20170615-安信证券-昆仑万维-300418.SZ-立足游戏_打造海外领先的社交媒体与内容平台_25页_2mb

报告摘要

昆仑万维：立足游戏，打造海外领先的社交媒体与内容平台

核心内容概述

昆仑万维（300418.SZ）是一家以游戏业务为核心，同时积极布局海外社交媒体与内容平台的公司。公司通过自研与代理双轮驱动策略，结合全球游戏发行体系和多项收购，实现业务多元化发展，提升公司成长空间。此外，公司还通过投资新兴互联网企业，获得可观的投资收益，成为公司利润的重要来源。

主要观点

出海战略：公司自2009年起进军海外市场，已建立覆盖东亚、东南亚、欧美、南美等地区的全球发行网络，2016年海外游戏收入占总收入的64.61%，成为公司主要增长点。
自研与代理：2016年公司推出多款自研IP手游，如《神魔圣域》《艾尔战记》等，同时代理《部落冲突：皇室战争》《全民奇迹》等精品游戏，进一步扩大产品线。
收购与布局：公司先后收购Opera浏览器和Grindr社交平台，构建全球流量入口，拓展内容与平台协同发展的可能性。
投资收益：公司持续投资互联网创新企业，如趣店、银客网、达达快递、映客等，2015-2016年投资收益分别为1.59亿元和4.93亿元，成为公司重要利润来源。
盈利预测：预计公司2017-2019年净利润分别为9.43/11.45/13.68亿元，对应Eps分别为0.81/0.99/1.18元，给予2017年33倍PE估值，对应目标价26.73元，评级为“买入-A”。

关键信息

游戏业务

公司成立于2008年，是国内一流页游研运商，自主研发多款精品页游，如《三国风云1、2》《千军破1、2》等。
2016年公司实现营业收入24.25亿元，同比增长35.52%，其中手游收入占比74.64%。
自研产品表现优异，如《神魔圣域》在印尼、俄罗斯、巴西等新兴市场保持畅销榜前十。

海外布局

公司在海外设立多家子公司，如昆仑日本、昆仑美国、昆仑欧洲等，形成全球化发行网络。
2016年公司海外游戏收入达15.67亿元，占总收入64.61%。
收购Opera和Grindr，分别获得全球浏览器和亚文化社交平台资源，提升公司全球影响力。

投资布局

公司投资方向涵盖移动游戏、互联网工具、视频直播、亚文化领域、人工智能等。
2016年投资收益达4.93亿元，其中趣店集团贡献最大，持股19.21%，预计其上市将带来较大投资收益弹性。
投资标的估值提升显著，如趣店估值达82.91亿元，银客网、达达快递、映客等标的均实现估值增长。

公司治理

周亚辉为公司控股股东，持股16.27%，通过盈瑞世纪间接控制公司33.56%股权，公司治理结构稳健。
2017年推出限制性股票激励计划，向97名激励对象授予2103万股，考核目标为2017-2020年营业收入增长率不低于30%、40%、50%、60%。

业务架构

业务板块	代表产品/平台	说明
移动游戏	昆仑游戏、闲徕互娱	核心业务，2016年手游收入占比74.64%
海外软件商店	1Mobile、Brothersoft	2016年应用商店业务收入增长620%，毛利率达83.97%
社交媒体	Grindr、Opera新闻信息流	Grindr为全球最大同性恋社交平台，Opera将拓展为综合平台级应用
投资业务	趣店、银客网、达达快递等	投资收益成为公司重要利润来源

风险提示

汇率波动：公司海外业务受汇率影响较大。
内容监管：海外市场内容政策变化可能影响业务发展。
业务整合：并购后的整合效果可能不及预期。

财务数据概览

指标	2015年（亿元）	2016年（亿元）	2017E（亿元）	2018E（亿元）	2019E（亿元）
营业收入	178.91	242.47	448.25	560.31	644.36
净利润	40.53	53.15	94.33	114.45	136.79
每股收益（Eps）	0.35元	0.44元	0.81元	0.99元	1.18元
市盈率（PE）	65.4	52.3	28.1	23.1	19.4
市净率（PB）	9.9	8.4	7.8	5.8	4.7
净利润率	22.7%	21.9%	21.0%	20.4%	21.2%
营业利润率	15.1%	16.9%	27.7%	25.1%	24.1%

图表目录（简要说明）

图1：公司发展历程
图2：公司股权结构
图3：2011-2016公司收入及归母净利润
图4：2011-2016公司销售费用和管理费用
图5：2011-2016公司销售费用率和管理费用率
图6：公司升级后的业务架构
图7：2015-2016公司收入构成
图8：2016年公司分项业务收入占比
图9：2014-2016公司分业务毛利率
图10：2015-2016年公司成本构成
图11：2013-2019E全球游戏市场构成
图12：2008-2016年国内进出口游戏市场规模
图13：2013-2018E年出口手游市场规模占比
图14：2016年中国手游在各地区市场份额
图15：2016年入围各国游戏榜TOP200的中国游戏数量
图16：2011年-2016年公司海外游戏收入
图17：公司已上线的自研手游作品表现良好
图18：《神魔圣域》在日本google play畅销榜排名前列
图19：闲徕互娱推出的游戏种类
图20：PC端Brothersoft应用商店界面
图21：1Mobile应用商店界面
图22：2012-2016年应用商店业务收入及增速
图23：2012-2016年应用商店业务毛利率
图24：2014-2017.5 Opera在全球浏览器全平台市场份额
图25：2014-2017.5 Opera在全球浏览器移动端市场份额
图26：2014-2017.5 Opera在亚洲浏览器全平台市场份额
图27：2014-2017.5 Opera在亚洲浏览器移动端市场份额
图28：2012-2014年Grindr财务数据
图29：Grindr最新财务数据
图30：Grindr产品界面
图31：Grindr排名位列欧美国家社交畅销榜前列

总结

昆仑万维通过自研与代理双轮驱动，积极拓展海外游戏市场，构建全球游戏发行体系，形成稳定的海外收入来源。同时，公司通过收购Opera和Grindr，布局社交媒体与内容平台，拓展全球流量入口。此外，公司持续投资新兴互联网企业，如趣店、银客网、达达快递等，投资收益成为公司利润的重要组成部分。公司治理结构稳健，通过股权激励计划提升管理效率。整体来看，公司具备较强的海外市场拓展能力与多元化的业务布局，未来发展前景广阔。

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