外资流入研究系列之一：外资流入与金融开放制度的海外市场经验_22页_1mb

策略深度：外资流入与金融开放制度的海外市场经验

核心内容

本报告分析了东亚地区（日本、韩国、中国台湾）及中国A股市场外资流入与证券市场开放之间的互动关系，探讨了外资对投资者结构及交易结构的影响。通过对比历史经验与当前情况，得出以下主要观点：

• 外资流入与资本市场开放之间存在正向循环关系，即开放促进外资流入，外资流入进一步推动开放进程。
• 中国A股市场的外资占比仍较低，相较于日韩台市场存在较大提升空间。
• 互联互通机制相较于QFII制度对吸引外资更具优势，是外资流入的重要推动力。
• A股市场散户比例较高，但随着对外开放的推进，散户比例有望逐步下降，个人投资者可能更倾向于中长期价值投资。

主要观点

1. 外资流入结构与总量

• 日本：外资流入以证券投资为主，60年代至70年代逐步增长，1966-1969年证券投资占比达48%，此后稳定在20%-30%。
• 韩国：外资流入形式从国际信贷转向直接投资，1980年代依赖借贷，1990年代后逐步开放证券市场，外资占比从1993年的5%上升至23%。
• 中国台湾：外资流入始于1990年代，2000年代后迅速增长，外资持股比例达到20%-30%。
• 中国大陆：外资流入形式经历三个阶段：对外借款为主（1979-1991）、直接投资为主（1990年代）、QFII和互联互通机制引入（2002年至今）。2018年末外资持股占比仅2.53%，仍低于日韩台市场。

2. MSCI与证券市场开放

• MSCI指数纳入是衡量市场国际化的重要指标。
• 韩国和中国台湾在逐步纳入MSCI指数的过程中，逐步放宽QFII制度限制，最终实现全面开放。
• A股市场自2013年起被纳入MSCI指数，纳入因子逐步提升至20%，但外资占比仍低于历史阶段的韩台市场。

3. 外资流入对海外证券市场的影响

• 持股结构：外资流入促使本地机构投资者减持，外资持股比例上升，散户比例下降。
• 交易结构：外资的引入提升了市场交易活跃度，散户交易占比下降，机构与外资交易占比上升，市场趋于理性。
• 日本市场：外资交易占比最高，达到70%以上，散户交易占比下降至20%-30%。
• 韩国和中国台湾市场：外资流入促使散户交易占比下降，交易风格从短期炒作转向长期价值投资。

关键信息

外资引入效果

• QFII制度在日韩台市场中曾发挥重要作用，但未达到预期效果。
• 互联互通机制（陆股通）的引入显著提升了外资流入的效率，成为外资配置A股的重要渠道。
• A股外资流入量在2018年之前主要依赖QFII，但自2018年起，陆股通占比显著上升。

A股市场投资者结构

• 散户占比：2017年沪市散户交易占比为80%以上，但随着市场开放，散户比例有望逐步下降。
• 机构与外资占比：2018年末外资持股占比为2.53%，机构持股占比相对较高，但未达到日韩台市场水平。
• 一般法人持股：中国A股市场一般法人持股比例较高，限制了外资持股和交易占比的提升空间。

交易结构变化

• A股散户换手率较高，尤其在2015年牛市中接近1800%，但近年来有所下降。
• 陆股通换手率在2016-2017年维持在200%左右，显示出较强的交易活力。
• 外资在A股市场中的盈利能力高于散户，体现了其价值投资风格。

未来展望

• A股市场未来将逐步降低散户比例，向机构化和外资化发展。
• 外资占比提升将依赖于资本市场进一步开放，特别是QFII制度的全面放松。
• MSCI纳入因子的提升将推动外资持续流入，带动A股市场国际化进程。
• A股市场的外资交易占比提升空间有限，但整体趋势向好，有望逐步接近日韩台市场的水平。

风险提示

• 资本市场开放进度不及预期。
• 海外市场风险可能对A股外资流入产生影响。

图表目录

• 图1-图4：外资流入结构（日本、韩国、中国台湾、中国大陆）
• 图5-图9：日本、韩国、中国台湾市场持股和交易结构
• 图10-图15：A股市场持股和交易结构
• 图16-图25：陆股通和QFII的持股与交易数据
• 图26-图34：A股市场交易结构与盈利情况

表格目录

• 表1：证券市场年均流入外资总额
• 表2-表3：韩国、中国台湾证券市场国际化历程
• 表4：中国A股市场国际化历程
• 表5：QFII/RQFII与陆股通机制对比
• 表6：外资相对A股市值年几何平均增速