20170418-兴业证券-专题研究_从财报勾稽关系看实体企业流动性状况_13页_980kb

报告摘要

证券研究报告总结

核心内容

本报告从利润表、资产负债表和现金流量表的勾稽关系出发，分析了非金融企业的流动性状况。报告指出，尽管当前企业盈利有所改善，但实体流动性仍面临多重压力，主要体现在**“分饼”现象加剧**、财务费用上升、投资动力不足和外源融资紧张等方面。

主要观点

1. 利润表：盈利改善后的两个矛盾

分饼现象：上游行业（如煤炭、钢铁）因供给侧改革和PPI上涨，盈利能力增强，但导致中下游行业（如机械、石化、电力）利润被挤压，出现“分饼”现象。
财务费用对利润的蚕食：自2016年第四季度以来，金融去杠杆和融资成本上升，导致财务费用增速由负转正，财务费用率回升，对盈利形成压力。
盈利与需求关系：盈利改善在很大程度上依赖于地产和基建的托底作用，但政策重心转向防范资产泡沫，需求持续性存疑，盈利增速可能回落。

2. 资产负债表：囤钱与资本开支动力不足

囤钱现象：非金融企业货币资金和交易性金融资产持续增长，流动资产占比提升，显示出“囤钱”行为。
存货增速回升：但PPI见顶回落表明企业补库存接近尾声，未来存货压力可能缓解。
资本开支动力不强：固定资产投资增速整体偏低，只有部分行业（如电子、家电）保持较高增速，但整体投资压力不大。
资产负债表修复：由于盈利改善和债务置换，资产负债率下降，但未来融资成本上升可能对资产负债表形成拖累。

3. 现金流量表：经营性与偿债性资金压力突出

经营性现金流紧张：受原材料涨价影响，经营性现金流下降，企业面临较大的流动性压力。
投资性资金需求差异：部分行业（如电气设备、国防军工、汽车）投资需求较高，而采掘、交运、化工等行业投资压力较小。
内源融资依赖度上升：企业更多依赖未分配利润、资本公积等内源融资，但外源融资紧张，融资成本上升，导致企业流动性压力加剧。

关键信息

财务报表勾稽关系

利润表、资产负债表和现金流量表采用不同的会计基础（权责发生制 vs. 收付实现制）。
利润表反映当期盈利情况，资产负债表反映企业资产与负债结构，现金流量表反映企业资金流动情况。

数据与图表说明

图表1：展示三张报表之间的勾稽关系。
图表2：显示非金融企业单季度营业收入增速创13年新高。
图表3：显示归母净利润增速在16年4季度达到高点，17年1季度回落。
图表4、5、6：展示不同行业盈利改善与ROE变化情况，体现“分饼”现象。
图表7：展示部分钢铁企业2014-2017年盈利变化，说明行业分化明显。
图表8：显示财务费用增速和财务费用率回升。
图表9、10：展示企业“囤钱”现象，流动资产比例和增速上升。
图表11、12：展示存货增速变化及各行业差异。
图表13、14：展示固定资产投资增速和行业差异。
图表15、16、17：展示资产负债表修复与流动负债占比下降。
图表18、19、20、21、22：展示经营性现金流、自由现金流缺口、内源融资增长与行业差异。
图表23、24：展示融资结构变化和融资成本上升。

企业流动性与信用风险

信用风险压力减轻：当前去产能持续、补库存接近尾声，资产负债表修复，信用风险压力有所缓解。
弱资质企业风险加剧：分饼现象和融资成本上升使弱资质企业面临更大的信用风险暴露。
融资环境紧张：外源融资受限，融资成本上升，企业面临“融资难、融资贵”问题。

总结

本报告指出，尽管非金融企业盈利有所改善，但实体流动性状况仍面临多重挑战。“分饼”现象和财务费用上升对利润形成压力，囤钱和资本开支动力不足影响企业流动性储备，而经营性现金流紧张和外源融资困难进一步加剧流动性压力。尽管资产负债表修复和内源融资增长缓解了部分风险，但融资成本上升和弱资质企业风险暴露仍需警惕。整体来看，当前企业流动性状况优于16年4-5月份，但信用风险仍需关注，特别是弱资质企业。