深度报告-20241125-浦银国际证券-恒瑞医药-600276.SH-创新药迈入收获期_国际化加速前行_77页_1mb

恒瑞医药作为中国领先的创新型制药企业，受益于创新药收入强劲增长和国际化加速，进入收获期。公司创新药收入占比45%以上，过去两年增长率分别为33%和22%，预计未来三年保持20%-30%增速。ADC技术平台是核心，已有12个分子进入临床，首款ADC产品SHR-A1811预计2025年上市，展现出差异化设计优势。

国际化方面，公司大力出海授权，2023年起合作项目增加，包括与美国Hercules公司签订GLP-1药物授权协议，总金额60.35亿美元，涵盖HRS-7535、HRS-9531和HRS-4729。美国BD负责人Jens Bitsche-Norhave的加入有望加速国际合作。"双艾"组合（卡瑞利珠单抗+阿帕替尼）在美国提交BLA，潜在里程碑收入提升海外业务。

财务上，2023年创新药收入106亿元，占总收入44%，1H2024收入增长33%。公司采用SOTP估值法，2024-2026年收入预测分别为272亿、297亿和334亿元，对应归母净利润60亿、65亿和77亿元，目标市值3891亿元，目标价61元。估值基于创新药高增长和仿制药平稳贡献。

风险包括研发失败、国际化进度延迟和竞争加剧。相比同行，恒瑞在ADC和GLP-1领域具备领先优势，毛利率达849%，得益于创新药占比提升和成本控制。整体评级"买入"，潜力关注点包括SHR-A1811、SHR-1701和出海资产。