速下降，但永久性失业人数仍处于高位，失业率距离充分就业状态仍有较大差距。

疫苗接种与经济复苏

• 疫苗接种进度落后：截至2021年6月中旬，美国疫苗完全接种率仅为43%，较年初预期的群体免疫时间点明显后移。
• 接种速度放缓：每日接种量自4月中旬达到335万剂后迅速下降，预计四季度初才可能达到75%的完全接种率。
• 疫苗接种对经济的影响：接种进度滞后可能影响劳动力市场复苏速度，从而对经济整体修复形成制约。

结论

综合来看，美联储在面对高企的通胀与经济复苏结构性失衡的情况下，将采取“加息减速，缩减加速”的策略，以平衡通胀控制与经济稳定之间的关系。这一决策将受到财政刺激计划缩减、通胀预期走高、经济复苏不均衡以及疫苗接种进度滞后等因素的共同影响。