IPO路上的巨头系列报告之三：宁德时代，崛起的中国锂电力量-20180321-华泰证券-19页-1mb

宁德时代行业研究报告总结

核心内容

宁德时代是国内领先的动力电池制造商，已形成“电池正极原材料-动力电池系统-废旧电池回收”的锂电池产业链闭环。公司2017年动力电池销量居全球首位，营业收入达199.97亿元，归母净利润达39.72亿元，超过A股97%的上市公司。公司拟IPO募集131.2亿元用于产能扩张和研发投入，未来有望成为A股市场的智能制造巨头。

主要观点

• 行业地位突出：宁德时代是全球领先的动力电池系统提供商，2017年动力电池销量全球第一，储能系统和锂电池回收业务也在快速发展中。
• 产业链布局完善：公司通过收购广东邦普，实现了锂电池回收业务的布局，形成了完整的产业链闭环，有助于控制原材料成本。
• 技术研发投入大：公司研发投入持续增加，研发人员占比高于行业平均水平，专注于高能量密度、长循环寿命、高安全、低成本等方向，引领行业未来趋势。
• 市场前景广阔：新能源汽车和储能市场均呈现快速增长态势，预计2018-2022年动力锂电池产量CAGR为32%，储能电池CAGR有望超过20%，锂电池回收市场增速最快，预计2020年市场规模有望达111亿元。
• 客户资源丰富：公司已与上汽、蔚来、宝马、大众、北汽、吉利、长安等多家整车企业建立合作关系，客户资源丰富，市场占有率高。

关键信息

公司业务结构

• 动力电池系统：占公司收入主要来源，2017年占比达83.30%。
• 储能系统：主要采用磷酸铁锂作为正极材料，2015-2017年销售收入分别为8904.33万元、3930.05万元和1645.09万元。
• 锂电池回收：通过广东邦普开展废旧电池回收再利用，具备每年回收3万吨废旧动力电池的能力，2017年实现净利润404.59万元。

财务表现

• 营业收入：2015-2017年分别为57.03亿元、148.79亿元和199.97亿元，年复合增速为87.25%。
• 归母净利润：2015-2017年分别为9.31亿元、30.22亿元和39.72亿元，年复合增速达106.55%。
• 毛利率：2015-2017年综合毛利率分别为38.64%、43.70%和36.29%，动力电池系统毛利率高于行业平均水平。

融资与扩张

• IPO募集：拟募集131.2亿元用于湖西锂离子动力电池生产基地和动力及储能电池研发项目。
• 产能扩张：募投项目达产后，公司可新增24GWh动力电池产能。
• 研发投入：2015-2017年研发费用占营收比重从4.96%增长至8.73%，研发人员占比从16.28%增长至19.12%。

供应链与成本控制

• 国产化供应链：公司形成以国内原材料和设备供应商为主的供应链体系，设备和材料国产化率分别为86%和88%。
• 成本优势：通过废旧电池回收，公司有效控制原材料成本，提高毛利率。

股权结构

• 控股股东：瑞庭投资持有公司29.23%股份，曾毓群和李平为实际控制人，合计持有34.95%股份。
• 股权分散：公司上市前经历了多次增资，股权结构较为分散，通过员工持股计划实现有效激励。

行业趋势

• 新能源汽车发展：全球新能源汽车销售量快速增长，带动动力锂电池需求上升。
• 补贴政策调整：国家对新能源汽车补贴政策由普惠向扶优扶强转变，行业集中度有望进一步提升。
• 储能市场潜力：储能电池市场仍处于导入期，预计2018-2022年复合增速超过20%。

风险提示

• 补贴政策不及预期：可能影响新能源终端市场增速。
• 新能源汽车销量不及预期：导致锂电池需求量不及预期。
• 产能集中释放：可能引发竞争加剧，价格下行。

图表概览

• 图表1：宁德时代打造“研发生产+储能+回收”闭环锂电池产业链。
• 图表2：2017年宁德时代收入83.30%来自动力电池系统业务。
• 图表3：动力电池系统包括电芯、模组及电池包，主要应用于新能源汽车领域。
• 图表4：储能系统包括电芯、模组、电箱和电池柜。
• 图表5：锂电池原材料产品主要为三元体前驱。
• 图表6：宁德时代前身是ATL动力电池分部。
• 图表7：截至2018年3月12日公司股权结构图。
• 图表8：公司立足中国，布局全球。
• 图表9：公司主要控股子公司简介。
• 图表10：2018-2022年动力锂电池生产市场规模最大，动力锂电池回收增速最快。
• 图表11：2022年全球电动汽车锂电池需求量将超过325GWh。
• 图表12：2022年中国汽车动力锂电池产量将达到215GWh。
• 图表13：锂电池储能产值2018-2022年年均复合增速将超过20%。
• 图表14：2020年我国动力锂电池回收市场规模有望达111亿元。
• 图表15：2017年公司位居全球动力电池企业销售榜首。
• 图表16：2017年国内动力电池前十大厂商销量占全国的比例为80.1%。
• 图表17：新能源汽车补贴政策由普惠向扶优扶强转变。
• 图表18：公司营收账款周转率、存货周转率高于行业平均水平。
• 图表19：2015-2017年公司归母净利润复合增速达106.55%。
• 图表20：2015-2017年公司综合毛利率保持在35%以上。
• 图表21：公司动力电池和锂电材料毛利率均高于行业平均水平。
• 图表22：公司2015-2017年管理费用支出最高。
• 图表23：公司2015-2017年管理费用率逐年递增。
• 图表24：2016年起公司经历多轮增资发展。
• 图表25：2016-2017年公司资产负债率、流动比率和速动比率均优于同行业上市公司平均值。
• 图表26：公司将梯次利用产业链形成循环闭环。
• 图表27：公司形成包括材料、设备等在内国产为主的供应链体系。
• 图表28：公司与各类型整车企业建立合作关系。
• 图表29：公司与上汽集团联手成立合资公司。
• 图表30：2017年上半年公司研发费用占主营业务比重显著高于同行业上市公司。
• 图表31：公司研发人员占员工总人数的比例显著高于可比上市公司。
• 图表32：研发任务以高能量密度、长循环寿命、高安全、低成本为主。
• 图表33：宁德时代IPO募投项目。
• 图表34：动力及储能电池研发项目的四大研发方向。

评级说明

• 行业评级：增持、中性、减持。
• 公司评级：买入、增持、中性、减持、卖出。

联系方式

• 南京：南京市建邮区江东中路228号华泰证券广场1号楼。
• 深圳：深圳市福田区深南大道4011号香港中旅大厦24层。
• 北京：北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层。
• 上海：上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼。