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乳制品系列深度报告之七：二胎潮来袭，注册制推进，婴幼儿奶粉供需改善

核心内容

婴幼儿奶粉行业正处于变革与转型的关键阶段，主要呈现以下特征：

• 产品结构高端化：随着消费升级，婴幼儿奶粉逐渐向高端、超高端发展，价格持续上升。
• 渠道多元化：母婴渠道、电商平台成为主要销售渠道，外资品牌占据一二线市场，国产品牌在三四线市场表现突出。
• 供需失衡与行业调整：三聚氰胺事件后，进口奶粉快速增长，但随之引发价格飙升，反垄断调查后价格趋于稳定。配方注册制的推行进一步优化了行业供给结构，导致中小品牌加速退出，市场集中度提升。
• 政策影响显著：2018年配方注册制落地，限制每个工厂最多拥有3个系列、9种产品配方，促使行业出清，预计释放约150亿元市场空间。
• 跨境电商与海淘受限：2016年新税改政策对跨境电商、海淘渠道的税率进行了调整，增加了进口奶粉成本，影响其竞争力。

主要观点

• 二胎政策推动市场扩容：全面二孩政策将带来新增出生人口约860万，未来5年婴幼儿奶粉市场规模有望增加约400亿元。
• 注册制优化行业结构：配方注册制将导致中小品牌退出，市场逐渐向大型乳企集中，国产品牌在三四线市场有望率先受益。
• 价格体系持续上行：尽管2013年后外资品牌提价受限，但高端奶粉的推出推动了整体均价上涨，消费结构向高端化转变。
• 渠道融合趋势明显：线上线下融合、O2O模式、母婴社区等新兴渠道推动行业格局变化，乳企纷纷构建母婴生态圈。
• 跨境电商与海淘成本上升：税收政策调整增加了进口奶粉的销售成本，影响其价格竞争力，促使市场向一般贸易模式靠拢。

关键信息

• 进口奶粉增长：三聚氰胺事件后，进口奶粉增长迅速，2016年进口量达22.13万吨，同比增长25.8%。
• 外资品牌占比：2016年外资品牌市占率约为42.7%，远高于内资品牌。
• 注册制影响：预计2017年下半年注册制过渡期结束，市场进入规范、集中度高的阶段，释放约150亿元市场空间。
• 电商渠道发展：2011-2016年，电商渠道占比从15%上升至32%，成为婴幼儿奶粉的重要销售渠道。
• 母婴社区崛起：母婴社区成为消费者选择奶粉的重要参考，提供育儿知识、产品推荐、线下活动等服务，增强用户粘性。

投资建议与投资标的

• 投资建议：婴幼儿奶粉行业正向好的方向转变，建议关注具备渠道优势和品牌影响力的乳企。
• 推荐标的：贝因美（002570，未评级）、合生元（1112.hk，未评级）。

风险提示

• 注册制审批低于预期：可能影响行业出清速度，导致市场格局变化延迟。
• 行业竞争依然激烈：尽管集中度提升，但市场竞争依然存在，对中小品牌形成压力。

行业现状分析

1.1 进口奶粉热改变国内格局，产品高端化支撑价格上行

• 三聚氰胺事件后，国产奶粉信任度下降，进口奶粉需求激增，推动行业格局变化。
• 2016年外资品牌市占率超过内资品牌，进口奶粉价格飙升，但反垄断调查后价格趋于稳定。
• 高端奶粉产品成为市场主流，带动整体价格上行，消费结构升级。

1.2 多元渠道融合交汇，乳企构造母婴生态圈

• 母婴店成为婴幼儿奶粉销售的重要渠道，电商渠道发展迅速，线上线下融合趋势明显。
• 大型连锁母婴店通过“连锁店+网上商城+APP”模式构建O2O体系，提升消费者体验。
• 母婴社区提供知识分享、情感交流、品牌推荐等服务，成为线上流量入口。

1.3 产能过剩乳企厮杀已起，集中度将成政策重心

• 2003-2015年婴幼儿奶粉市场快速增长，但2014年后进入调整期，集中度提升。
• 2016年市场销售额下降至800亿元，行业竞争加剧，乳企加速调整。
• 国内品牌集中度有望在2018年提升至80%以上，市场格局趋于稳定。

结论

婴幼儿奶粉行业正经历从混乱到规范、从分散到集中的转变，政策、消费趋势和渠道创新共同推动行业向高端化、集中化方向发展。未来，随着二胎政策的实施和注册制的落地，行业将迎来新的增长和格局调整，建议关注具备渠道优势和品牌实力的龙头企业。