可转债专题之：东缆转债113603，技术壁垒高筑，产能稳步提升-20211016-国联证券-15页_1mb

技术壁垒高筑，产能稳步提升 —— 东方电缆可转债专题分析

核心内容概述

东方电缆（股票代码：603606.SH，转债代码：113603.SH）是国内领先的海缆制造商，凭借多年研发打破国外垄断，拥有强大的技术壁垒和市场竞争力。公司通过定增和可转债募集资金，持续扩大高端海缆产能，巩固其在海缆行业的龙头地位。海缆作为海上风电项目的重要组成部分，受益于海上风电LCOE下降及装机量增长，市场前景广阔。转债股性较强，具备良好的股债联动性，具备投资价值。

主要观点

• 行业增长驱动：海上风电装机量快速增长，LCOE持续下降，推动海缆市场需求稳步上升。
• 技术壁垒突出：公司是国内唯一掌握海洋脐带缆设计与大长度产业化应用的企业，技术优势明显。
• 产能扩张计划：公司通过募投项目实现产能提升，未来年产能可达630km（海洋新能源装备用电缆）、250km（海洋电力装备用电缆）、510km（海洋油气装备用电缆）和92,450km（智能交通装备用电缆），提升市场占有率。
• 可转债优势：东缆转债发行规模适中，债底保护较好，当前转股价值138.82元，转股溢价率6.76%，股性活跃。
• 财务表现稳健：公司营收和净利率持续增长，盈利能力显著提升，资产负债率逐步下降。
• 市场前景广阔：海缆市场空间巨大，预计2021~2025年中国海缆市场空间分别为112.80亿元、57.64亿元、55.21亿元、66.12亿元、63.34亿元，全球市场空间分别为191.17亿元、125.07亿元、172.82亿元、208.94亿元、278.20亿元。

关键信息

公司背景

• 成立于1998年，2014年上市。
• 业务涵盖电力、通信、石化、轨道交通、风力发电、海洋油气勘采等领域。
• 拥有500kV及以下交流海缆、±535kV及以下直流海缆的系统研发生产能力。
• 产品包括海底光缆、海底电缆、海底光电复合缆等，提供定制化服务。

业务结构

• 海缆业务：占总营收43.12%，毛利率达53.72%，是公司主要利润来源。
• 陆缆业务：占总营收52.07%，毛利率稳定在10%左右。
• 海洋工程业务：占总营收4.53%，未来有望进一步增长。

技术优势

• 大长度海缆制造：公司引进先进设备，实现220kV三芯海缆单根无接头长度达40km。
• 软接头技术：软接头性能达本体97%，是国内领先水平，用于连接和修复海缆。
• 海工团队与设备：拥有两艘专业敷缆船“东方海工01号”和“东方海工02号”，提升施工能力与项目执行效率。

募投项目

• 高端海洋能源装备系统应用示范项目：2019年开工，2021年进入试生产阶段。
• 项目投资总额150,518万元，拟使用可转债募集资金5.6亿元。
• 项目达产后预计年销售收入45.23亿元，年均利润总额4.08亿元。

可转债信息

• 发行规模：8亿元，评级AA，存续期6年（2020/09/24~2026/09/24）。
• 转股价：23.65元，当前正股价格为32.83元（2021/10/15），转股价值为138.82元。
• 票面利率：逐年递增，分别为0.3%、0.5%、1.0%、1.5%、1.8%、2.0%。
• 转股条款：转股期为2021/03/30~2026/09/23，下修条款为15/30，债底保护较好。

风险提示

• 正股风险：海上风电建设不达预期、扩产不达预期。
• 转债风险：存在违约风险、价格波动风险、转股相关风险、信用评级变化风险。

市场前景与行业地位

• 海上风电作为新能源的重要组成部分，其发展将直接带动海缆市场增长。
• 公司在海缆领域具备核心技术优势，是海缆国产替代的代表企业。
• 国内海缆市场集中度较低，公司有望凭借技术与产能优势持续扩大市场份额。

财务指标亮点

• 2016~2020年营业收入持续增长，2020年达50.52亿元。
• 2021H1营业收入达33.87亿元，同比增长59.57%，净利润同比增长74.43%。
• 整体销售毛利率从12.31%提升至29.77%，净利率从2.98%提升至18.81%。
• 资产负债率呈下降趋势，财务结构持续优化。

总结

东方电缆凭借多年技术积累与持续研发投入，成功打破国外垄断，实现海缆国产化替代。公司通过募投项目稳步扩产，提升产能，增强市场竞争力。海缆作为海上风电项目的重要组成部分，受益于LCOE下降与装机量增长，市场前景广阔。可转债股性较强，具备良好的股债联动性，是当前值得关注的投资标的。公司财务状况稳健，盈利能力显著增强，未来有望持续增长。